economia e gestione della banca, Iº parziale, prof. Paltrinieri,, Dispense di Economia e gestione della banca

Scarica economia e gestione della banca, Iº parziale, prof. Paltrinieri, e più Dispense in PDF di Economia e gestione della banca solo su Docsity! ECONOMIA E GESTIONE DELLA BANCA 1. STRUTTURA ED EVOLUZIONE DEL SISTEMA FINANZIARIO (prof. Paltrinieri) 2. FUNZIONI DEL SISTEMA FINANZIARIO (prof. Paltrinieri) 6. L’OPERATIVITA’ DELLE BANCHE (prof. Rupiani) 23/02 Obiettivo: cercare di capire come funziona una banca, in relazione ad un mondo che è cambiato, a causa del Covid. Ci sono impatti che riguardano il sistema finanziario, bancario e noi stessi. Dal 2008 a oggi il mondo dei sistemi finanziari è cambiato: Crisi dei mutui subprime e crisi del debito sovrano europeo: le banche dell’euro-zona hanno smesso di prestare soldi ai clienti. Oggi e banche tendono ad essere troppo grandi per essere salvate LA STRUTTURA DEL SISTEMA FINANZIARIO; LINEAMENTI, CIRCUITI FINANZIARI, SALDI FINANZIARI DEFINIZIONE E FUNZIONI DEL SISTEMA FINANZIARIO FORMALE, si distingue in: • Profilo strutturale: Il sistema finanziario è costituito dal complesso integrato di contratti (azioni, obbligazioni, contratti di partecipazione e indebitamento), intermediari (banca, compagnia di assicurazione, società di intermediazione immobiliare e fondi comuni di investimento) e mercati finanziari, autorità di regolamentazione e vigilanza e banche centrali, esistenti in un dato luogo in un dato momento. • Profilo funzionale: è infrastruttura cruciale per il funzionamento delle moderne economie, svolge importanti funzioni, quali: ❑ realizza il trasferimento di risorse dal risparmio agli investimenti → funzione di allocazione del risparmio (trasferire le risorse da chi le ha, famiglie, a chi non le ha, imprese) ❑ assicura l’efficiente funzionamento del sistema dei pagamenti → funzione monetaria (regolamenti delle transazioni) ❑ → funzione dei gestione dei rischi, gestione del rischio puro, manifestazioni solo negative (morte) e gestione del rischio speculativo. Gestione di questi rischi attraverso contratti a termine (contratti forward) ❑ trasmette al sistema economico gli impulsi della politica monetaria → funzione di trasmissione della politica monetaria CIRCUITI, UNITA’ IN SURPLUS E UNITA’ IN DEFICIT Quando ci sono molte unità in surplus, il sistema finanziario cerca di trasferirle alle unità bisognose, quelle in deficit.  Analizzando lo schema:  • Unità di surplus tipiche (a sinistra): sono le famiglie 
 • Unità in deficit tipiche (a destra) : imprese non finanziarie che devono finanziare il loro business perché il loro utile netto non è sufficiente per poter fare investimenti di grande portata.Esse chiedono denaro a chi lo ha, tipicamente alle banche, le quali lo raccolgono dalle famiglie. Le risorse possono essere trasferite in tre modi: - circuito diretto (caso teorico), si possono dare direttamente all'azienda (è molto difficile che questo accada)
 - circuito diretto intermediato con l’ausilio di un intermediario autorizzato, per finanziare direttamente un’impresa serve l’aiuto di intermediari finanziari per almeno entrare nel mercato; la banca è essenziale per concludere il processo di entrata nel mercato.  - circuiti indiretti, la banca prende le risorse depositate e le da all’impresa che il cliente vuole finanziare. Regime di dematerializzazione: periodo in cui non ci sono più strumenti finanziari cartacei, le azioni e obbligazioni sono sottoposte ad un regime di dematerializzazione ed hanno quindi una forma virtuale. Per comprare azioni e obbligazioni bisogna avere un conto presso monte titoli SPA che gestisce il profilo dei titoli obbligazionari e azionari in forma virtuale. SETTORI ISTITUZIONALI E SALDI FINANZIARI Per definire le unità in surplus/deficit si fa riferimento ai settori istituzionali e saldi finanziari definiti dall’Istat e Banca d’Italia. Il settore istituzionale è un gruppo omogeneo di persone fisiche e giuridiche (unità istituzionali) che dispone di autonomia e capacità decisionale in campo economico-finanziario e che, fatta eccezione per le famiglie, tiene le scritture contabili separate. All’interno del settore istituzionale ci sono unità in surplus e unità in deficit: -a livello aggregato, le famiglie sono un settore che mette a disposizione risorse finanziarie, quindi sono unità in surplus.
 -a livello aggregato le imprese sono un settore in deficit. È importante sottolineare il fatto che si tratta di famiglie e imprese a livello aggregato, questo non significa che non esistano famiglie in deficit o imprese in surplus (Apple, Microsoft), ma che nel loro complesso le famiglie sono considerate unità in surplus, mentre le imprese nel loro complesso, unità in deficit → si parla di settore istituzionale, non della singola unità.
 Le informazioni sui settori istituzionali e l’identificazione dei meccanismi di trasmissione delle risorse finanziarie da unità in surplus a in deficit, si analizzano attraverso il conto patrimoniale, che ciascuna unità ha. Anche ogni famiglia ha un conto patrimoniale: la famiglia ha risorse liquide in conto corrente (casa); dal lato passivo (mutuo, contratto per comprare casa). Serve inoltre del conto delle operazioni correnti (conto economico): ricavi - costi = reddito operativo, questo definito anche per la famiglia, redditi-spese=risparmio. 1 Il risparmio è fondamentale sia per le famiglie che per le imprese: per le imprese il risparmio è definito come utile netto, che può essere distribuito sotto forma di dividendi. Si possono distribuire dividendi a condizione che venga conseguito un utile e che venga deliberata la distribuzione da parte dell’assemblea. Se non viene deliberata la distribuzione, l’utile può essere reinvestito nell’attività. Per gli analisti finanziari è molto importante il payout ratio, cioè quanta parte dell’utile ciclicamente viene distribuito, perché le imprese che reinvestono di più nell’attività aziendale necessitano meno di risorse finanziarie dalle unità in surplus, pertanto il sistema finanziario agisce meno. Molto importante è il conto del capitale, una sorta di conto degli investimenti e degli indebitamenti.  Esempio:  Una famiglia ha un risparmio e vuole comprarsi una casa. Il conto del capitale ci dice che questo si chiama investimento in attività reali. Se non ho risparmi sufficienti per l’acquisto dell’abitazione devo indebitarmi.  Dall’altro lato c’è il conto finanziario che mette in raccordo tutte queste situazioni reali con le attività finanziarie. Le famiglie che vogliono acquistare casa e non hanno risparmio insufficiente si devono indebitare (mutuo), le famiglie che hanno denaro sufficiente anche dopo aver comprato casa li investono in attività finanziarie. Le imprese che non hanno un utile netto sufficiente per poter effettuare investimenti chiedono un mutuo alla banca e questo ce lo dice il conto finanziario. Le imprese possono (rispetto alle famiglie) rivolgersi al mercato ed emettere un’obbligazione alternativamente a chiedere un mutuo alla banca. Questo è il concetto che andremo a spiegare parlando di saldo finanziario, che ci consente di identificare i settori istituzionali. I settori istituzionali sono cinque: 1.Società non finanziarie: unità deficit, a cui servono risorse finanziarie. società e quasi-società private società e quasi-società pubbliche 2.Società finanziarie: non sono né in surplus, né in deficit. Sono intermediari, che cercano di interporsi tra i diversi soggetti, avranno un saldo finanziario pari a zero, non hanno interesse ad essere in surplus/deficit. Istituzioni finanziarie monetarie (Banca d’Italia, banche, fondi comuni monetari, cassa depositi e prestiti) Altri intermediari finanziari (SIM, SICAV e fondi comuni) Ausiliari finanziari (Autorità centrale di controllo dei mercati finanziari, società di gestione dei fondi, enti preposti al funzionamento dei mercati) Imprese di assicurazioni e fondi pensione 3.Amministrazioni pubbliche: unità in deficit, basti pensare allo stato che ha risorse in entrata (tasse, imposte) e poi ha uscite (spesa pubblica). Come raccolgono risorse finanziarie? Lo stato italiano emette titoli di stato BOT, BTP, CTZ, CCT, bond indicizzati all’inflazione. Le tasse non sono sufficiente a coprire la spesa pubblica, per questo emette titoli di stato. Amministrazioni centrale (Tesoro e amministrazione statale, ministeri, altri enti) Amministrazioni locali (Regioni, Provincie, Comuni, Aziende sanitarie locali) Enti di provvidenza e assistenza (INPS, INAIL) 4.Famiglie e istituzioni senza scopo di lucro al servizio delle famiglie, unità in surplus Famiglie consumatrici e istituzionali senza scopo di lucro al servizio delle famiglie Famiglie produttrici 5.Resta del mondo, può essere in surplus o in deficit, dipende da come si relaziona con l’Italia. Se l’estero è un’unità in surplus noi siamo in deficit, quindi dobbiamo fare l’opposto delle partite correnti, significa che abbiamo importazioni maggiori di esportazioni. (Russia e Libia rispetto all’Italia è in surplus, perché esportatori di gas e petrolio) Unità non residenti 25/02 SALDO FINANZIARIO In un’economia semplificata esistono due circuiti, un circuito reale costituito da due figure principali i produttori e i consumatori e, un circuito finanziario costituito da salari e prezzi. All’interno del primo circuito le imprese producono beni/servizi, mentre i consumatori aiutano a produrre questi ultimi grazie all’apporto di lavoro e capitale. Questo primo circuito costituisce quella che viene definita come economia reale. Il secondo circuito di tipo finanziario è costituito dai produttori (imprese) che devono fornire una remunerazione ai consumatori quindi definendo salari e rendite, allo stesso tempo però i consumatori acquistando beni/servizi definiscono i prezzi. Circuiti reali e monetari Nella componente reale, troviamo il PIL, valore dei beni/servizi prodotti e venduti a cui deve corrispondere la somma delle remunerazioni presentate all’interno del circuito finanziario per questo motivo risulta che i due circuiti debbano presentare valori equivalenti. 2 Il focus deve essere l’estero, e non l’Italia: non è NX = X – M (guardando NX dall’Italia), ma è M – X (guardando dell’estero nei confronti dell’Italia).  Ad esempio, se guardassi la situazione dell’estero Russia nei confronti dell’Italia è positiva, perché ha esportazioni (X) > delle importazioni (M), quindi il suo saldo NX è > 0 (=> S – I > 0) la Russia infatti esporta gas e petrolio molto più di ciò che importa dall’Italia. Dal punto di vista dell’Italia invece si hanno delle importazioni (M) > delle esportazioni (X), quindi il saldo NX è < 0 (=> S – I < 0), ma non dobbiamo considerare questo secondo punto di vista. Russia: settore in surplus perché esporta e incassa risorse finanziarie sottoforma di qualsiasi moneta. In questo modo accumula le riserve (con le quali ha istituito un fondo sovrano per autofinanziarsi da sola qualora ne avesse bisogno, senza dover quindi ricorrere alla richiesta di prestiti di altri paesi: non è una nazione prenditrice di fondi quando è in deficit). Segni e trend dei saldi finanziari sono indicativi del fabbisogno del trasferimento di risorse finanziarie fra i diversi settori realizzato attraverso il sistema finanziario Il fabbisogno (o la funzione) di trasferimento delle risorse finanziarie dalle unità in surplus alle unità in deficit, dipende da: -CAPACITÀ DI RISPARMIO DELLE FAMIGLIE: più le famiglie risparmiano, più ci sono risorse disponibili per imprese e/o amministrazione pubblica (Stato). 
