Finanza aziendale Giardina, Appunti di Finanza Aziendale
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Finanza aziendale Giardina, Appunti di Finanza Aziendale

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FINANZA AZIENDALE - Giardina 2018-2019

Le grandezze che caratterizzano le dinamiche funzionali dell’impresa sono tre:

Reddituale: cosa è accaduto in un periodo distinto costi e ricavi Patrimoniale: cosa c'è in un dato momento in un’impresa attività e passività

(fonti e impieghi), che se organizzate sono in grado di generare un reddito (costi e ricavi)

Finanziaria: ciò che dal punto di vista monetario entra ed esce dalle casse dell'impresa (la dinamica economica è diversa dalla dinamica aziendale) entrate e uscite

Le forme di finanziamento

Finanziamento interno: può nascere dal disinvestimento - tutto ciò che per esempio riguarda la gestione accessoria, nel momento in cui ho bisogno di liquidità, può contribuire. Tutto ciò che la gestione è in grado di creare in termini di flussi di cassa, le entrate e le uscite e non i costi e i ricavi.

Finanziamento esterno: nasce da elementi non appartenenti alla sfera giuridica dell'impresa. Possiamo distinguere ad un estremo il capitale di rischio ed all’altro il capitale di debito. Gli strumenti ibridi, normalmente utilizzati in ambito anglosassone e statunitense, si collocano ad un livello di rischiosità medio. Tra questi ultimi troviamo le obbligazioni, strumenti con cui l’impresa si indebita a lungo periodo con il mercato.

1. La riclassificazione del bilancio Il bilancio viene scomposto e riaggregato secondo logiche che consentono di analizzare aspetti che non emergono nel bilancio civilistico. 1.1 Lo Stato patrimoniale riclassificato

Lo stato patrimoniale, ai sensi della legge italiana, è uno dei documenti contabili che compongono il cosiddetto bilancio d'esercizio. Esso definisce la situazione patrimoniale di una società in un determinato momento individuato come la data di chiusura dell'esercizio. Lo Stato patrimoniale è diviso in due sezioni, quella dell’attivo e del passivo.

2

ATTIVO PASSIVO

• Crediti verso soci • Immobilizzazioni: materiali,

immateriali e finanziarie • Attivo circolante: rimanenze, crediti,

attività finanziarie che costituiscono immobilizzazioni, disponibilità liquide

• Ratei e risconti attivi

• Patrimonio netto • Fondi per rischi e oneri • Trattamento di fine rapporto di

lavoro subordinato • Debiti • Ratei e risconti passivi

Lo stato patrimoniale così costituito non riesce a darci informazioni però preziose, in quanto non permette di osservare aspetti insiti nell'azienda, che non sono direttamente rilevabili dallo schema richiesto dal codice civile. Tale schema civilistico può essere rivisto e riclassificato secondo due diversi criteri, in base ai quali cambia il modo di interpretare l’azienda: • Liquidità: elemento discriminante è il tempo , ovvero le scadenze tutte le voci

vengono riclassificate in base alla loro capacità di essere trasformate in liquidità • Pertinenza gestionale: elemento discriminante è la natura. Un debito verso

banche non è come un debito verso fornitori: il primo è oneroso, produce interessi negativi per la banca, costa e ha incidenza; il secondo non è di natura finanziaria, non è oneroso, nasce dalla gestione operativa.

1.1.2 Stato patrimoniale riclassificato secondo criterio della liquidità La contrapposizione tra le sezioni dell’attivo e del passivo permane. Si riaggregano e ridistribuiscono le voci secondo la loro scadenza.

Attività di breve termine: 1. Liquidità immediate (cassa e titoli

in scadenza a breve termine) 2. Liquidità differite (crediti ed effetti) 3. Disponibilità (rimanenze, ratei e

risconti attivi) rischio di perdita di valore (es. saldi)

Passività di breve termine • Debiti a breve termine (fornitori,

banche, tributi) • Ratei e risconti passivi

Attività di lungo termine: immobilizzazioni

1. Materiali: beni 2. Immateriali: brevetti 3. Finanziarie: partecipazioni

Passività di lungo termine • Debiti a lungo termine (mutui,

tributari, ecc.) • Obbligazioni • TFR

PN (equity) • Capitale • Riserve • Utili

1.1.3 Stato patrimoniale classificato secondo il criterio della pertinenza gestionale La contrapposizione tra le sezioni dell’attivo e del passivo permane. Si riaggregano e ridistribuiscono le voci secondo la loro natura.

