valoracion de empresas WACC, Ejercicios de Contabilidad Financiera. Universidad Rey Juan Carlos (URJC)
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valoracion de empresas WACC, Ejercicios de Contabilidad Financiera. Universidad Rey Juan Carlos (URJC)

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Asignatura: Valoración de Empresas, Profesor: sandra sandra, Carrera: Contabilidad y Finanzas + Relaciones Laborales y Recursos Humanos, Universidad: URJC
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Presentación de PowerPoint

Valoración de Empresas

Grado en contabilidad y finanzas

2016/2017

Material realizado por el Dr. Raúl Gómez Martínez, Dr. Camilo Prado Román, Dra. Paola Plaza Casado y

Dra. Sandra Escamilla Solano

• El Coste del Capital

• El Coste de las Deudas

• El Coste de las Acciones Ordinarias y las Acciones

Preferentes

• El coste del Capital Medio Ponderado

Tema 1.1: El coste de capital medio pondedado

– ¿Qué entendemos por “Capital”?

• Nos enfrentamos a múltiples definiciones según el uso que se quiera dar a este

concepto:

Por CAPITAL entendemos, tanto la financiación ajena como la propia de un negocio, así

como las distintas modalidades y figuras de financiación existentes. Es decir, todo el

pasivo con coste del balance de la empresa, incluyendo aquéllas fórmulas que

contienen instrumentos financieros cuyo valor no queda reflejado en el balance.

– Para calcular el valor de una empresa debemos conocer cuál es el coste de la

financiación de la empresa

– En principio, el valor de mercado de una empresa que cotiza en Bolsa vendrá dado por

su capitalización bursátil.

Nº acciones  precio de mercado = Capitalización Bursátil

El coste de capital

Determinantes del precio de la acción en mercado:

1. Volumen de las transacciones: La cotización de una acción es el precio resultante al

realizar pequeñas transacciones que no dan el control de la sociedad.

2. El precio en grandes transacciones que dan el control de la sociedad será mayor (prima

sobre la cotización en las OPAs)

3. Dependerá del porcentaje de las acciones que coticen (free float):

– Free float bajo  Movimientos especulativos grandes

– Free float alto  Movimientos especulativos pequeños

4. Información:

– Mucha información  Volatilidad baja

– Poca información  Volatilidad alta

5. Liquidez:

– Mucha liquidez  Volatilidad baja

– Poca liquidez  Volatilidad alta

El coste de capital

– El precio intrínseco o teórico de un activo financiero cualquiera viene dado por el valor actualizado de los flujos de caja que se espera proporcione en el futuro,

– Para calcular dicho valor actual deberemos conocer cual es la tasa de descuento a la que deberemos descontar los diversos flujos de caja, ésta es indicativa del rendimiento mínimo exigido a la inversión en el activo financiero correspondiente.

• Renta fija: precio mercado  precio intrínseco

– Los futuros flujos que generará este activo se conocen anticipadamente con certeza

– La diferencia entre ambos dependerá del rating de la emisión

• Renta variable: precio mercado  precio intrínseco

– Los futuros flujos de caja no se conocen con certeza. Se estiman a partir de las hipótesis formuladas por el valorador

El coste de capital

Tasa de descuento: Para conocer el valor intrínseco de un activo

financiero debemos actualizar la corriente de flujos que generará ese

activo. Para realizar el cálculo de este valor actual debemos conocer la

tasa de descuento apropiada.

• La tasa de descuento viene determinada por el riesgo asociado al activo

para el que queremos calcular su valor actual

Mayor riesgo  Mayor tasa de descuento ( y consecuentemente menor será su valor actual, se decir, su precio teórico)

El coste de capital

• Metodología propuesta para determinar la tasa de descuento a partir del riesgo:

– Utilizar el coste capital como herramienta para la elección de la tasa de descuento apropiado.

– Tanto acreedores como accionistas deberán ser recompensados por el coste de oportunidad de invertir sus fondos en un negocio particular en lugar de otros con riesgo equivalente.

– Si calculamos la media ponderada del coste de las diferentes fuentes de financiación a las que ha acudido la empresa, obtendremos el Coste del Capital Medio Ponderado (CCMP o Weighted Average Cost of Capital (WACC)), que actuará como tasa de descuento o valor temporal del dinero.

El coste de capital

• Concepto relacionado con el riesgo económico y financiero de la empresa . A medida que se incrementa el grado de endeudamiento

1. Los acreedores exigirán a la empresa unos tipos de interés más elevados (principal componente del coste del capital ajeno o endeudamiento)

2. Los accionistas exigirán unos dividendos más elevados (incremento del capital propio) por tener que asumir un riesgo mayor

• Ante un proyecto de inversión concreto el conocimiento del coste de las diferentes

alternativas de financiación es básico a la hora de determinar la combinación de

recursos financieros que conviene utilizar para su financiación

• Sólo cuando se conoce el coste de las diferentes fuentes de financiación se podrá

diseñar la estructura financiera o composición del pasivo óptima que será aquella que

haga mínimo el coste del capital medio ponderado, también llamado coste del capital o

coste del pasivo

• El conocimiento del coste del capital le permite a la empresa seleccionar sobre bases

racionales las inversiones a realizar

El coste de capital

• El coste de capital deberá ser consistente con el procedimiento de valoración de la

empresa y con la definición de los flujos de caja que van a ser descontados, para

ello deberá cumplir los siguientes requisitos:

– Ser una media ponderada de todas las fuentes financieras

– Ser calculado después de impuestos

– Se utilizarán tasas nominales de rendimiento construidas a partir de las tasas

reales y la inflación esperada.