 es. durante la pandemia le famiglie usa e italiane hanno grande dimostrato una capacità di risparmio, cioè a parità di Y hanno consumato poco (C bassi), così da potere investire il risparmio. Il problema è che in Italia il risparmio non si usa per comprare azioni Quando il prezzo delle azioni scende, le persone perdono risorse finanziarie (indice SPX = standard and poor 500 in USA. In Italia è l’FTSE = Financial Times Stock Exchange -CAPACITÀ DI AUTOFINANZIAMENTO E DI INVESTIMENTO DELLE IMPRESE NON FINANZIARIE: le imprese generano utili che poi non restituiscono al mercato (le imprese possono ridistribuire gli utili tramite dividendi o investirli nell’attività aziendale. Se li reinvestono, necessitano di rivolgersi meno dal mercato, perché si autofinanziano). Anche l’investimento è importante, perché un’impresa per poter smobilizzare le risorse finanziarie deve voler investire es. durante la pandemia, diversi imprenditori non hanno investito poiché la situazione era rischiosa in conseguenza meno investimenti in attività reali e meno necessità di risorse finanziarie per poterli finanziare. -GESTIONE DEL DEFICIT DELLE AMMINISTRAZIONI PUBBLICHE E INVESTIMENTI PUBBLICI -INTERSCAMBIO CON L’ESTERO: ogni Stato nei confronti dell’Italia ha una determinata posizione che può anche variare nel corso del tempo (es. situazioni di scambio Italia – Cina / Italia – USA / Italia - Inghilterra, non solo di Italia - Russia). STOCK (COMPOSIZIONE) DI ATTIVITÀ E PASSIVITÀ FINANZIARIE NEI SETTORI ISTITUZIONALI: 1. Scelte, dei diversi settori nel tempo, in ambito di: • Investimento: in base ai propri interessi e secondo un orizzonte temporale di riferimento. 
 es.scelte di investimento del settore famiglie sono guidate dai fattori: tempo ed età (sono i principali drivers, è più alto il grado di rischio e di rendimento per i giovani, perché hanno ancora un lungo periodo di vita davanti). • Finanziamento: l’impresa si finanzia attraverso mutui, leasing, emissioni obbligazionarie (chiedendo prestiti al mercato) o emissioni azionarie (chiedendo prestiti ai soci). 
 2. Trasformazioni strutturali del sistema finanziario: • Sistema mercato-centrico: orientato ai circuiti diretti (mercati) saranno presenti più elementi finanziari nelle famiglie (es. in USA e in GB ci sono molti fondi di finanziamento e azioni nei portafogli delle famiglie).  • Sistema banco-centrico: tanta liquidità nei conti correnti (es. in Italia). Il motivo è che si risparmia ma non si investe, il risparmio viene tenuto cash.
 3. Modelli di sviluppo economico perseguiti (Welfare state = pensioni): • In Italia la previdenza non è messa bene. Oggi non c’è la garanzia di avere lo stesso tenore di vita rispetto alla generazione precedente. Ultimamente siamo passati dal sistema retributivo al sistema contributivo, perché il primo non era più sostenibile in quanto non consentiva di mantenere la demografia: c’erano persone troppo vecchie con pensioni troppo alte rispetto allo stipendio (siamo un popolo di anziani, servono molti contributi per pagare le pensioni e aumenta anche l’età pensionabile). C’è un problema legato alle pensioni nei prossimi anni: si consiglia di fare fondi comuni di investimento e piani di accumulo per diventare indipendenti dall’INPS. • In altri paesi il popolo è abituato a provvedere fin dalla gioventù a risparmiare per la propria pensione (fondo pensione) poiché lo Stato non provvede alle pensioni, problema di trade-off tra consumi (C = Y – S) e investimenti.
 4. Fattori demografici e di educazione finanziaria.
 LIMITI DEL SALDO FINANZIARIO Il saldo finanziario si basa su ciò che è già accaduto, dati ex post, e non riguarda le pianificazioni ex-ante, prima che i fatti possano accadere. • EFFETTO DI QUANTITÀ Gli operatori rinunciano a risparmiare perché non hanno lo strumento finanziario che il mercato offre (gli operatori consumano di più e risparmiano meno). • EFFETTO COMPOSIZIONE In mancanza di uno strumento finanziario offerto dal mercato, gli operatori possono cambiare il mix di attività e passività finanziarie (es. io posso indebitarmi meno per comprare una casa). 5 02/03 LA DIMENSIONE DEI SALDI FINANZIARI  Il saldo finanziario ha a che fare con la dissociazione risparmio-investimento. Chi ha più unità in surplus le deve consegnare a chi ne ha di meno, unità in deficit. Il sistema finanziario associa risparmio e investimento.  Il sistema finanziario non ha senso di esistere se chi ha le risorse maggiori non le impiega per finanziare chi ha bisogno di risorse finanziarie; bisogna tendere al concetto di efficienza allocativa. FINE ULTIMO DEL SISTEMA FINANZIARIO → efficienza allocativa: con l’aiuto degli strumenti, dei mercati e degli intermediari finanziari, dobbiamo allocare nel modo più efficiente possibile le risorse. Le unità in surplus devono soddisfare le difficoltà finanziarie delle unità in deficit.  Le risorse in eccesso devono essere impiegate nel miglior modo possibile. Per efficienza allocativa s’intende il miglior impiego di risorse finanziarie delle unità in surplus per risolvere le problematiche di finanziamento delle unità in deficit, questo si ha quando:  - Si ha una dissociazione tra risparmio e investimento. - Nel caso in cui chi ha risparmio poi non lo vuole impiegare. Se le famiglie non accumulassero risparmio o le imprese non necessitassero di risparmio, il SF avrebbe comunque senso di esistere. 1. Se anche a livello aggregato le famiglie non risparmiassero, dovremmo comunque effettuare dei pagamenti (funzione monetaria del SF) perché parte delle attività finanziarie hanno funzione monetaria.  2. Le attività finanziarie svolgono una funzione di gestione dei rischi: ci sono strumenti finanziari che servono per gestire i rischi di natura speculativa, il sistema finanziario serve anche a questo. 3. SF = 0 indica equilibrio di settore, ma a livello intersettoriale ci possono essere unità in surplus e in deficit tra le quali sono necessari trasferimenti di risorse  4. Ci può essere un circuito finanziario dato da ΔAF (variazione attività finanziarie) e ΔPF (variazione passività finanziarie) indipendentemente dallo squilibrio tra S e I: le imprese possono emettere PF per acquistare AF (es. ci sono imprese non finanziarie che possono emettere passività finanziarie, mutuo per poter acquisire attività finanziarie).  5. Le attività finanziarie sono differenti, le unità in deficit e in surplus possono modificare i flussi a parità di stock (effettuano una ricomposizione di portafoglio). es: si fa una ricomposizione di portafoglio se voglio diminuire il rischio. 
 Solitamente però c’è un fabbisogno di trasferimento di risorse finanziarie Per le imprese: Se si guarda il passivo dello Stato patrimoniale di un'impresa non finanziaria i fabbisogni di finanziamento sono molto più rilevanti le risorse finanziarie di lungo termine, rispetto quelle a breve termine, vi è un alto grado di rischio.  Per le famiglie: I fabbisogni di finanziamento sono molto più rilevanti le risorse finanziarie di breve periodo. Le famiglie affrontano un grado di rischio basso. Le famiglie non vogliono affrontare un rischio elevato quindi tendono ad avere un orizzonte temporale di breve termine, il grado di rischio affrontato è basso in questo caso. Se mettiamo insieme le due cose: da un lato abbiamo le famiglie che hanno un basso grado di rischio e rendimento e che vogliono impiegare le risorse a breve, mentre dall’altro lato abbiamo le risorse che hanno un alto grado di rischio e rendimento perché vogliono avere le risorse finanziarie per un lungo orizzonte temporale. Si crea un miss match temporale: bisogna trasformare le risorse di breve orizzonte temporale in risorse di medio-lungo termine. Mismatched temporale e rischio → fabbisogno di risorse finanziarie Il trasferimento delle risorse non può avvenire in modo diretto perché vi è un mismatch temporale, non si può avere quindi l’emissione di uno strumento finanziario da parte delle imprese presso le famiglie. Ci deve essere una trasformazione delle risorse finanziarie, una delle funzioni degli intermediari finanziari è la trasformazione dei rischi e delle scadenze. Un intermediario creditizio trasforma e rende le risorse idonee per le imprese finanziarie che hanno un orizzontale lungo e un elevato rischio di rendimento. L’intermediario creditizio rende disponibili le risorse finanziarie delle famiglie che hanno un orizzonte basso e un grado di rischio-rendimento basso per le imprese che hanno un orizzonte temporale lungo e un grado di rischio-rendimento alto. Gli intermediari finanziari si interpongono tra le due diverse unità economiche e tra i due diversi settori istituzionali: si può parlare quindi di circuito diretto e indiretto  6 CIRCUITO DIRETTO E INDIRETTO CIRCUITO DIRETTO Legame diretto tra unità in surplus e in deficit. Il trasferimento di risorse si realizza mediante l’emissione di passività finanziarie da parte delle unità in deficit (strumenti finanziari primari o primary securities, primi strumenti finanziari) e il classamento delle stesse presso le unità in surplus. Eventuali inadempienze da parte due prenditori finali di fondi si riflettono in via immediata sul patrimonio dei prestatori finali. Se l’impresa fallisce, ci perde che presta le risorse. Il trasferimento diretto dei fondi può trovare realizzazione sulla base di: 1. Circuito diretto e autonomo • Risoluzione autonoma di problemi di ricerca della controparte, raccolta e verifica di informazioni, valutazione del grado di solvibilità. Tutte queste componenti sono componenti dei costi di transazione a carico del singolo • Frequenza occasionale e volumi modesti
 2. Circuito diretto e assistito (intermediato) • Mercati organizzati secondo regole formali in cui si negoziano strumenti standardizzati con presenza di intermediari mobiliari. C’è maggiore informativa, i contratti sottoscritti sono standardizzati. • Prestazione di servizi idonei a facilitare l’i conto tra emittenti e investitori. L’insieme di intermediari immobiliari fanno parte della Securities Industry (settore dei servizi finanziari): industria dei servizi forniti alle imprese e agli investitori, a supporto delle scelte di finanziamento e d'investimento, attraverso l’emissione e la sottoscrizione di titoli negoziabili (mercato primario/mercato secondario). A volte gli stessi intermediari finanziari possono essere sia creditizi che mobiliari. CIRCUITO INDIRETTO Gli intermediari emettono proprie passività (strumenti finanziari secondari, secondary securities) di natura monetaria e non monetaria a fronte dell’acquisizione delle passività finanziarie emesse dalle unità in deficit. Se l’impresa fallisce, ci perde l’intermediario finanziario creditizio. Indiretto:il trasferimento di risorse dai prestatori ai prenditori finali di fondi è spezzato in due transazioni distinte, di segno opposto, mediante l’intermediario finanziario che si interpone con il proprio bilancio.  DUE TRANSAZIONI: 1. Passività emesse dall’intermediario finanziario (secondary securities, con basso grado di rischio rendimento, se riguardano le banche) 2. Esse sono usate per finanziare le unità in deficit