Attività correnti: • Crediti commerciali: i crediti

verso clienti, quei crediti che nascono dalla fatturazione, dai ricavi. Si vende un bene con pagamento differito, principalmente in ottiche di B2B e non di B2C.

• Rimanenze • Ratei e risconti attivi

Passività correnti: • Debiti commerciali (acconti, fornitori,

tributi, vs partecipate ecc.): gli acconti si costituiscono del pagamento anticipato di una parte dell'importo. E’ un debito poiché il fornitore riceve dal cliente del denaro, ma non vi è ancora stato il passaggio della merce e di conseguenza la fattura che definisce il passaggio di proprietà di quel bene dal fornitore al cliente. Se l'ordine dovesse venire meno, il fornitore sarebbe costretto a restituire l'importo, che a lui serviva come garanzia. Dopo la fatturazione non sarà più un debito, ma diventerà un flusso di cassa incamerato. Non si tratta solo di acconti, ma anche di fornitori, tributi, verso partecipate, .. Queste sono tutte voci di natura operativa, sono dinamiche quotidiane

• Ratei e risconti passivi

Andiamo a rilevare tutte le operazioni di natura operativa, cioè che concorrono a sviluppare la nostra attività di impresa principale. La liquidità, i depositi bancari e in generale tutte le attività e passività finanziarie non sono considerate in quanto non correnti.

1.2 L’Operating Working Capital (Capitale Circolante Netto Commerciale) La differenza tra queste due sezioni (attivo corrente e passivo corrente) genera il Capitale circolante netto commerciale (CCNC), o Operating Working Capital. È uno strumento di valutazione aziendale molto importante, perché indica l'attivo corrente al netto del passivo corrente. Il suo significato economico si esprime come:

l'investimento se il saldo è positivo (CCNC>0) • il finanziamento se il saldo è negativo (CCNC<0) determinato dalla gestione

corrente. NB: E' più conveniente che l'azienda sia in finanziamento (interno) perché le liquidità sono immediatamente disponibili e prive di interessi; nel momento in cui una società è in investimento deve ricorrere a un finanziamento di terzi: l'attivo corrente, impiego di capitale, sta sottraendo liquidità alla cassa, il passivo è invece una fonte di capitale e non onerosa. Nelle attività che riguardano il core business dell'azienda l'obiettivo è quello di minimizzare l'attivo corrente (es. minimizzare il magazzino). Bisogna però sempre tenere conto del tipo di società.

2

1.3 Net asset Per giungere alla definizione dei net asset è necessario aggiungere all’Operating Working Capital voci di bilancio con valore strutturale di lungo-medio periodo: si tratta quindi sempre di voci non onerose

Attività strutturali Passività strutturali • Immobilizzazioni materiali e

immateriali • TFR • Altri fondi

CCNC + ATTIVITA' STRUTTURALI - PASSIVITA' STRUTTURALI = NET ASSET (Capitale Investito Operativo Netto)

Rappresentano le risorse necessarie per il funzionamento dell'impresa (escludono PN e attività finanziarie), senza le quali questo non risulta possibile. Indicano i capitali necessari per far funzionare l'impresa. Le risorse, dal punto di vista finanziario, possono essere approvvigionate attraverso: • Capitale proprio, o Equity; Posizione finanziaria netta (PFN), data dalla somma algebrica tra le attività e le

passività finanziarie, che esprime l'indebitamento netto dell'impresa. Un valore positivo indica che c'è un indebitamento, mentre un valore negativo indica un'abbondanza di cassa.

1.4 Uno sguardo di sintesi

L’attività di impresa deve essere finanziata. In che modo? Si possono distinguere: • Finanziamenti a titolo oneroso, quali i debiti verso banche, il capitale proprio, le

obbligazioni; • Finanziamenti a titolo gratuito, quali i debiti verso fornitori.

Vi sono voci che assorbono liquidità e altre che si muovono in senso contrario. Le voci dell'attivo corrente, tra cui i crediti, le giacenze di magazzino, .. assorbono cassa,

mentre le voci del passivo corrente, tra le quali i debiti verso fornitori, generano cassa.

Maggiore è la mia forza contrattuale, più tardi pago, meglio è per me: si tratta di un finanziamento senza costi con un fornitore, al contrario di quanto avviene con la banca.