– Deberá estar ajustado al riesgo sistemático de cada proveedor de fondos,

puesto que éste esperará un rendimiento apropiado al riesgo que corre

– Las ponderaciones deberán calcularse con base en los valores de mercado de

las diferentes fuentes financieras, puesto que sólo el mercado refleja el

verdadero valor económico de cada una de ellas

– Estar sujeto a variaciones a través del período de previsión de los flujos de

caja, debido a las alteraciones que puedan ocurrir en la inflación, riesgo

sistemático y estructura de capital

El coste de capital

Origen de la financiación: Decisión empresarial que

depende de “n” factores:

• Plazo de financiación: Debe acercarse al tiempo de la inversión o actividad

empresarial a financiar

• Capacidad para asumir la deuda: Criterios de endeudamiento y niveles

aceptables por las entidades prestamistas.

– Búsqueda de la estructura óptima de financiación

– Coste de financiación de diferentes fuentes en relación al mercado y a la curva

de tipos

• Estratégicos: Asociados a intereses industriales y compromisos

corporativos

El coste de capital

Alternativas de financiación: • Financiación tradicional:

– Ampliación de capital

– Emisión de obligaciones o pagarés

– Financiación Bancaria

– Otras formas de financiación: Factoring, Leasing...

• Para el cálculo del coste de Capital se deben tener en cuenta todas las

fuentes de financiación

• En nuestro modelo, para el cálculo del coste de capital, sólo utilizaremos:

– Coste de las Deudas

– Coste de Acciones Preferentes

– Coste de Acciones Ordinarias

El coste de capital

Apalancamiento operativo: Relación existente entre los costes fijos y

los costes variables.

CF / CV

• Apalancamiento operativo alto: Costes fijos superiores a los costes

variables.

Apalancamiento financiero: Relación existente entre las Deudas a

medio y largo plazo (D) y los recursos propios (E)

D / E

• Apalancamiento financiero alto: Alto grado de endeudamiento en relación

a los recursos propios

CF

CV

D

E

El coste de capital

– Los recursos financieros pueden provenir de muchas fuentes, pero aquí nos centraremos en la deuda clásica, concretamente en el análisis de bonos u obligaciones.

– Para calcular el rendimiento hasta el vencimiento de una emisión de obligaciones nos basamos en la idea de que el valor teórico de cualquier activo está basado en el valor actualizado de los flujos de tesorería que promete generar en el futuro.

– Determinado por la siguiente expresión matemática:

Donde:

– P0: Precio de mercado de la obligación ( última cotización)

– Pn: Precio de reembolso final de la obligación (Amortización)

– Q: Pagos por intereses (cupones)

– ki: Rendimiento hasta vencimiento de la obligación

n

i

n

ii k

PQ

k

Q

k

Q P

)1()1()1( 2 0

 

 

  

El coste de las deudas

Ki= 9,06%

• Cuando se analiza dicho coste se está suponiendo que se va a necesitar

financiación ajena para una posible inversión futura , y por tanto, quiere saber el

rendimiento mínimo que el mercado desea obtener para adquirir dicha emisión.

• Para ello , lo mejor es calcular el rendimiento de una emisión de obligaciones que

sea lo más semejante posible a la que pretendemos realizar ( semejante en plazo

y riesgo).

• Si nuestra empresa fuese semejante a Telefónica y quisiéramos emitir bonos a

cinco años, el rendimiento que el mercado desea es del 9,06% , habría que

añadirle el coste de emitir abonos ( p. e 0,24% anual) así el coste anual total para

la empresa sería del 9,30%

El coste de las deudas

Búsqueda de financiación para un proyecto de inversión. ¿Se

puede financiar con emisión de títulos de renta fija?

• Tipo de interés que el mercado se va exigir a esa emisión: Calcular el

rendimiento hasta vencimiento de una emisión semejante:

– En términos de riesgo económico: El emisor es una empresa del mismo sector

y del mismo rating (Moody’s, S&P,...)

– En términos financieros: Mismo plazo

• Calcular el coste de la nueva emisión: Añadir al coste financiero el coste

de emisión (ejemplo)

– ki= 9,06% (Tipo de mercado pagado en mercado a emisiones semejantes)

– CE= 0,24% (Coste de Emisión)

– CTA= 9,06% + 0,24% = 9,30% de Coste Total Anual para la empresa emisora

El coste de las deudas

El coste de las diferentes clases de deuda que tenga la

empresa emitida vendrá dado por el tipo de interés pagado a

cada clase después de haber deducido los intereses de la

base imponible del impuesto de sociedades (si la empresa

tiene beneficios)

• Si tenemos:

– ki : Tipo de mercado pagado en mercado a emisiones semejantes

– t : Tipo impositivo

– k’i : Coste real de las deudas

• El coste real de las deudas vendrá dado por la ecuación:

)1(' tkk ii 

El coste de las deudas

El coste de las deudas es función de tres variables:

1. Los tipos de interés: Si suben los tipos de interés del mercado, mayor

será el coste de las deudas.