 Secondary Security: (emesse dall’intermediario) queste passività possono essere di natura finanziaria oppure di natura non monetaria (sono investimenti a basso grado di rischio rendimento se riguardano le passività della banche) Se riguardano il mutuo → hanno un alto grado di rischio di rendimento  CIRCUITO DIRETTO: gli intermediari finanziari, asset brokers, aiutano e cercano la controparte all’interno del mercato. Il broker cerca una controparte, è un mediatore, è l’intermediario immobiliare che mi aiuta all’interno del mercato (i brokers aiutano, mediano ma non trasfomano niente) CIRCUITO INDIRETTO: gli intermediari, asset transformers, trasformano risorse finanziarie in termini di rischio e scadenza, trasformano risorse finanziarie in termini di rischio e in termini di scadenza. Le banche possono essere asset brokers, ma anche asset transfomers MARGINE D’INTERESSE = INTERESSI PASSIVI - INTERESSI ATTIVI DELLE BANCHE Più i tassi sono alti, più le banche fanno pagare MARGINE D’INTERESSE: AGGREGATO CHE CONTRIBUISCE ALLA PROFITTABILITÀ DI UNA BANCA COMMERCIALE  Le famiglie sono positive, hanno un saldo finanziario positivo. Le società finanziarie e amministrazioni pubbliche hanno un saldo negativo. Il resto del mondo è il contrario delle partite correnti, è positivo quindi l’Italia IMPORTA. 7 Ogni cosa ha un determinato valore e un determinato profilo di rischio rendimento. Devo sapere che se ad esempio compro un’attività e ho un rendimento atteso del 50% ho un’elevatissima probabilità di perdere tutto. L’unica possibile causa di perdita del capitale da parte di un investitore di un titolo obbligazionario è il default. Non solo per i titoli di stato, ma per tutte le obbligazioni viste, si perde il capitale quando il soggetto va in default. Anche se solo un soggetto non paga un pezzo di cedola (remunerazione relativa al titolo obbligazionario) oppure un pezzo di titolo a scadenza, questo è un default. È chiaro che il default di uno stato o di un’impresa può dipendere da diverse cose (Russia, Libano, Argentina sono attualmente in default, mentre Turchia con tutte le problematiche che ha è molto lontana dall’essere in default e ha tantissimi punti di forza). Quindi per conoscere le singole componenti all’interno dello stato che consentono di dire quanto lo stato è vicino al default si devono analizzare i dati macroeconomici, la situazione politica e di occupazione di ogni stato. Tornando al grafico, la piccola linea tratteggiata indica che nel rendimento a rischio delle attività finanziarie si passa dalle attività a più basso grado di rendimento e poi ci si alza verso le attività a più alto grado di rischio rendimento. La finanza pensa che sarebbe meglio costruire un portafoglio con un mix di tutto questo.  Differenza tra l’equity e il bond? Tra il contratto di partecipazione e il contratto di indebitamento?  • Equity = azioni, contratto di partecipazione. • Bond = obbligazioni, contratto di indebitamento. L’indice più importante a livello globale è MSC Word Equity che racchiude tutte le principali azioni quotate al mondo, contiene ad esempio Apple. Facebook, Deutch Bank, la banca Intesa San Paolo…  Le azioni quotate hanno un grado di rischio maggiore rispetto alle obbligazioni, poiché i prezzi possono crollare in 10 giorni per una guerra, nelle obbligazioni la situazione è un po’ differente (vedremo la relazione rischio di tasso di interesse prezzo delle obbligazioni). Invece le azioni sono molto più volatili, hanno uno scarto quadratico medio molto più alto e hanno il problema del dividendo che non necessariamente si può dare. Quindi se uno compra le azioni rischia di più. Più si sale lungo la curva nel grafico, più si sale in termini di rischio rendimento: -Listed equity, azioni quotate.
 -Private equity, tra le attività con più grado di rischio rendimento in assoluto (di solito connesse ad azioni non quotate). 
 L’attività di private equity è l’investimento in azioni di una società in una fase di crescita dell’impresa. L’investimento può essere fatto da una banca o da un fondo comune di investimento. Supportare un’impresa in una fase di crescita serve a dargli capitale di rischio, quindi è sempre un investimento azionario, ovviamente con un grado di rischio rilevante perché in fase di crescita non si sa se le cose vanno bene o male. Non è possibile uscire facilmente dall’investimento, perché non è un titolo quotato, ma serve per portare un titolo alla quotazione, si chiama bridge financing cioè un finanziamento ponte per poter andare alla quotazione. Es. una grande impresa che adesso è partecipata da un fondo di private equity è Gardaland. È chiaro che chi investe in private equity ha un grado di rischio maggiore rispetto a chi investe in azioni quotate perché non lo può dismettere subito e siamo ancora in una fase di crescita. -Venture capital è all’inizio, nella fase di introduzione del ciclo di vita di un’impresa quindi in fase pericolosa dell’impresa. Una banca non investirà mai in un’impresa appena nata, di solito investono in queste imprese persone che hanno risorse finanziarie, (business Angels in contesto americano). È uno degli investimenti più rischiosi in assoluto. 
 È opportuno fare un’ottima diversificazione di portafoglio: i rendimenti attesi delle attività che andranno benissimo dovranno essere in grado di supportare le perdite derivanti dalle attività in cui si perderà tutto. Non bisogna prendere rischi eccessivi all’interno di investimenti finanziari che devono essere fatti perché altrimenti si perdono soldi ogni giorno con l’inflazione.  GLI STRUMENTI FINANZIARI Gli strumenti finanziari sono definiti da una normativa nel TUF (testo unico della finanza) 58 del 1998, nell’articolo 1. Per strumenti finanziari normativamente definiti si intendono: • valori mobiliari (azioni e obbligazioni).  • strumenti del mercato monetario (es i BOT o le cambiali finanziarie) • quote di un organismo di investimento collettivo da risparmio (es. fondi comuni di investimento di cui parleremo come intermediario asset broker) • contratti derivati (features, forward, swaps e le opzioni, sono i principali contratti derivati). Di seguito vediamo le loro caratteristiche:   10 -Nei contratti di indebitamento (obbligazioni) la remunerazione è certa è la cedola (restituzione del capitale). -Nei contratti di partecipazione (azioni) la remunerazione incerta sono i dividendi (rischio sui dividendi). Residual claimant (azionista, colui che detiene il contratto di partecipazione): ci si ritrova in una procedura fallimentare e si devono cedere tutte le attività per poter “ammassare” risorse finanziari per far fronte alle richieste dei diversi creditori della società. I primi ad essere remunerati sono i creditori previlegiati, poi i dipendenti, chirografari (creditori senza privilegio), obbligazionisti (obbligazionisti senior), obbligazionisti particolari (detentori di obbligazioni subordinate), e, infine, gli azionisti. Gli azionisti vengono rimborsati se e solo se ci sono risorse residue, dopo aver restituito tutto il capitale a tutti gli altri portatori di interesse. Questo rischio comporta una remunerazione più elevata.  Questo avviene sia in ipotesi di ripartizione dell’utile e sia in ipotesi di fallimento. La remunerazione degli azionisti non compare nel CE (nel bilancio) ma è implicita, e viene incorporata nella variabile costo di capitale azionario (in finanza viene chiamato cost of equity), Il costo di capitale azionari è un fattore di attualizzazione che ci consente di determinare il valore intrinseco di un titolo azionario (o di un qualsiasi strumento finanziario). Uno dei metodi principali per poter trovare cost of equity è il CAPM: capital asset pricing model.  Nel bilancio è presente la remunerazione dell’obbligazionista (sono i costi per oneri passivi) 9/3 DISSOCIAZIONE RISPARMIO-INVESTIMENTO È un concetto di saldo finanziario, più c’è dissociazione risparmio-investimento, più il sistema finanziario ha senso di esistere nella sua componente creditizia: perché da un lato c’è una grande componente di risparmio e dall’altro c’è una grande richiesta da parte delle imprese di risorse finanziarie. Vi sono diversi circuiti attraverso cui questa dissociazione tende ad alimentarsi all’interno del sistema finanziario: circuito diretto, circuito diretto assistito intermediato, circuito indiretto.  Più c’è dissociazione tra le due variabili (risparmio e investimento) e più serve la funzione creditizia del sistema finanziario. Nel caso ci sia poca dissociazione risparmio-investimento la funzione del sistema finanziario tende ad esserci lo stesso: perché c’è ancora la funzione monetaria, di gestione di rischi. Differenze tra i titoli azionari e il contratto di indebitamento, vi sono molteplici differenze:  1.La prima differenza è il coinvolgimento nell’attività d’impresa, l’ingerenza nella gestione aziendale. I titoli azionari presumono di avere diritti di natura patrimoniale, di natura amministrativa (es. diritto di voto, diritto di presa visione del libro dei soci), di natura mista (es. il diritto di opzione in sede di aumentano di capitale sociale). 
 2.La seconda differenza è dal punto di vista dei diritti di natura patrimoniale, nei i titoli obbligazionari (fattispecie dei contratti d’indebitamento) vi è una remunerazione sotto forma di cedola. Questa remunerazione è sempre presente tranne in una casistica: quella di default dell’ente emittente. 
 Per quanto riguarda i titoli azionari dal punto di vista dei diritti di natura patrimoniale: la remunerazione è legata sia dal potenziale utile che la società ottiene (se c’è utile c’è remunerazione), e sia dalle decisioni dell’assemblea di distribuire l’utile (dividendo). 3.La terza differenza è il grado di rischio dei titoli azionari (contratti di partecipazione) rispetto ai contratti d’indebitamento. 
 obbligazioni strutturate: obbligazioni non formate solo da un contratto di indebitamento ma anche da un contratto derivato chiamato opzione.  Ricordiamo che il sistema finanziario è costituito da STRUMENTI FINANZIARI, MERCATI FINANZIARI e INTERMEDIARI FINANZIARI. Analizziamo ora la seconda componente. I MERCATI FINANZIARI -sono il luogo di scambio di strumenti finanziari che ora avviene in piattaforme virtuali di negoziazione.   -sono strutture che assistono gli scambi di contratti attraverso una struttura organizzativa: insieme di operazioni di creazione e scambio di contratti.   11 All’interno di queste strutture ci sono gli operatori specializzati chiamati asset broker (agevolano l’incontro tra la domanda e l’offerta). Al giorno d’oggi l’incontro tra domanda e l’offerta è virtuale. Le funzioni dei mercati finanziari (molto importanti): 1.Finanziamento degli emittenti di strumenti finanziari: es. gli stati sovrani e alle imprese non finanziarie che consentono agli Stati di emettere obbligazioni e ai soggetti (noi) di sottoscriverle, lo Stato organizza un asta e i titoli di stato vengono “classati” (collocati) nel portafoglio dei risparmiatori (si parla di mercato primario). La stessa cosa si può fare con tutte le unità in deficit e con tutti gli emittenti non solo con gli Stati sovrani. 
 2.Impegno delle risorse finanziarie dei risparmiatori: consente ai risparmiatori di impiegare al meglio le risorse finanziarie → efficienza allocativa
 3.Gestione dei rischi: i mercati finanziari sono la classica componente del sistema finanziario che aiuta a inquadrare una delle 4 funzioni del sistema finanziario, quella dei gestione dei rischi speculativi (contratti a termine).
 4.Negoziabilità degli strumenti mobiliari: i mercati finanziari servono per negoziare gli strumenti mobiliari (funzione di liquidità), la negoziabilità è la possibilità di vendere un titolo (capacità di trasformarsi in moneta) ed è legata alla quotazione dello strumento negoziato. 