Esempio:

Procedendo con la riclassificazione, avremo:

L'azienda A e B hanno il medesimo livello di capitalizzazione, ma l'azienda A riesce meglio a gestire la propria attività di impresa perché utilizza meno risorse onerose di terzi, infatti è meno impegnata con il sistema bancario, che incide sui costi. L'attivo di un'azienda assorbe la cassa e deve essere ottimizzato, mentre per le passività il processo è contrario: vanno massimizzate.

N.B: Differenza Operating Working Capital - Net asset L'Operating Working Capital restituisce l'informazione in cui viene indicata la necessità di finanziamento per l'attività corrente dell'impresa. i net asset rappresentano invece e risorse necessarie per il funzionamento globale dell'impresa. 2

I Net asset devono essere bassi perché altrimenti l'azienda deve ricorrere a finanziamenti bancari.

1.5 Il conto economico riclassificato

Anche il conto economico può essere riclassificato per dare informazioni aggiuntive circa la gestione di un’impresa. Nella riclassificazione vengono poste in evidenza le cinque gestioni che formano il risultato di esercizio, ovvero che concorrono alla formazione del reddito di impresa (utile o perdita) : • Gestione caratteristica: la gestione di costi e ricavi necessari a realizzare il

prodotto o servizio; • Gestione finanziaria: oneri e proventi finanziari. Gestione accessoria: proventi non direttamente legati alla gestione

caratteristica, per esempio la locazione, ossia l’affitto di un locale. • Gestione straordinaria: evento non ordinario, non ripetitivo, accade una tantum.

Può coinvolgere anche fatti che comprendono elementi della gestione caratteristica o finanziaria, che per il solo fatto di essere straordinari rientrano in questa categoria.

Gestione fiscale: tributi e tasse. La riclassificazione del conto economico può seguire due diversi criteri: • Criterio a valore aggiunto Criterio del costo del venduto (o funzionale)

1.5.1 Conto economico a valore aggiunto

• Il valore aggiunto mette in luce quanto valore l'azienda è stata in grado di aggiungere alla materia prima e a tutte le condizioni acquisite all'esterno tramite il processo di trasformazione.

• L'Ebitda (Earning Before Interest, Taxes, Depreciation and Ammortization) è il margine operativo lordo (MOL) e esprime il reddito operativo dove sono considerati solo i costi monetari della gestione caratteristica. E' un valore importante perchè mette in luce la bontà della prestazione finanziaria caratteristica.

L'Ebit (Earning Before Interest and Taxes) è il risultato finale della gestione operativa. A differenza dell'Ebitda comprende anche i costi non monetari, ovvero gli ammortamenti ed è il valore che meglio esprime le performance della gestione caratteristica tout court.

1.5.2 Conto economico a costi e ricavi del venduto (o funzionale)

Gli ammortamenti rappresentano costi non monetari, perché il costo non coincide con l'uscita monetaria, ma è una decisione a priori di qualcosa che può essere gestito in modo polivalente.

2.

2

Gli indici di valutazione aziendale

Gli aggregati individuati nella riclassificazione di bilancio di esercizio (EBITDA, EBIT, ..) possono essere presi a riferimento e rapportati tra di loro. Gli indici che risulteranno saranno degli indicatori in grado di fornire indicazioni a coloro che necessitano di un giudizio sintetico dell'azienda in analisi. Gli indicatori tradizionali possono essere suddivisi in tre categorie: • Redditività Liquidità Solidità patrimoniale

INDICATORI DI REDDITIVITA’

INDICATORI DI LIQUIDITA’ INDICATORI DI SOLIDITA’ PATRIMONIALE

I quozienti di bilancio non possono rappresentare la totalità e la complessità dell'azienda, nonostante rappresentino dei validi strumenti per la comprensione delle dinamiche aziendali. Essi presentano sia vantaggi che svantaggi, quali:

Vantaggi Svantaggi Valori sintetici Bassa tempestività: si parla di qualcosa che non solo

è iniziato, ma si è anche concluso, ovvero di dati riferiti al passato;

Completezza Bassa tempestività: si tratta di informazioni consuntive

Buona misurabilità Basso orientamento al M/L periodo: non si tratta di dati previsionali

2.1 Indicatori di redditività

La redditività indica la capacità dell'impresa di generare profitto / ricchezza. I quozienti reddituali misurano le performance economiche dell'impresa (dinamica reddituale, costi e ricavi). La dimensione reddituale permette di misurare la capacità di remunerare adeguatamente i fattori di produzione utilizzati, ovvero tutto ciò che concorre alla gestione dell'impresa. Essi misurano quindi quanto l’azienda è in grado di generare profitto per i soci > alto capitale di rischio = alto rendimento potenziale. Il fatto che io come impresa mi muova ha una logica di profitto, in un'ottica profit- oriented.