2. El riesgo financiero o de insolvencia de la empresa: Cuanto mayor sea el

coste financiero de la empresa mayor será el coste de las deudas

3. La desgravación fiscal de los intereses: A mayor tipo impositivo, mayor

desgravación y menor coste de las deudas.

El coste de las deudas

Acciones: parte alícuota del capital social de una sociedad anónima. Representa

la propiedad que una persona tiene de una parte de esa sociedad. Normalmente,

salvo excepciones, las acciones son transmisibles libremente y otorgan derechos

económicos y políticos a su titular (accionista):

• Coste de financiación con mayor riesgo asociado:

– Otorga derechos de voto a su dueño

– Si la compañía tiene pérdidas el accionista no percibe ningún rendimiento

sobre su inversión

– Posibilidad de recibir importantes rendimientos si el precio de las acciones y

los dividendos de las mismas aumentan

El coste de las acciones

Desde la perspectiva del accionista: Es un coste implícito o coste de oportunidad,

porque en este caso, la rentabilidad del accionista va a depender de la riqueza de

la empresa, de la posición económico-financiera, de los resultados de las

inversiones, de la política de dividendos y de otro conjunto de factores. Se define

como aquella tasa de rentabilidad, Ke , que los accionistas esperan obtener al

invertir sus fondos en la empresa, y al asumir el riesgo de los dividendos.

Desde la perspectiva del mercado: La tasa de descuento que iguala el precio

presente de la acción a la corriente de dividendos esperados.

• Desde la perspectiva de la empresa: Es la mínima tasa de rendimiento que la

empresa ha de obtener sobre la parte de cada proyecto de inversión financiado

con capital propio, a fin de conservar sin cambio la cotización de sus acciones.

El coste de las acciones

Acciones preferentes: llamadas así porque sus propietarios tienen preferencia en el cobro de dividendos y a la hora de liquidar la compañía sobre el

resto de los accionistas.

Activo financiero a caballo entre obligaciones y acciones:

– Similar a las obligaciones:

• Paga un dividendo constante

– Similar a las acciones ordinarias:

• El dividendo no es deducible fiscalmente

• Si hay pérdidas no es obligatorio pagar el dividendo

El coste de las acciones

Coste de las acciones preferentes: Su valor vendrá determinado por la

relación existente entre el dividendo a pagar por la acción preferente y el

precio de mercado de dicha acción preferente al que habrá que detraerle

los costes de emisión

• Si tenemos:

– kp : Coste de las acciones preferentes

– CE: Coste de Emisión

– Pp : Precio de mercado de la acción preferente

– Dp : Dividendo de la acción preferente

» Dp = Nominal  tipo de interés de la acción preferente

• El coste real de las acciones preferentes vendrá dado por la ecuación:

CEP

D k

p

p

p

El coste de las acciones

El coste de las acciones preferentes es mayor que el

de las deudas ( puesto que tiene un riesgo mayor y

sus dividendos no son deducibles fiscalmente) y

menor que el de las acciones ordinarias ( dado que

su riesgo es menor)

El coste de las acciones

Coste de las acciones ordinarias: Es la mínima tasa de

rendimiento que la empresa ha de obtener sobre la parte de

cada proyecto de inversión financiado con capital propio, a

fin de conservar sin cambio la cotización de sus acciones.

1. Modelo de Crecimiento de Dividendos

2. CAPM

3. APM

El coste de las acciones

Modelo de Crecimiento de Dividendos ( este modelo sólo es apropiado

para empresas que se encuentren en situaciones de estabilidad) Basado en

el Modelo de Gordon-Shapiro según el cual el coste de las acciones

ordinarias ke viene determinado por la ecuación:

• Donde:

– ke : Coste de las acciones ordinarias

– P0 : Precio de mercado de la acción ordinaria

– D1 : Dividendo a percibir dentro de un periodo

D1= D0(1+g)

– g:Tasa de crecimiento medio anual y acumulativa de los dividendos ( al encontrarnos en

una situación de estabilidad no puede ser mayor que la tasa de crecimiento media de la

economía, de no ser así la empresa acabaría siendo más grande que país

(económicamente hablando)

g P

D ke 

1

El coste de las acciones

2. CAPM (Capital Asset Pricing Model): La tasa de rendimiento

requerida de un inversor es igual a la tasa de rendimiento sin riesgo

más una prima de riesgo, donde el único riesgo importante es el

riesgo sistemático.

Este modelo nos indica cómo responde el rendimiento de una acción

ante las valoraciones sufridas en el rendimiento del mercado de

valores, dicho riesgo se mide a través del coeficiente de volatilidad

conocido como beta ()

El coste de las acciones

ifMfe RERk )( 

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