 5.La quotazione degli strumenti negoziati: non tutte le imprese devono essere quotate es. la Barilla ha deciso di non quotarsi, un azionista di Barilla non ha la possibilità di negoziare gli strumenti finanziari non sa quanto può valere il prezzo dell’azione.
 6.Disciplina degli emittenti di titoli azionari: forme di comunicazione, la disciplina impone di comunicare certe notizie anche se negative perché quando si deve tutelare il risparmiatore si devono comunicare anche le notizie peggiori al mercato. 
 Il mercato finanziario non rappresenta solo le borse, ma abbiamo talvolta:  •MERCATO CREDITIZIO: vedremo dopo la prova intermedia •MERCATO MOBILIARE (borsa): “classico mercato finanziario”, ma comprende il mercato dei cambi ed altri mercati che riprendono i contratti che abbiamo analizzato (monetario, obbligazionario, azionario, derivati) •MERCATO ASSICURATIVO: riguarda le polizze assicurative. Non lo faremo. 
 CRITERI DI CLASSIFICAZIONE DEI MERCATI FINANZIARI: Ci sono diversi criteri di classificazione dei mercati finanziari; studieremo bene i primi due, gli altri ci interessano meno.  1.natura degli strumenti negoziati: Ci sono diverse differenze tra i mercati creditizi e i mercati mobiliari (slide blu sotto).  2.funzione svolta dai mercati: Mercati primari→ legati alla funzione di finanziamento, lo Stato organizza un’asta, le banche sottoscrivono titoli di stato e li classano nei nostri portafogli. La banca fa l’operazione di sottoscrizione titoli e ripercorrerà un servizio di investimento particolare che si chiama “collocamento con o senza garanzia”, ovvero “assunzione a fermo” (specifico servizio di investimento che la banca fa e che prevede una remunerazione per la stessa che troveremo nel bilancio).  Durante il periodo pandemico, se non ci fosse stato questo tipo di servizio, sarebbe stato un disastro per le banche. Per alcuni stati questa funzione della banca è ancora più importante di quella commerciale.  Mercati secondari→ legati alla funzione di contrattazione, funzione di pricing, trading. La banca aiuta a fare trading e funge da asset broker. Quando noi facciamo trading, non lo facciamo gratis, ma paghiamo la banca.  Le commissioni dovute alla banca per il mercato primario e secondario non confluiscono nel margine di interesse, ma nel margine di intermediazione (lo vedremo quando faremo il bilancio).   3.scadenza degli strumenti negoziati Sappiamo che quando si parla di monetario, si parla di strumenti a breve termine; quando si parla di mercato di capitali, e quindi della borsa, si parla di strumenti a medio-lungo termini (azioni/obbligazioni) .  4.taglio delle transazioni “Taglio” vuol dire “ammontare” delle transazioni. Noi tutti operiamo nel mercato al dettaglio (=la contrattazione è piccola, gli ammontari sono piccoli). Il minimo delle azioni che si possono comprare è una. Il livello minimo del mercato al dettaglio è stato molto abbassato negli ultimi anni. Il problema dell’investimento minimo è il pagamento delle commissioni alla banca (= commissioni di intermediazione). 12 L’operatività degli intermediari finanziari nei mercati: l’offerta di servizi e di attività di investimento Per servizi e attività di investimento si intendono le attività di seguito riportate quando hanno per oggetto strumenti finanziari: -esecuzione ordini per conto dei clienti -ricezione e trasmissione di ordini, una sorta di sotto servizio di investimento simile al primo che si verifica quando una banca di credito cooperativo non avendo l’accesso a un determinato mercato, riceve il mio ordine e lo trasmette ad una banca che ha l’accesso ad altri mercati; -consulenza in materia di investimenti -gestione sistemi multilaterali di negoziazione (piattaforme specializzate per specifici strumenti finanziari/operatori) riguarda l’assenza di obbligo di concentrazione degli scambi in un determinato mercato che ha fatto emergere particolari mercati che prendono il nome si sistemi multilaterali di negoziazione; -sottoscrizione e/o collocamento strumenti finanziari emessi nei mercati primari -negoziazione per conto proprio di strumenti finanziari -gestione di portafogli individuali Sono tutti aspetti che riguardano anche le banche. GLI INTERMEDIARI FINANZIARI Ultima componente facente parte del sistema finanziario sono gli intermediari finanziari, che sono: • banche; • intermediari creditizi non bancari (società di leasing, factoring);  • società veicolo per la cartolarizzazione (SPV); • SGR, società di gestione del risparmio che si occupano della gestione di fondi comuni di investimento;  • SIM, società di intermediazione mobiliare; • compagnie di assicurazione;  • istituti di moneta elettronica e pagamento.
 Gli intermediari finanziari si differenziano per diverse caratteristiche: • IN BASE AL PROFILO FUNZIONALE Una prima distinzione degli intermediari attiene al profilo funzionale, con esclusivo riferimento allo svolgimento della funzione monetaria, ossia creazione e circolazione dei mezzi di pagamento, gestione del sistema dei pagamenti, fornitura di liquidità al sistema finanziario. Possiamo avere: -intermediari monetari, es. banche dove con il conto corrente diamo l’ordine di disposizione di pagamento. L’intermediario effettua la creazione e circolazione di mezzi di pagamento; la Banca centrale gestisce il sistema dei pagamenti; 
 -intermediari non monetari (SGR, SIM, compagnie assicurative). 
 • IN BASE AL CIRCUITO DIRETTO E INDIRETTO Possiamo inoltre fare distinzione tra: -circuito diretto, che interpongono il proprio bilancio, quali intermediari creditizi e assicurativi 
 -circuito indiretto, del quale fanno parte gli intermediari mobiliari. Questi ultimi non interpongono il proprio bilancio. 
 Consideriamo gli intermediari assicurativi parte del circuito indiretto in quanto raccolgono risorse finanziarie attraverso il premio e poi le investono in mercati finanziari soprattutto a M/L termine. Gli intermediari assicurativi possono tuttavia essere considerati parte del canale diretto in relazione all’idea che ogni anno prendono il premio e lo investono nei mercati finanziari, creando un ciclo continuo. (Non è sbagliato classificarli come circuito diretto, ma il prof preferisce indiretto). -es.di intermediari del circuito diretto sono in genere SGR (fondi comuni di investimento) e società di intermediazione mobiliare  La banca è il classico rappresentante del circuito indiretto, ma è altresì rappresentante diretto assistito, pertanto può essere intermediario mobiliare. Nel circuito diretto viene aiutata l’unità in surplus a sottoscrivere qualcosa emesso dall’unità in deficit. • IN BASE ALL’ATTIVITÀ SVOLTA 1. intermediari creditizi, le banche sono una classe di intermediari creditizi, distinta dal fatto di svolgere una funzione monetaria (emissione di forme di debito a vista accettate come mezzo di pagamento). Altri sono le società di leasing, factoring, credito al consumo, ma non sono monetari; 2. intermediari assicurativi, si occupano della gestione di rischi puri (polizze assicurative, premi, investimento riserve); 3. intermediari mobiliari, caratterizzati da una prevalente attività di negoziazione, di gestione, di consulenza incentrata sugli strumenti mobiliari. L’intermediario mobiliare per eccellenza è la SIM (società di intermediazione mobiliare). Ciò che facevano le SIM ora possono farlo anche le banche, di conseguenza sono collassate in termini numerici. Oggi le SIM svolgono un’attività meramente di nicchia; 4. investitori istituzionali, la cui attività principale è la negoziazione delegata con tecniche di portafoglio. Investono istituzionalmente nei mercati finanziari in modo continuativo, sistematico, negoziano titoli delegati da noi. Lo fanno applicando tecniche di gestione portafoglio, gestendo cash e modificando la composizione del portafoglio. Ad operare in questo modo sono in genere i fondi comuni investimento (e fondi pensione) che sono controllati da società di gestione del 15 Questa è la panoramica degli intermediari finanziari, che fanno cose che si possono sovrapporre (sovrapposizione delle diverse attività) • Credito: attività finanziarie inerenti alla componente credito sono mutuo, leasing finanziario, factoring e credito al consumo.  Questi ultimi tre sono detti attività para bancarie poiché simili a quelle svolte dalla banca. Anche la banca può farle, di conseguenza avremo pochissime società che svolgono solo factoring/leasing. Il credito che riguarda queste attività finanziarie è fatto da banche, da società finanziarie di leasing e factoring, dalle SPV (società di cartolarizzazione).  Lo stesso credito può essere fatto da più soggetti. • Finanziamento mobiliare: chi può assumere partecipazione nel capitale delle imprese e chi può svolgere l’attività di sottoscrizione e collocamento di strumenti finanziari. L’assunzione di partecipazioni nel capitale dell’impresa può essere fatta ad esempio sotto forma di private equity (se avviene nelle fasi di crescita dell’azienda), oppure venture capital (se avviene all’inizio del ciclo di vita dell’impresa). La seguente attività può essere eseguita sia dalle SIM, che dalle banche, nel rispetto della normativa al riguardo. Le banche non possono gestire e strutturare polizze assicurative. Quello può farlo solo compagnia di assicurazione.  • Negoziazione di strumenti finanziari: attraverso l’esecuzione di ordini per conto della clientela o per conto proprio. L’attività può essere svolta da SIM e banche.  Da quello che emerge possiamo concludere che le banche possono fare tutto ad eccezione di: • attività assicurativa, non possono strutturare polizze assicurative in quanto la seguente attività è devoluta esclusivamente alle compagnie di assicurazione; • gestione collettiva del risparmio, cioè non può gestire fondi comuni di investimento, attività che è deputata solo a società di gestione del risparmio (SGR) e società di investimento a capitale variabile (Sicav).
 • Gestione del risparmio: la banca può svolgere gestione del portafoglio e gestione del risparmio purché sia individuale; non può fare gestione collettiva. La banca non può produrre polizze assicurative ma le può distribuire: quindi la polizza assicurativa su mutuo non è gestita dalla banca, ma da una società di assicurazione. La banca ha concluso un accordo di distribuzione con la società assicurativa. Stessa cosa accade con i fondi comuni di investimento: la banca non gestisce fondi comuni di investimento, ma è un distributore di fondi gestiti da altri.  Esempio: Eurison è la SGR del gruppo Intesa Sanpaolo.  Gli investitori istituzionali sono parte degli intermediari mobiliari poiché operano all’interno del mercato finanziario.  • Assicurazione e previdenza: L’attività di assicurazione vita e danni viene offerta esclusivamente dalle compagnie di assicurazione; attività di previdenza (fondi pensione e piani previdenziali) è fornita da compagnie assicurative, ma anche da SGR, SIM e banche.  • Servizi di pagamento: offrono strumenti di pagamento, banche, società finanziarie emittenti carte di credito, istituti di moneta elettronica e istituti di pagamento. ORDINAMENTO, REGOLAMENTAZIONE E AUTORITA’ DI VIGILANZA Ciò che abbiamo visto fino ad ora è soggetto a regolamentazione attraverso un insieme di norme formulate con l’intento di definire gli obiettivi rilevanti (tutela risparmiatore) e disciplinare l’attività degli intermediari finanziari e il funzionamento dei mercati finanziari. Le due fonti normative che esamineremo maggiormente sono il Testo Unico Bancario e il Testo Unico della Finanza. I controlli svolti dall’Autorità di Vigilanza hanno lo scopo di verificare il perseguimento degli obiettivi e il rispetto delle norme da parte di tutti i soggetti operanti nel sistema finanziario. Per farlo ci si serve di strumenti e autorità di vigilanza quali Banca d’Italia, BCE, Consob.  16 11/03 Perché le banche emettono CDS (credit default swaps) se esse non possono svolgere attività assicurative? Le banche li emettono in quanto essi sono solo strumenti derivati che derivano il loro valore da un credito sottostante e non c’entrano con le polizze assicurative.