•.1. ROE (Return on Equity) Tra gli indici più importanti troviamo il ROE, (quanto l’equity è in grado di generare in termini di ricchezza). Questo misura il rendimento annuale degli azionisti, ossia la remunerazione del capitale azionario (versato). Per l'azienda è una componente di costo variabile, più precisamente dal punto di vista dell’azienda rappresenta il costo del capitale proprio.

•.2. RONA (Return on Net Asset): le risorse necessarie per finanziare l'attività̀ di

impresa, ovvero i Net Asset, vengono rapportate a un altro aggregato, l'EBIT, o risultato operativo, che consiste nella ricchezza prodotta dall'attività̀ di impresa. I Net Asset rappresentano il capitale investito, e si ricavano dalla somma della posizione finanziaria netta (misurazione algebrica: la somma dei crediti di tutte le posizioni finanziarie che l'azienda ha nei confronti di terzi, alla quale vengono sottratti i debiti di natura finanziaria, che producono oneri finanziari, ovvero costi per l'azienda) e dell’equity. Al fine del pieno funzionamento di un’azienda ho bisogno di un quantitativo di soldi pari ai Net Asset. Questo indicatore permette dunque di capire quanto quelle fonti che hanno contribuito in modo esaustivo al finanziamento della mia impresa hanno prodotto in termini di ricchezza, in termini reddituali; andiamo cioè a vedere quanto ciò che hanno fornito tutti i ''contribuenti" ha contribuito all'attività di impresa e soprattutto alla generazione di un risultato in valore e ricchezza, quanto l’azienda è in grado di generare ricchezza per tutti gli apportatori di capitale Se la componente del debito è alta, una buona parte della ricchezza prodotta andrà alle banche. La remunerazione delle banche non equivale a quella degli azionisti, ma rientra negli oneri finanziari, che sono fissi, al contrario degli utili. Poniamo il caso che un’azienda abbia bisogno di € 100.000 e si rivolga ad una banca, al fine della concessione di un prestito e poniamo che la banca in questione ponga un tasso di interesse annuale pari al 7%: qualunque sia la ricchezza prodotta dall’azienda, alla banca spetterà questa determinata percentuale.

2

Domanda di esame: rapporto ROE/RONA e il concetto di leva finanziaria.

2.2 Indicatori di liquidità (o solvibilità) Tramite gli indicatori di liquidità viene analizzata l’attitudine dell'impresa a far fronte agli impegni di pagamento. L'impresa deve capire le proprie possibilità per mezzo delle risorse finanziarie a sua disposizione.

•.1. INDICE DI DISPONIBILITA’: riclassificazione a criterio temporale, che al numeratore considera le attività immediate (cassa) e le differite (crediti, effetti, scorte, ..: disponibilità non immediate come il contante, ma che successivamente si trasformeranno in liquidità, per esempio il magazzino), cioè tutte le voci dell'attivo in grado di trasformarsi nel breve periodo in liquidità. Se il risultato è >1 l'azienda è capace di soddisfare gli impegni finanziari a breve.

•.2. INDICE DI LIQUIDITA’: Il precedente indicatore, l’Indice di disponibilità, può

essere affinato ulteriormente sottraendo al numeratore le rimanenze: si rappresentano così in modo più puntuale le componenti dell’attivo disponibili a soddisfare le esigenze di breve periodo. Consideriamo ad esempio il negozio di un fotografo che ha a magazzino 1.000 rullini, a valore di costo. Questi non si trasformeranno mai in cassa, in quanto fuori uso, e di conseguenza devono essere svalutati. Questo ci consente di capire che non sempre le rimanenze possono essere vendute nel mercato a prezzo pieno. Sottraendo le rimanenze, è possibile considerare quanta cassa e quanti crediti siano effettivamente presenti. Si considerano così le quasi reali disponibilità in proprio possesso, quasi reali perché ancora sussiste la parte dei crediti e il problema relativo alla trasformazione delle scadenze.

•.3. INDICE DI LIQUIDITA’ IMMEDIATA: fornisce in maniera più puntuale la liquidità

immediatamente disponibile. Se suddiviso per le varie scadenze, questo indicatore mostra il livello di copertura finanziaria degli obblighi di breve periodo.

•.4. INDICE DI COPERTURA DEGLI ONERI FINANZIARI: segnala in che modo

l'attività economica è in grado di remunerare gli oneri pagati al sistema creditizio. Se il quoziente è pari o minore di 1 significa che la gestione corrente non riesce a remunerare gli oneri finanziari. E' possibile usare al numeratore anche l'Ebit, ma è preferibile l'Ebitda perchè "esprime il reddito operativo dove sono rilevati solo i costi monetari della gestione caratteristica" e quindi meglio rappresenta le dinamiche dei flussi di cassa.

2.3 Indicatori di solidità patrimoniale

Attraverso questi quozienti si esprime la proporzione tra mezzi propri e mezzi di terzi nelle fonti di finanziamento: debiti / equity. •.1. LEVERAGE: con il Leverage si evince il livello di indebitamento dell'azienda. Un

quoziente alto esprime un elevato livello di indebitamento oneroso verso terzi e una bassa solidità patrimoniale, mentre l'azienda, per essere solida, dovrebbe essere patrimonializzata. Questo indicatore va considerato in relazione alla capacità dell'impresa di produrre ricchezza.

GEARING: misura la percentuale di indebitamento sul totale delle fonti di finanziamento. Questa è la principale differenza tra i due indicatori: mentre il Leverage esprime il rapporto tra due grandezze, il gearing dà un valore percentuale. Si individua così in che modo l'azienda è distribuita in termini di solidità patrimoniale: un indicatore prossimo a 1 segnala un’azienda finanziata quasi interamente con capitale oneroso.

Gli ultimi due indicatori danno informazioni preziose sulla posizione patrimoniale dell’impresa in analisi, ma per un’azienda funzionante risulta più appropriato un ulteriore approccio. Riprendiamo due concetti: la PFN rappresenta la posizione netta debitoria dell'impresa e si costituisce di crediti e debiti di natura finanziaria, quindi non indirizzati a clienti e fornitori, ma a bancari, obbligazionari. Si tratta di soldi chiesti alle banche; l’EBITDA (MOL) consiste invece in una grandezza economica dove sono rilevati solo i costi monetari della gestione caratteristica. Dal loro rapporto otteniamo:

•.3. La leva finanziaria Il valore generato dall'azienda deve essere diviso secondo i soggetti che hanno apportato capitale di rischio e di debito. In particolare con il ROE si evince la capacità dell'azienda di remunerare il capitale proprio, mentre il RONA indica l'attitudine dell'impresa nel generare ricchezza prima che questa venga suddivisa per remunerare i capitali utilizzati necessari a farla funzionare. Differenza ROE - tasso d’interesse:

2

il tasso di interesse è fisso, il ROE varia in base alla capacità

dell’azienda di generare ricchezza.

Con gli indicatori di solidità patrimoniale si è visto in che misura la parte debitoria incide sul capitale. Risulta immediato capire che esiste una correlazione tra reddito e solidità patrimoniale e tale legame può essere descritto attraverso il concetto di leva finanziaria (= quanto conviene indebitarsi?) Se il RONA misura la capacità di impresa di generare ricchezza – scomponibile in una quota spettante ai soci ed una spettante alle banche -, possiamo anche dire che rappresenta in termini unitari la somma tra la ricchezza prodotta per coloro che hanno sottoscritto capitale di rischio e il rendimento per i finanziatori di capitale di debito.

Costo / Rendimento del capitale proprio: in che modo il patrimonio netto incide sulle fonti di finanziamento, come l’equity è in grado di ritornare agli azionisti

Costo del debito di terzi (oneroso): in che modo il debito incide sulle fonti di finanziamento

Possiamo dunque affermare che:

Partendo da questa formula, con dei semplici passaggi algebrici possiamo arrivare a definire il:

e, togliendo la gestione tributaria:

3.1 Relazione tra ROE, RONA e solidità patrimoniale

dove ROE = tasso di rendimento del capitale di rischio.i = tasso di interesse applicato sul capitale di debito.