 Perché le banche non possono gestire fondi comuni di investimento? Non esiste una vera risposta normativa, ma la gestione collettiva del risparmio significa investire le risorse accumulate attraverso diversi risparmiatori, in una logica di diversificazione del portafoglio applicando criteri di frazionamento e non concentrazione del rischio. I fondi di investimento sono patrimoni autonomi e diversi dalla gestione dei risparmi individuali. Quindi la gestione dei fondi comuni di investimento totalmente diversi dall’attività bancaria vengono tenuti separati.
 Inoltre un’altra risposta è data dal fatto che se le banche gestissero i fondi comuni di investimento e polizze assicurative, non avrebbero senso di esistere altri intermediari finanziari (SICAV, le compagnie di assicurazioni) → si cerca di evitare la situazione di monopolio naturale. ORIENTAMENTO DEI SISTEMI FINANZIARI Secondo Merton (1995) teorico dell’intermediazione finanziaria la struttura del sistema finanziario è meno stabile delle sue funzioni (creditizia, gestione monetaria, gestione dei rischi e politica monetaria), quindi il sistema finanziario è in continua evoluzione. Il sistema finanziario è a supporto della crescita economica non è a sé stante. La struttura è meno stabile in quanto esistono due tipologie di fattori che lo spingono a cambiamenti: • Fattori esogeni: regolamentazione, innovazione tecnologica e digitale, globalizzazione  • Fattori endogeni: concorrenza (fusioni o frammentazioni), innovazioni finanziarie I mutamenti nella struttura del sistema finanziario incidono sulle condizioni di efficienza ed efficacia con cui vengono svolte le sue funzioni nel tempo. Il nesso fra struttura del sistema finanziario e sviluppo economico: sistemi finanziari più complessi si associano ad economie più sviluppate.
 Classificazioni dei sistemi finanziari: -Bank based: basati sugli intermediari (Italia, Germania, Giappone) -Market based: basati sui mercati (UK, USA). In questi mercati esistono gli intermediari ed essi ricoprono anche una grande importanza, infatti sono molto sviluppati sia le polizze assicurative, i fondi comuni di investimento (SGR), grandi investment banks. Tutti questi connettono le unità in surplus e in deficit attraverso l’utilizzo del mercato (canale diretto assistito).
 Pertanto tale classificazione non è sempre netta, un’altra grande differenza risiede nel fatto che i mercati finanziari sono il fulcro delle attività del sistema stesso. -relationship based: basati su relazioni strette con la clientela, le informazioni sono private (prestiti obbligazionari) e di natura bilaterale stretta. Si vengono a creare forti relazioni fra il soggetto depositante e la banca stessa. -arm’s lenght: sistemi con un alto grado di anonimità e fondati su informazioni di natura pubblica (emissioni obbligazionarie). → non esiste un sistema finanziario ottimale Il grafico sottolinea come il credito bancario è diffuso rispetto alla raccolta delle risorse finanziarie di tutti i soggetti, ovvero se noto che c’è una maggioranza dei mutui rispetto a emissioni obbligazionarie o azionarie allora si tratterà di un sistema orientato alle banche (paesi più avanzati infatti hanno poco credito finanziario rispetto alle enormi emissioni finanziarie che vengono effettuate, quindi la percentuale invece in Italia è maggiore il credito finanziario rispetto all’emissioni finanziarie). PUNTI DI FORZA BANK BASED: -Maggiore capacità di acquisire informazioni (anche riservate e private), informativa one to one, screening face to face  -Relazioni di lungo periodo con le aziende -Segreto bancario, tengono le informazioni acquisite private senza diffonderle nei mercati
 -Esistono due forti asimmetrie informative nei sistemi finanziari: ex ante, advers selection ed una ex post, Moral hazard. La prima sottolinea il fatto che devono essere ridotti i comportamenti opportunistici ex ante (due persone acquistano polizza assicurativa una muore dopo 100 anni, l’altra il giorno dopo perché malata, l’assicurazione doveva prima accertarsi delle condizioni di salute già compromesse dell’individuo prima di certificare la polizza assicurativa). Il secondo invece sottolinea i comportamenti opportunistici ex post (polizza assicurativa sugli incendi per un’impresa, scoppia un incendio, ma nell’impresa non c’era un estintore per cui accade che l’incendio si propaga anche nelle vicinanze, l’assicurazione doveva monitorare la situazione in precedenza).
 Quindi importanza alle attività di screening ex ante e, monitoring ex post. -Le banche possono forzare in modo più efficace le imprese a ripagare i debiti aspetto ai mercati atomistici -Favorisce l’emergere di molte SMI, piccole medio imprese (industrializzazione diffusa) -Limitato trasferimento del rischio d’impresa alle famiglie
 17 16/03  CAUSE DI ORIGINE DEGLI INTERMEDIARI FINANZIARI (hanno diversi frame work di riferimento): 1.. la nostra capacità computazionale limitata 2.. divergenze delle preferenze degli scambisti 3.RIDUZIONE DEI COSTI DI TRANSAZIONE  Costi di transazione: sono tutti i costi che devono essere sostenuti per poter strutturare un contratto finanziario. Possono essere suddivisi in due grandi componenti:  • costi Ex-ante: costi prima della firma del contratto (es i costi di ricerca della controparte, tutti i costi per le trattative la stesura dei contratti)
 • costi Ex-post: costi dopo la firma del contratto (es. si svolge un’attività di monitoring delle condizioni contrattuali)
 → senza gli intermediari finanziari i costi di transazione sarebbero altissimi.  -A risolvere il problema dei costi di transazione mi aiutano gli intermediari finanziari grazie alla loro struttura organizzativa e alle economie di scala che sfruttano. -Gli intermediari finanziari utilizzano economie di scala, tecnologie informatiche e piattaforme di negoziazione per un numero ampio di sottoscrittori per ridurre i costi di una singola transazione. La banca intesa come erogatore di credito, (secondary securities, si pensa alla componente di asset transformer) riduce molto il costo di monitoring perché ha una struttura tale da poter monitorare tutti i comportamenti ex post delle singole imprese che finanzia.  -Le competenze tecnologiche informatiche consentono agli intermediari di offrire servizi innovativi (es.tutta la componente di ricerca della controparte adesso si gestisce aprendo online banking) -Gli intermediari finanziari sono anche in grado di sfruttare economie di scopo: utilizzano le informazioni delle imprese per diversi fini (es.monitorare il pagamento delle rate da parte di un’impresa), e utilizzano le stesse informazioni per offrire altri servizi agli stessi clienti.   -Gli intermediari finanziari (banca) riescono a ridurre il rischio di concentrazione della singola posizione adottando la diversificazione del portafoglio. Con l’ausilio degli intermediari finanziari (sia dal punto di vista degli asset broker e sia asset transformer) riusciamo a ridurre i costi di transazione al punto che al giorno d’oggi siamo abituati a pensare ad un mondo in cui gli intermediari sono già inclusi.   4.RIDUZIONE ASIMMETRIE INFORMATIVE  Asimmetrie informative e bounded rationality (razionalità limitata) → portano a un fallimento di mercato L’informazione è asimmetrica quando i soggetti che partecipano allo scambio (che si sostanzia normalmente con un contratto) non hanno lo stesso set di informazioni, un contraente dispone di info private che l’altro non ha. Le quattro principali tipologie di asimmetrie informative sono:  -Selezione avversa adverse selection (ciò che succede prima della firma del contratto di riferimento)
 -Azzardo morale moral hazard (ciò che succede dopo la firma del contratto di riferimento)
 -Insider trading (è una sfaccettatura particolare di un’asimmetria informativa)
 -Free riding (è una casistica particolare)
 Il sistema finanziario deve porre in essere degli elementi per ridurre i comportamenti opportunistici, infatti le due principali asimmetrie informative sono la selezione avversa e l’azzardo morale. Adverse selection, asimmetria informativa ex ante (precontrattuale): È un comportamento opportunistico prima della firma del contratto, avviene prima che si firma il contratto. Il classico esempio è quando io non fornisco informazioni veritiere sul mio particolare stato fisico, finanziario prima della firma del contratto.  Moral Hazard, asimmetria informatica ex post (post contrattuale): È un comportamento opportunistico post contrattuale, avviene nel momento in cui ho già dato le risorse finanziarie e devo controllare il corretto utilizzo delle risorse finanziarie  La banca riesce a ridurre le asimmetrie informative attraverso due processi: -Processo di screening, ADVERSE SELECTION (es: la banca prima del mutuo mi fa un checkup finanziario)
 -Processo di monitoring, MORAL AZZARD (es: la banca controlla che i clienti pagano tutte le rate del muto) 
 Rimedi alle asimmetrie informative • L’asimmetria informativa precontrattuale conduce a inefficiente allocazione delle risorse finanziarie. Se ci fosse asimmetria informativa precontrattuale, avremmo il fallimento del mercato.  Perché nel caso di selezione avversa il problema economico per l’investitore/finanziatore è incentivare la parte che possiede l’informazione privata a rivelarla e trovare strumenti che consentano di avere quanta più informazione possibile, accesso economico alle informazioni. Es: polizze assicurative per lo shipping nel Mar Nero. Ora si deve pagare il 90% della componente assicurativa per fare quella tratta. Si tratta di attività di screening. 20 I rimedi: - L’informazione pubblica societaria (l’impresa rende pubblico il fatto che le cose sono andate male; al primo posto la trasparenza).
 - La produzione privata di informazione, fatta da agenzie di rating, SIC e analisti. Gli analisti cercano di alimentare le informazioni presenti nel mercato, per tutti i tipi di attività. CONSENSUS = insieme delle stime degli analisti per un determinato risultato, dato economico, situazione societaria
 - Le banche hanno informativa privata per poter selezionare e graduare meglio i debitori: la banca non per forza da credito alle persone più solvibili in assoluto.