Esiste un fenomeno di leva che lega il RONA (ricchezza prodotta dall’azienda) e il ROE (ricchezza generata dagli azionisti). La relazione di moltiplicazione è dovuta a un elemento della formula che va a modificare il rendimento dell’equity sul valore del RONA. Il ROE dipende da tre elementi: • capacità di generare ricchezza • La ricchezza generata deve essere maggiore del tasso d’interesse (costo del

debito) per poterlo remunerare • Leverage (moltiplicatore)

Perché è importante il concetto di leva finanziaria? • ci dice che ad ogni unità di capitale proprio investito, se ci si indebita è possibile

massimizzare il rendimento in misura pari al livello di leverage D/E • Non conviene indebitarsi quando il valore generato è inferiore al tasso pagato sui

debiti (Rona-i) Ogni unità di ricchezza prodotta grazie al capitale generato ha un rendimento. Se il tasso di interesse è fisso, tutta la ricchezza aggiunta generata dal capitale di debito (rendimento sul capitale di debito), va agli azionisti, quindi abbiamo un rendimento utilizzando non capitale proprio ma capitale di debito. L’azionista deve tendere a massimizzare le risorse finanziarie che mette in azienda attraverso l’utilizzo della leva: se io ho un’azienda con RONA elevato, il capitale delle banche viene pagato meno perché il rating dell’azienda è alto, di conseguenza il ROE aumenta. Al contrario, se si ha un RONA minore del tasso di interesse, creo un rendimento negativo sul ROE, quindi una perdita ingente.

Le fonti di finanziamento sono necessarie ai fini del funzionamento dell'impresa. Un apportatore di capitale vuole ottenere una remunerazione del capitale proprio, che corrisponde a quello che le banche chiamano tasso di interesse. Mentre la ricchezza prodotta è modificabile, secondo variazioni non lineari, il tasso di interesse no.

Il RONA indica in percentuale quanta ricchezza è in grado di generare il Net Asset (equity + netto del debito). Se la ricchezza totale è la somma di due ricchezze generate, la ricchezza % è uguale alla ricchezza generata per i soci più quella generata per gli apportatori di capitale di debito.

3.2 Il modello di Modigliani e Miller

Riusciamo a capire la relazione tra la solidità patrimoniale e il rendimento dell'impresa e che incidenza hanno queste due realtà con il rendimento degli azionisti, il quale dipende dal fatto che la ricchezza generata dall'impresa in generale deve essere per forza maggiore di quel tasso di interesse fisso – è una grandezza certa - che le banche chiedono per i loro capitali, ovvero del costo del debito. Quanto avanza va nelle tasche dell'azionista in modo non lineare, ma moltiplicativo, dato dalla leva finanziaria (D/E): noi possiamo sfruttare l'indebitamento per arricchire maggiormente gli azionisti. Se, al contrario, la ricchezza prodotta da tutta l'azienda non è sufficiente a ripagare il debito, l'azionista ci rimette. Il D/E permette di capire che il capitale, se non è ben utilizzato e funzionale alla generazione di un rendimento, viene utilizzato male. 2

Ogni unità di capitale deve essere funzionale alla generazione della ricchezza. Il debito può aiutare in qualche modo: un'azienda senza debito è buona sotto certi profili, ma non sta facendo probabilmente investimenti. Non avere mutui, leasing, etc. significa essere un'azienda ferma e quindi una azienda fissa nel presente ma senza sguardo sul futuro, quindi magari oggi ha requisiti di redditività e patrimoniali buoni, ma ciò non significa che possa permanere nel breve e lungo periodo. Non guardare al futuro, non adattarsi al mercato e alle sue richieste, è fonte di rischio. Si pensi alla Kodak, che negli anni 80 era una azienda pazzesca nel settore dell'analogico; con l'arrivo del digitale non si è adeguata, ha subito vari tagli ma non ha resistito ed è entrata in fallimento. Bisogna acquisire capacità manageriali, l'uso della leva finanziaria rientra qui, ma non indebitarsi all'infinito. Un indicatore ai fini della valutazione della propria posizione è il capitale circolante: finché questo viene finanziato in modo autonomo attraverso la cassa va bene, ma nel momento in cui si inizia a dover usufruire del credito bancario per far fronte ai debiti verso i fornitori, gli stipendi, l’IVA, le tasse, i debiti a breve periodo, bisogna iniziare a prestare attenzione. Questi tipi di finanziamenti inoltre costano più di un mutuo o un credito a medio-lungo periodo. Le aziende americane si indebitano se devono fare degli investimenti, non per pagare i fornitori o i dipendenti. Il pagamento dei dipendenti non può dipendere dal pagamento a fine mese di una commessa; può succedere che un cliente non paghi, ma non possiamo per questo non pagare i dipendenti. Manca una variabile nella formula, la variabile rischio. Una variazione di fatturato o di RONA da un anno all'altro può creare problematiche rilevanti.

N.B. Il modello di leva finanziaria di Modigliani e Miller è un esercizio teorico. Bisogna collocarsi nel reale e in particolare in una serie temporale dove i valori cambiano. In merito a come e quanto è opportuno indebitarsi, le diverse dottrine economiche si sono espresse nel corso degli anni: da una parte risiede la solidità patrimoniale, dall’altra l’opportunità di massimizzare il reddito per l’azionista. In modo sintetico possiamo affermare che ai fini di una sana e prudente gestione e ai fini del rischio per tutti i soggetti coinvolti, ovvero gli azionisti e le banche, è opportuno che una sana gestione tenda ad autofinanziare il debito relativo al CCNC, dato da debiti vs fornitori, vs dipendenti, di lavoro, tributari, .., mentre a ricorrere al mercato del debito per gli investimenti, per esempio per l’acquisto di un nuovo macchinario ai fini dell’aumento della capacità produttiva, anche se questa non è una regola. Trade off: avere un’azienda solida da un lato, dall’altro avere una leva finanziaria che permetta di moltiplicare il ROE

La sottocapitalizzazione delle imprese, che si traduce in un Equity molto basso, è una problematica per le aziende italiane, poiché ha indotto il sistema delle imprese italiano ad essere estremamente dipendente dal sistema bancario: il nostro sistema è bank- oriented e non market-oriented, tutto gravita intorno alla banca.

All’interno di un’azienda, una situazione interessante vede il Capitale circolante finanziato dall'Equity e la parte strutturale – sia le immobilizzazioni tecniche, sia il TFR, i vari fondi, .. - finanziata dal Debt. Questa è un'ottima soluzione, poiché da un lato senza parte strutturale l'azienda non si muove in positivo, e dall'altra parte si pone

una posizione debitoria sugli investimenti e non

sul circolante, dove ogni minima variazione potrebbe arrecare dei danni. Se la quota di circolante è estremamente bassa e si fa girare adeguatamente l'azienda, cioè si pagano i fornitori in un periodo mediamente più lungo rispetto a quello in cui vengono incamerati i propri crediti, se le giacenze di magazzino sono ottimizzate, etc., questa è tutta capacità di gestione dell'impresa e ad un minore valore di working capital può corrispondere una maggiore remunerazione del capitale investito.

Esempio: Prendiamo due aziende: A. La prima ha un Equity di 100, un Utile di 20 = ROE 20%. Inoltre ha un Debito di 100 ed un EBIT di 30 = RONA 15% B. La seconda ha un Equity di 10, un Utile di 20 = ROE 200%. Inoltre ha un Debito di 190 ed un EBIT di 30 = RONA = 15%. Le due aziende, nel caso A e nel caso B, hanno la medesima capacità gestionale, ossia la medesima capacità di generare ricchezza: 30 in linea generale e 20 per gli azionisti. Il RONA, rapporto EBIT/Net Asset, è sempre al 15%, ma c'è una sostanziale differenza: l'azienda B rende più felici gli azionisti, grazie ad un rendimento del 200%: è infatti il ROE ad esprimere la ricchezza generata per gli azionisti. Cosi si spiega il concetto di leva finanziaria secondo Modigliani-Miller.

Tanto questo rapporto è maggiore, tanta è l'incidenza che la ricchezza generata dall'impresa al netto del tasso di debito andrà a generare nei confronti degli azionisti: se la ricchezza generata è stata realizzata quasi ed esclusivamente grazie alla fonte finanziaria chiamata debito, tutta la ricchezza che avanzerà una volta pagato il tasso di interesse fisso andrà a finire nelle tasche dell’azionista.

Questo si verifica nel caso in cui RONA > i. Al contrario, se RONA < i si avrà il medesimo effetto leva, che a noi piaceva nel momento in cui si generava ricchezza e andava a generare una ricchezza moltiplicata per l'azionista, in negativo. Si pensi ad un'azienda con 10.000€ di Capitale sociale, questa azienda viene fatta girare bene e rende 200.000€ di utile; se si riesce a far girare l'impresa, magari con un capitale circolante molto basso e Net Asset ristretti e con un minimo indebitamento bancario, ci si trova in una situazione ottimale. Ma se in una seconda ipotetica situazione si versano 200.000€ e l’utile annuale è di 3.000€, in base a quanto versato il rendimento è minimo. Prima che si riesca a guadagnare una somma almeno corrispondente al capitale versato passerà molto tempo. Al contrario, chi ha versato 10.000€ ed ha un utile pari a 200.000€, guadagna moltissimo. Questo è un esercizio teorico.