 - Problematica legata alle garanzie: se ho più paura, cerco di avere più garanzie (es: il mercato del nichel sta riaprendo; il mercato di riferimento ha voluto che tutte le controparti avessero più garanzie riguardo alle loro posizioni) 
 • L’asimmetria informativa post-contrattuale conduce a inefficiente allocazione delle risorse finanziarie Nel caso di azzardo morale il problema economico per l’investitore/finanziatore è incentivare l’agente ad agire nel suo interesse; riuscire a controllare il suo comportamento con costi contenuti. I rimedi: - osservazione del comportamento dell’agente o monitoring (es del debitore, del manager da parte degli azionisti) - Regolamentazione per aumentare le informazioni prodotte dai debitori - Tipologia di contratti usati: contratti azionari o di debito hanno diverso accesso alle info - Livello del capitale dei debitori Gli intermediari finanziari e i conflitti di interesse Il conflitto di interessi è molto diffuso, la persona addetta alla erogazione del titolo nei confronti della clientela, ha un interesse nel farlo. È una manifestazione del problema dell’azzardo morale che sorge quando un individuo o istituzione hanno molteplici obiettivi (interessi) contrastanti tra di loro La presenza di conflitto di interesse, porta a una riduzione o distorsione delle informazioni disponibili e aumenta il livello di asimmetria informativa. caso di conflitto: da una parte la banca aiuta Enel a collocare i titoli all’interno del mercato finanziario, ma dall’altra cerca di collocarli ad una clientela che non sarebbe adatta a prendere quei titoli. La regolamentazione deve cercare di ridurre questa cosa. Aree in cui sono presenti conflitti finanziari: attività di ricerca sulle società e di brokeraggio; attività di prestito e di collocamento sui mercati; valutazione del merito di credito e consulenza delle agenzie di rating. → Nonostante la riduzione dei costi di transazione e delle asimmetrie informative nei mercati non si è ridotto il bisogno di intermediari finanziari.  Anche se i sistemi orientati ai mercati finanziari tendono a ridurre molto i costi di transazione, comunque gli intermediari finanziari servono. Crescente è divenuto il ruolo degli intermediari finanziari nel trading del rischio, nel bundling (assemblaggio) ed unbundling (smontaggio) dello stesso attraverso l’innovazione finanziaria. La presenza degli intermediari favorisce la partecipazione dei diversi agenti economici allo sviluppo dei mercati. I contratti innovativi riducono l’asimmetria, ma ci rendono più ignoranti.  Con l’innovazione finanziaria: • si è ridotta l’asimmetria informativa a seguito delle maggiori informazioni fornite • è aumentata l’asimmetria perché servono persone in grado di comprendere i contratti innovativi
 Nel confronto con i circuiti diretti, la banca dovrebbe essere in grado di minimizzare costi informativi, rischi di prezzo e di liquidità inferiori, assicurando pooling (mettere insieme risorse) e sharing (mettere a disposizione risorse). La banca trova la controparte, anche nei mercati più efficienti. In particolare, le banche agiscono: Anche il mercato più efficiente e i contratti innovativi non possono risolvere divergenze tra le preferenze, c’è bisogno comunque di asset transformer. L’asset transformer si assume il rischio di prezzo. Innovazione finanziaria e tecnologica rilevante, competizione e deregolamentazione hanno concorso a ridurre il ruolo centrale delle banche commerciali in molti paesi industrializzati 21 Infatti, gli intermediari sono caratterizzati da: -Disintermediazione ( più ci sono questi strumenti finanziari innovativi, meno servono le banche, perché ne sono i sostituti): non completa dal lato passivo (rischio e liquidità delle passività offerte e funzione monetaria delle passività a vista, c/c) e dell’attivo (accesso al credito per taluni segmenti di clientela).  -Specializzazione delle stesse banche: nella produzione di attività finanziarie sofisticate per il risk management (es. derivati, cash management). invece di erogare tanti crediti, una banca può specializzarsi in qualcosa. -Complementarità: gli intermediari sono complementari ai mercati finanziari (via servizi di investimento, consulenza, cartolarizzazioni) LE FUNZIONE DEL SISTEMA FINANZIARIO FUNZIONE CREDITIZIA È una delle funzioni del sistema finanziario Riguarda il trasferimento delle risorse tra operatori economici, tra unità in surplus e in deficit, che non hanno risorse sufficienti a finanziare investimenti in attività reali (scarsa capacità di finanziamento). Riguarda la divergenza delle preferenze degli scambisti e l’intermediario asset transformer. È facilitata dai contratti finanziari. Il rendimento atteso dai soggetti in surplus è il costo dei soggetti in deficit. Gli investimenti che un’impresa attua con le risorse finanziarie prese attraverso la funzione creditizia devono avere un rendimento atteso maggiore del costo. Devono esserci le condizioni tali per poter effettuare il trasferimento risorse, cioè un grado di finanziarizzazione dell’economia, cioè devono esserci contratti e mercati finanziari tali da consentire il trasferimento. I redditi non consumati (Y-C) o la ricchezza accumulata dopo investimento in attività reali devono poter essere incorporati in contratti che rappresentano una: -forma di investimento per il soggetto in surplus, investire risorse finanziarie, gestire il portafoglio di attività finanziarie;  -forma di finanziamento per l’utilizzatore, raccolta di risorse finanziarie (infunding). A volte i contratti non sono sufficienti. Non tutti i contratti sono in grado di rispettare ciò che vogliono rispettivamente creditori e finanziatori. Condizioni relative alla funzione creditizia: Il trasferimento delle risorse si svolge attraverso accordi e prestazioni differite nel tempo, che comportano il rischio per il creditore relativo al buon fine della controprestazione futura. Devono esserci le condizioni perché il rischio è intrinseco (asimmetria informativa). Anche se il soggetto fosse il più solvibile dobbiamo tenere conto che sono prestazioni differite nel tempo. Non posso sapere cosa accadrà in futuro con certezza.   Il sistema finanziario cerca di rendere efficiente il trasferimento di risorse attraverso: 1. liquidità, negoziabilità e standardizzazione degli strumenti;  2. trasformazione rischio; 3. informazioni. Se non sono congiunti questi tre elementi essenziali, la funzione creditizia cessa di esistere.  1. liquidità è importante poiché facilmente trasformabile in moneta prima della scadenza contrattuale, senza perdite. La liquidità mi consente di avere un’idea della capacità monetaria dell’asset. Una delle condizioni essenziali affinché l’asset sia liquido è che sia negoziabile all’interno di un mercato finanziario efficiente che rispecchi le condizioni di efficienza tecnico-operativa: spessore (tante schede di prezzo per volume), elasticità (reattività rispetto ai diversi ordini provenienti dai lati di acquisto e vendita) e ampiezza (tanti volumi di ordini).  La negoziabilità dipende dal fatto che lo strumento sia standardizzato e possa dunque essere facilmente scambiato con un altro qualsiasi.  ASSET BROKER (SIM e società di gestione di fondi comuni mobiliari e immobiliari). Aiutano ad effettuare il trasferimento delle risorse attraverso contratti liquidi standardizzati e contrattati all’interno di mercati finanziari che ne consentano la negoziabilità. Aiuta a gestire l’operatività, attraverso le economie di scala riducono i costi di trattazione. ASSET TRANSFORMER La funzione creditizia dal punto di vista dell’asset transformer modifica rischi e scadenze. Ci sono divergenti preferenze, i due soggetti vogliono un grado di rischio/rendimento differenti. Mi serve un asset transformer che emetta le seconday securities. In questo caso non si ha un contratto liquido, standardizzato, negoziabile. È un contratto liquido per definizione perché la banca consente a tutti noi di accedere al contratto (conto corrente) in qualunque momento, quando vogliamo.  Anche se non c’è il mercato finanziario il conto corrente di corrispondenza passiva annulla il rischio di prezzo e di liquidità. Con il deposito a vista non ho incertezza sul prezzo di rimborso, che è sempre il valore nominale. La banca attua profili gestionali tali da poter garantire la liquidità necessaria al valore nominale; se non riesce subentra la banca centrale.   Quando viene meno diventa un problema. La fiducia dipende anche dalle strutture, dai modelli di business, organizzativi e di gestione attivo/passivo di ogni singola banca. 22 -Il problema del sistema dei pagamenti è che la struttura è difficilmente identificabile perchè è molto tecnologica. Ci sono le piattaforme di negoziazione, con operatori, strumenti, procedure, circuiti di regolamento che consentono il passaggio della moneta fra agenti economici in modo affidabile e efficiente. I circuiti interbancari sono lo scambio di documenti, informazioni, compensazione debiti e crediti (clearing e settlement) tra le banche. (Clearing è la liquidazione, la somma finale) Settlement (opzione all’interno del settlment può essere compensazione a fine giornata, ma non è esente da rischio) • Schemi bilaterali, conti di ciascun intermediario verso altri operatori • Schemi multilaterali netti, conto presso soggetto gestore di attività di clearing (chiamato clearing house) Tutte le banche a livello mondiale sono interconnesse, a parte l’Iran, perchè è stato sanzionato. Ora si sta parlando di togliere le sanzioni e riaccettare il petrolio iraniano anche perchè è conveniente per i paesi dell’ovest a fronte del nucleare.  A partire dal 2014/15 è iniziato il processo sanzionatorio dell’Iran, che poi adesso è andato ad intaccare il sistema iraniano in diversi elementi tra cui il sistema swift e la possibilità di non esportare barili di petrolio. Le banche russe non sono sanzionate perchè purtroppo a noi il gas russo serve. Senza swift prendere il gas russo è problematico, e senza gas russo tantissime imprese chiudono. Infatti dopo un lungo dibattito sono state sanzionate tutte le banche a parte due tra cui Gazprombanck che è quella che consegna il gas russo a noi e alla Germania. La compensazione è un altro problema e può essere multilaterale o bilaterale, mentre il regolamento può essere su base lorda o su base netta (faccio un regolamento addebito a credito dei conti dei partecipanti a fine giornata netta o dopo ogni operazione di pagamento riscontrata lorda). es. se la compensazione è multilaterale e il regolamento su base lorda si ha un’instaurazione di rapporti bilaterali tra intermediario e gestore del sistema. C’è sempre la clearing house ma ci può essere un’operazione bilaterale. In questo caso è buona perchè ci sono tutti e perchè alla fine di ogni transazione riesco a regolare e non aspetto a fine giornata. Quindi c’è un regolamento operazione per operazione e gira molta liquidità.  In Italia c’è un sistema, Bi-Comp, sistema di compensazione multilaterale netta gestito da banca d’Italia per transazioni a dettaglio; e il Target2, il più importante, è un regolamento su base lorda di pagamenti all’ingrosso di banca di Italia. Si è scelto di fare un regolamento lordo in tempo reale cioè operazione per operazione. Questo è importante anche per i titoli. passaggio tra il sistema monetario e l’economia monetaria e i meccanismi di trasmissione di politica monetaria.  È di passaggio perchè è la banca centrale europea che controlla tutto questo, prima era la banca di Italia.  Al giorno d’oggi c’è sempre meno distinzione tra la moneta, quella che effettivamente io uso per gli scambi e le altre attività finanziarie.  Ci sono le tre M: la vera e propria moneta è M1 ed è la moneta legale, moneta metallica, circolante + depositi bancari.  Per la banca centrale la moneta non è solo questa, c’è anche M2 che è la somma di M1 + depositi con scadenza fino a 2 anni (questi sono strumenti finanziari che non possono essere utilizzati per pagare, non fanno parte di Target2 però possono essere facilmente convertiti in moneta). C’è un ultimo aggregato che è quello che interessa di più alla banca centrale europea, M3 che è la somma di M1 + M2 + titoli del mercato monetario, quote di fondi monetari e le obbligazioni che hanno una durata breve cioè fino a 2 anni. Quindi per la banca centrale europea non è importante solo M1 ma anche M2 e M3. Quando controlla le offerte di moneta, considera le obbligazioni fino a 2 anni moneta. 23/03 FUNZIONI DEL SISTEMA FINANZIARIO: FUNZIONE DI TRASMISSIONE POLITICA MONETARIA  La funzione di trasmissione politica è una funzione importante all’interno del sistema finanziario perché controllare l’offerta di moneta consente di gestire dal punto di vista del economia reale: l’inflazione, e tutte le problematiche di crescita economica (PIL). Per arrivare dal controllo dell’offerta di moneta al controllo del inflazione o crescita economica: ho bisogno della banca, se non ci fosse la banca la politica monetaria non ci sarebbe. POLITICA MONETARIA E SISTEMA FINANZIARIO 
 1.Questa tematica è importante all’interno del sistema finanziario perché il sistema finanziario aiuta ad attuare le politiche monetarie, il sistema finanziario è un canale di politica di trasmissione monetari (sistema di condizionamenti e vincoli per la gestione delle banche)
 2.La politica monetaria si svolge all’interno della struttura finanziaria dell’economia: da un alto ci sono banche commerciali ,dal altro  ci sono investment banks queste diversità impattano sui meccanismi di trasmissione monetaria, ci sono canali più creditizi e canali più monetari / finanziari  25 3.In ragione degli obiettivi di stabilità del sistema finanziario: i campi di azione legati alla politica monetaria e alla vigilanza non sono sempre nettamente separabili: ad esempio in questo ultimo periodo la BCE  diventa sempre di più a livello europeo un organismo di vigilanza(oltre che organismo di controllo dell’offerta di moneta e di attuazione di politica monetaria). 
 L’operatività e la gestione bancaria sono molto legale alla politica monetaria, si parla infatti di “forward guidance”(opera di guida futura che cerca di comunicarmi il banchiere centrale affinché io possa prendere decisioni future). POLITICA MONETARIA La politica monetaria è una delle tre grandi aeree della politica economica che ha differenti obbiettivi, si definisce come un insieme di misure che tendono a:  1. Alimentare la crescita del reddito (più importante indicatore del reddito PIL, obbiettivo di ogni paese è aumentarlo) 2. Aumentare l’occupazione  3. Stabilità dei prezzi (inflazione), stabilità interna della moneta 4. Equilibrio della bilancia dei pagamenti (rapporto tra esp ed imp, non ci deve essere troppo mismatch tra le due).
 Si deve regolare la quantità di moneta e livelli di tassi d’interesse per raggiungere questi obiettivi, Si devono attuare delle misure particolari per poter conseguire questi obbiettivi ma non è semplice perché alcuni obbiettivi possono prevedere obiettivi differenti: ad esempio se voglio spronare la crescita economica devo accettare livelli d’inflazione alti.  AREE DI POLITICA ECONOMICA, che sono sotto il controllo dei singoli governi:  -Politica dei redditi (rivolta a conseguire i redditi più alti ) -Politica monetaria (regolazione di quantità di moneta M3, deii livelli di tasso d’interesse per raggiungere gli obbiettivi di PE)  -Politica fiscale 
 L’obiettivo focus della politica economica dipende dai diversi obbiettivi delle banche centrali con riferimento al controllo dell’offerta di moneta e allo statuto medesimo. In Europa la politica monetaria attuata dalla BCE ha un unico obbiettivo: la stabilità dei prezzi (stabilità interna della moneta e livello dei prezzi), controllo dell’indice armonizzato dei prezzi al consumo (HICT), questo indice deve essere uguale o superiore al 2%. La BCE deve perseguire la stabilità dei prezzi, mentre la crescita del reddito la persegue il singolo stato sovrano con le altre branchie di politica economica, politica del reddito e politica fiscale. Se la banca centrale europea persegue la stabilità dei prezzi , se si vuole avere una crescita del PIL bisogna effettuare delle manovre di politica fiscale o di politiche atte ad incentivare la crescita economica che devono essere fatte dagli Stati Sovrani.  La federal reserve è diversa, ha tre obiettivi:  1. Stabilità dei prezzi al 2%, tramite il PCE (indicatore)  2. Full Job market, regime di piena occupazione  3. Controllo dei tassi di interesse a medio-lungo termine, che devono essere moderati. 
 Anche qui ci sono obiettivi divergenti: se voglio piena occupazione devo accettare livelli di inflazione alti. L’operatività della federal reserve è più̀ difficile da comprendere, più ci sono obiettivi, più li devo perseguire. Spesso lavora a braccetto con il governo americano, ma la banca centrale deve rimanere indipendente.  Obiettivi di politica economica: rappresentati da parametri che misurano performance economia reale. (PIL = C + I + G) La componente principale sono i consumi, per aumentarli: ci deve essere più reddito, meno tassi e tanti devono lavorare.
 L’azione di politica monetaria non è in grado di agire direttamente sugli obiettivi finali, ma solo indirettamente mediante interventi su variabili di natura monetaria e finanziaria, che a loro volta influiscono sulle variabili reali poste come obiettivi finali: schema a cascata/sequenziale. PRIMO CANALE: CANALE CREDITIZIO
 Vale in tutti i sistemi, soprattutto in quelli in cui sono presenti gli intermediari finanziari  Se aumento i tassi di interesse, controllo l’inflazione e limito la crescita economica. Non vado mai sotto il 2% (livello minimo dei tassi di interesse) .  Se diminuiscono i tassi di interesse, alimento l’inflazione e stimolo la crescita economica.  Ipotizzo di aumentare i tassi ufficiali, che sono di due tipi:  • Tasso ufficiale di sconto (area euro)  • Fed founds rate (area americana)
 Se aumento i tassi ufficiali, aumenta l’euribor: costa di più scambiare denaro tra banche, quindi aumentano i tassi interbancari.  EURIBOR = tasso interbancario, tasso con cui le banche si scambiano i flussi sul mercato interbancario (soggetto: tasso Euribor + spread) 26 Se una banca ha bisogno di liquidità, la chiede a un’altra banca. Se si alzano i tassi di interesse avrò un aumento del costo della raccolta per le banche a corto di liquidità. La banca che adesso ha liquidità decide di fare un prestito e di fare credito: al cliente costa di più̀, ergo c’è un aumento dei tassi sui prestiti alla clientela. Il cliente è disposto a pagare una certa somma, ma potrebbe non avere risorse finanziarie tali da poter chiedere un finanziamento; quindi, vi è una riduzione della domanda di finanziamento.  Sapendo che il PIL = C + I + G, avendo meno finanziamenti, diminuiscono i consumi e quindi anche il PIL. Quindi un aumento dei tassi ufficiali di sconto, riduce il PIL. Dunque, gira meno moneta, meno crescita economica e quindi ho un attenuazione/assorbimento pressioni inflazionistiche. L’es. opposto è rappresentato dalla crisi dei mutui sub prime con la DIMINUZIONE DIE TASSI UFFICIALI.  SECONDO CANALE: CANALE MONETARIO-FINANZIARIO  Questo canale è stato efficace nei sistemi orientati alle banche e ai mercati. Descrive la situazione negli ultimi 15 anni. Nel corso degli ultimi anni abbiamo consumato tanto a livello di tecnologia, quindi questo comporta una riduzione del prezzo del paniere di riferimento. Siamo passati da un regime di deflazione a un regime di forte inflazione.  •  inflazione head line, trainata dalle componenti agricole e energetiche  •  inflazione core, trainata dai beni di consumo 
 Ipotizziamo di voler stimolare l’economia e l’inflazione. Si cerca di immettere moneta nel sistema finanziario, acquistando titoli pubblici (quantitative easing). Se la BC acquista titoli pubblici, c’è moneta nel sistema.  Se c’è tanta domanda di obbligazioni, il prezzo sale. C’è una relazione tra prezzo delle obbligazioni e rendimento delle stesse: un aumento del prezzo comporta la diminuzione del rendimento.  SPREAD BTP – BUND: differenza tra rendimento del BTP 2% e BUND (tedesco) 0,50% = 1,50% =150 punti base.  Se io ho tanta liquidità, il prezzo sale e il rendimento tende a scendere.
 Quindi, più la banca centrale compra titoli, più il prezzo dei titoli sale e il rendimento scende: aumenta il valore di mercato dei titoli e si riduce il rendimento. Questo aumenta la ricchezza finanziaria delle famiglie; quando le famiglie si sentono ricche, spendono, diminuendo il risparmio. Aumenta C e diminuisce S. Quindi un aumento della liquidità nel sistema, aumenta il PIL. SCHEMA LOGICO DI POLITICA MONETARIA, esempio Un aumento dei finanziamenti della BC alle banche (creazione di base monetaria), per esempio attraverso l’acquisto di titoli, incrementa le riserve bancarie (attività a breve). Avendo più denaro a disposizione le banche hanno la possibilità di allargare il credito alle imprese e alle famiglie. In parte il denaro può essere depositato di nuovo presso le banche. Così facendo diamo la possibilità alla banca di erogare ulteriore credito. Crediti e depositi rappresentano un incremento di liquidità per imprese e famiglie, in grado di influenzare nuova domanda e aumentando di conseguenza il Pil. Con questo iniziamo a capire l’idea di moltiplicatore monetario. Il seguente meccanismo presuppone uno schema di interazione reale tra partecipanti, attività monetarie, il sistema bancario e i singoli soggetti, altrimenti si incorrerebbe in un mancato funzionamento del sistema.  Nel momento in cui le banche centrali acquistano titoli sul mercato secondario, periodo di piena crisi del debito sovrano italiano (2011-2013) ci saremmo dovuti aspettare un aumento del prezzo dei titoli, un maggior consumo e un aumento del Pil. La diffusa paura tra le famiglie ha però comportato una contrazione di consumi e investimenti. Una cosa simile è accaduta al Pil durante la pandemia, dove stando in casa consumi e investimenti si sono compressi. Non circolava liquidità.
 Abbiamo una serie di indicatori leading del sistema macroeconomico che ci possono far  pensare all’eventuale spesa della liquidità, come ad esempio gli indici di fiducia dei consumatori. MECCANISMI DI TRASMISSIONE DI POLITICA MONETARIA I meccanismi (canali) di trasmissione della politica monetaria presuppongono schemi di interazione tra i comportamenti delle autorità monetarie, le decisioni e i comportamenti degli operatori del sistema economico. Deve esserci interazione non ostacolata da eventi particolari. Ad esempio il funzionamento del canale creditizio è incentrato sugli effetti che il costo e la disponibilità di credito producono sull’effettiva capacità degli operatori del settore privato di realizzare le proprie decisioni di acquisto di beni e servizi.  ORGANIZZAZIONE STRUTTURALE DELLA BCE:  Ci sono diversi aggregati: la BCE è uno dei più importanti, il secondo è l’eurosistema, che è un organismo altrettanto fondamentale perché formato dalla banca centrale europea più̀ le banche centrali nazionali di tutti gli altri paesi che adottano l’euro (BCE+BCN).
 Se aggiungiamo anche le banche centrali nazionali dei paesi fuori dall’euro abbiamo il sistema europeo delle banche centrali. 27 Esistono 3 strumenti attraverso i quali la BCE riesce controllare l’OM complessiva attraverso la base monetaria. 1. Operazioni di mercato aperto, attivabili dalle banche centrali • Operazioni di rifinanziamento principali • Operazioni di rifinanziamento a più lungo termine • Operazioni di fine tuning • Operazioni di tipo strutturale
 2. Operazioni attivabili su iniziativa delle controparti (= singole banche aderenti al sistema) • Operazioni di deposito marginale presso banca centrale • Operazioni di rifinanziamento marginale presso banca centrale
 3. Riserva obbligatoria
 1.OPERAZIONI DI MERCATO APERTO La stessa tipologia di operazioni riguarda un’operazione di raccolta di risorse finanziarie da parte della banca. La stessa potrebbe anche essere un’operazione di impiego da parte della banca stessa, che in questo caso si chiamerebbe pronti contro termine attivo; ma la struttura contrattuale del pronti contro termine passivo è la stessa che usa la banca centrale per condurre le operazioni di mercato aperto. Quindi quando si parla di operazioni di mercato aperto, nel 90% dei casi si usa la struttura del pronti contro termine. Solo che al posto di avere questo legame, quindi colui che deposita risorse finanziare è colui che investe risorse finanziarie quindi noi, unità in surplus, contro banca, quindi secondary securities. Adesso abbiamo le operazioni pronti contro termine tra banca centrale e singola banca. Questa è la differenza (quindi ad esempio, non abbiamo più Andrea Paltrinieri e Intesa San Paolo; ma Banca Centrale Europea  e Intesa San Polo). Esempio Quindi se la Banca Centrale Europea vende titoli all’Intesa San Paolo è chiaro che prende liquidità. Se la Banca Centrale Europea acquista titoli è chiaro che da liquidità ad Intesa San Paolo. Nelle operazioni pronti contro termine passivi, dove l’oggetto sono i titoli di stato, le cose hanno durata 1 o 3 mesi oppure anche 6 mesi, invece qui le cose possono cambiare a seconda della tipologia dell’operazione, ma la struttura è la stessa. Operazioni di rifinanziamento principale Succede che la banca Centrale Europea compra titoli dalle singole banche. Comprando titoli attraverso operazioni pronti contro termine fornisce la maggior parte del rifinanziamento al settore finanziario. È in questo modo che controlla l’offerta di base monetaria. Questa è l’operazione più importante in assoluto, viene fatta settimanalmente. Questa operazione determina le condizioni di liquidità all’interno del mercato, perché più titoli prendo, più liquidità do al mercato: •Acquisto titoli → erogazione di liquidità •Vendita titoli → ritiro di liquidità
 Siccome adesso guardano tutti i quantitativi easing, questa operatività era divenuta normale, ma è la classica operatività con cui le banche centrali controllano la base monetaria all’interno del sistema e segnalano all’interno del breve periodo il tasso policy. Vuol dire che ovviamente c’è la liquidità erogata attraverso l’acquisto titoli e poi attraverso l’operazione pronti contro termine c’è un determinato tasso, non è gratis. L’importante è sapere cosa accade quando viene immessa liquidità nel sistema e quando c’è un tasso policy, cioè il tasso che la banca centrale segnala essere importante nel breve periodo e che fungono da guida per i tassi del mercato monetario, cioè l’EURIBOR. Queste operazioni sono molto importanti per come funziona in segnaletica. Queste caratteristiche delle operazioni di rifinanziamento principale sono importanti. -Struttura: sono pronti contro termine, danno la maggior parte della liquidità e del rifinanziamento al sistema finanziario, quindi determinano le condizioni di liquidità e segnalano i tassi. Questa è la prima operazione di mercato aperto. -La seconda operazione di mercato aperto: Operazioni di rifinanziamento a più lungo termine.
 30 Questa è la seconda più importante, non ha la stessa importanza della prima che è quella che da una liquidità maggiore rispetto alla seconda. Infatti le operazioni di rifinanziamento a più lungo termine rappresentano una quota limitata dell’ammontare complessivo di rifinanziamento a sistema finanziario. Queste, essendo erogazioni di liquidità a medio lungo termine, non sono utilizzate per poter segnalare l’orientamento della politica monetaria, come invece sono utilizzate le operazioni di rifinanziamento principale. Una quota limitata, non utilizzata per segnalare l’orientamento di politica monetaria; ma usate per il seguente motivo: voglio regolare la posizione complessiva di liquidità, dell’eurosistema, quindi banca centrale più banche centrali nazionali, tutte. Alla fine io con queste operazioni, che sono a più lungo termine, riesco a regolare l’ammontare di liquidità a lungo termine presente all’interno del mercato. Quindi: -più breve termine, vedremo le caratteristiche tecniche delle operazioni di rifinanziamento principale all’interno della tabella
 -più a lungo termine, operazioni di rifinanziamento più a lungo termine.
 altre due operazioni di mercato aperto:  Sono residuali, sono meno importanti.
 Non sono sempre fatte attraverso il meccanismo delle operazioni pronti contro termine, ma sono fatte anche attraverso altri meccanismi. (non serve sapere gli swap in valuta) Quando faccio le operazioni di fine–tuning (che vuol dire aggiustamenti), cerco di mitigare eventuali fluttuazioni in attesa di liquidità. Mitigare significa che quando vedo che c’è troppa liquidità la ritiro, quando invece è troppa la ritiro.  Non ci sono tempistiche standardizzate, non ci sono scadenze ad hoc, semplicemente l’autorità, cioè la Banca Centrale Europea, valuta quando porle in essere.
 Quando faccio operazioni di tipo strutturale, che hanno una durata più lunga rispetto alle operazioni di rifinanziamento a più lungo termine e modifico in modo permanente, in modo duraturo, la liquidità detenuta dal sistema bancario. Anche qui non ho scadenza determinata e non ho frequenza regolare.
 2.OPERAZIONI SU INIZIATIVA DELLE CONTROPARTI Non sono meno importanti delle prime. Il fatto che siano attivabili dalle singole banche, non le rende più importanti delle prime, ma quasi. Queste operazioni vengono spesso chiamate anche overnight. Vuol dire che l’eurosistema cerva di valutare le richieste che sono provenienti dalle controparti autorizzate, che sono essenzialmente le banche. Queste richieste sono di 2 tipi: di avere soldi o di dare soldi. Quindi immettere o assorbire liquidità. 
 La caratteristica di queste operazioni è che sono overnight, cioè durano 1 giorno. La parola overnight (durante la notte)è molto utilizzata all’interno non solo del sistema bancario nell’operatività della banca centrale, ma anche all’interno dei mercati finanziari. 
 Esempio se abbiamo l’approccio statunitense, fra 1h aprirà la sessione americana di contrattazione di uno standard secure 500, New York stock exchange, per adesso siamo ancora nella sessione overnight, cioè durante la notte. Quindi è un termine usato a livello internazionale.
 Le caratteristiche di queste operazioni 1.Sono sempre a disposizione delle banche e sono gestite secondo diversi parametri dalle BCN 2.Assieme alle operazioni di rifinanziamento principale, danno forte funzione segnaletica al mercato in termini di politica monetaria e si segnala l’orientamento di politica monetaria attraverso il modello del corridoio di tassi nel medio termine.
 operazioni all’interno degli strumenti di controllo dell’offerta di base monetaria che segnalano l’orientamento della politica monetaria, sono le operazioni di:  • rifinanziamento principale • rifinanziamento marginale oppure overnight • deposito marginale oppure overnight
 31 • operazioni di rifinanziamento marginale Esempio: intesa San Paolo ha un problema, sono le 17, ha chiuso la cassa e per il giorno dopo servono 30 milioni di € perché deve rimborsare una cedola obbligazionaria. Chiede alla BCE per rimborsare la cedola. La banca accetta e li da, ma non è contenta di fare questo, perché se le viene chiesta questa cosa significa che la BCE è l’ultimo soggetto a cui io mi posso rivolgere prima di non poter rimborsare il prestito obbligazionario e andare in default. Siccome la BCE è l’ultimo soggetto, il marginale, bisogna pagare un tasso molto alto, poiché vanta di essere l’istituto più solvibile di tutti.  Questa è una solida base teorica per poter capire la Banca Centrale Europea come prestatore di ultima istanza, oppure “lander of last resort” è l’ultima cartuccia disponibile prima di incontrare grossi problemi. Il problema è che la BCE essendo prestatore di ultima istanza chiede più interessi. Il problema è che mi presta i soldi ma poi li devo restituire. La BCE come in qualsiasi altra operazione non vuole perderci. Continuando l’esempio, la BCE ci da i 30 milioni, ma vuole qualcosa in garanzia. Intesa San Paolo, come garanzia, per poter accedere a questo servizio deve presentare dei titoli che vengono definite attività idonee. Essenzialmente sono titoli obbligazionari, ma potrebbero essere anche titoli che sono frutto di un processo di cartolarizzazione.  C’è una lista di attività idonee, fatta e messa a disposizione dalle singole banche centrali: BCE, Banck of England.  Le attività idonee in inglese vengono definite “eligible assets”, più ce ne sono meglio è. Intesa San Paolo può avere delle attività eleggibili, magari ci da i bund tedeschi, BTP italiani, qualche titolo di stato greco e russo, ma non tutti hanno la stessa valenza. La Banca Centrale preferirebbe avere i bund, se devo dare 100 bund ma non li ho e ho solo BTP, devo dare più BTP o per lo meno devo dare un numero tale di BTP o di titoli di stato greci o russi che mi possano coprire dal fatto che siano molto più volatili e rischiosi rispetto ai bound. Questo è un processo che viene definito nel seguente modo: devo tagliare, dare un valore inferiore a quello che hanno i BTP per poter fare in modo che ce ne siano di più e fare in modo che rimpiazzino i bund, cioè devo richiedere più BTP. “L’hair cut”, cioè il taglio di capelli, significa che quando io presento dei titoli di stato particolarmente rischiosi, viene considerato un valore inferiore degli stessi titoli di stato rispetto a valore di mercato. Si dice che sono sottoposti ad hair cut, in modo tale che siano paragonabili in termini di rischio e quindi volatilità e rendimento rispetto agli altri titoli. Queste sono le 3 cose importanti di questa operazione, non basta solo richiedere risorse finanziarie, bensì devo: -pagarle tanto (limite superiore del corridoio che vedremo) -avere delle attività eleggibili (eleggible assets) -se ho tra le attività eleggibili quelle meno buone, meno pure, devo sottoporle ad un processo di hair cut. Quindi devo fare in modo che il valore delle attività meno buone si elimini con il valore di quelle migliori. Questo è relativo alle operazioni di rifinanziamento marginale (o overnight). • depositi marginali / overnight Quando ho una liquidità in eccesso a fine serata, dopo le 17, se non posso metterla da alcune parti, la vado a depositare presso la bce. Se deposito presso la bce la liquidità in eccesso, la deposito presso l’istituto che è più solvibile di tutti, quindi mi da il meno possibile, perché mi rivolgo ad una controparte che istituzionalmente è la più stabile e sicura del sistema. Per questo il tasso di deposito overnight rappresenta il limite inferiore dei tassi di mercato overnight.  Adesso il tasso di deposito overnight è -0,50. È negativo, se deposito 1 milione di euro, ne trovo 995 mila domani. L’ammontare di depositi overnight ha toccato i massimi durante la crisi del debito sovrano del 2011-2012. Dopo quell’ammontare di depositi overnight, la misura presa da Mario Draghi è la seguente: i tassi deposito overnight erano 0,5, li ha voluti portare negativi, in questo modo le banche non possono depositare nella bce risorse finanziarie e guadagnarci, ma se depositano ci perdono. In questo modo sono incentivate ad erogare risorse finanziarie nel sistema. Quando si decide il tasso di deposito overnight, è una misura di politica monetaria. Mentre l’operazione di deposito overnight è decisa dalle singole controparti. Se ho troppi soldi li devo depositare, li deposito all’istituzione più solvibile di tutte che è la Bce, quest’ultima richiede il tasso di interesse più basso in assoluto altrimenti io andrei a depositarli presso altri. Questa è la logica. Quando c’è scritto il tasso di deposito overnight è il limite inferiore dei tassi overnight. Il problema è che adeso il tasso di deposito overnight è ancora negativo, ed essendo negativo mi consente di dire che le banche che vogliono depositare overnight depositano 1000 e il giorno dopo hanno a disposizione 995. Come mai questa disposizione che è stata fatta da Draghi? →  lui sostiene che in un periodo di crisi, se tutte le banche depositano tanto perché hanno paura, questa liquidità rimane non fruttifera e non circola all’interno del sistema finanziario. Per questo motivo lo mette a -0,5. Abbiamo visto l’esempio overnight per capire la situazione, in realtà il contratto overnight dura una giornata. In una giornata può succedere di tutto, ad esempio può succedere Lehman Brothers, Northern Rock, quello che è successo in Russia. A volte ci sono delle crisi che scoppiano proprio overnight. 32