2

ha un effetto moltiplicativo sul ROE, dato dal rapporto di leva finanziaria.

Quindi: RONA > TASSO INT. = >ROE RONA < TASSO INT. = <ROE

•.4. I flussi di cassa In base alla gestione dei flussi di cassa si riesce a capire in modo microscopico, nel dettaglio, come sta andando l'azienda che osserviamo.

Differenze flussi di cassa / flussi economico-reddituali? Se non ci fosse differenza troverei tutto in conto economico. Ma a me interessa andare a vedere una dinamica finanziaria, legata alle entrate e alle uscite, che non sempre coincidono con i costi e i ricavi. Come analizzato nella riclassificazione del Conto Economico, si possono suddividere gli effetti prodotti dalle singole aree di gestione sull’ammontare delle risorse liquide trattenute nell’impresa. Quando si parla di aree di provenienza e di destinazione dei Cash Flow ci riferiamo a quei comparti che sono espressione sintetica di attività che possono generare o assorbire moneta. In particolare, abbiamo: 1. Cash Flow della gestione corrente 2. Cash Flow della gestione degli investimenti: ad es. il pagamento della rata

annuale del mutuo 3. Cash Flow della gestione finanziaria: es. tassi d’interesse 4. Cash Flow della gestione accessoria

1. CASH FLOW DELLA GESTIONE CORRENTE Andiamo a vedere ciò che riguarda la gestione corrente, già vista nella riclassificazione dello stato patrimoniale per pertinenza gestionale. Avevamo visto le voci di attivo e di passivo correnti, che andavano a toccare la nostra operatività e non tutta una serie di altre voci, per esempio quelle finanziarie.

Differenza tra ricavi/costi monetari e non: I ricavi e i costi monetari si differenziano dai non monetari perché hanno o avranno una relativa manifestazione finanziaria, ci sarà una corrispondenza tra entrate e uscite relativamente per ricavi e costi. A tal fine è utile riprendere le differenze già analizzate tra EBIT ed EBITDA: il secondo tiene in considerazione solo i costi di natura monetaria, gli ammortamenti non vengono considerati. Gli ammortamenti non sono infatti costi di natura monetaria, perché sono un'indicazione, una locazione che si fa in via di calcolo, in via approssimativa: per esempio, davanti ad un investimento che prevedo duri dieci anni andrò a distribuire una quota di competenza per ogni esercizio (a seconda che venga usato per un periodo superiore o inferiore a quanto previsto avrò delle plus- o minusvalenze), ma qui parliamo di investimenti, mentre a noi interessa la gestione corrente, cioè quei costi che hanno natura monetaria, i

costi operativi, propri delle attività di ogni giorno: faccio le penne, devo comprare la plastica e il costo della plastica è monetario in quanto tra 60 o 90 giorni dovrò pagare il mio fornitore; il costo del lavoro è monetario, per ogni lavoratore che presta il suo servizio nella mia azienda dovrò versare uno stipendio ad ogni mese e di conseguenza ci sarà una uscita di cassa. La stessa cosa vale per i ricavi: ho dei ricavi che hanno una natura monetaria, cioè si trasformano in cassa nel breve periodo.

Differenza entrate/uscite e ricavi e costi monetari: vi è una differenza anche tra le entrate e le uscite e i ricavi ed i costi monetari; le prime, sia le entrate che le uscite, esprimono dei movimenti di natura finanziaria, ovvero la cassa che si muove, verificati nel periodo di osservazione, mentre i secondi potrebbero aver visto applicato solo il principio di competenza e non di cassa. Il principio di competenza registra i costi e i ricavi accaduti nell'esercizio di impresa coincidenza tra momento patrimoniale e momento economico (es. un bene esce da una sfera giuridica ed entra in un’altra = la fattura determina il passaggio di proprietà ma il movimento finanziario non c’è ancora) Il principio di cassa registra tutte le entrate e le uscite che hanno manifestazione finanziaria coincidenza tra il momento economico e il momento finanziario Esempio: Poniamo che io abbia un ricavo il 30 Novembre, che però genera un movimento di cassa al 31 Gennaio: quel periodo di osservazione mostra un movimento economico, ma non un movimento finanziario. La cosa è ben diversa se io registro un ricavo il 31 Marzo e il 31 Maggio vado a registrare anche il movimento finanziario: nel periodo di osservazione il ricavo ha anche coinciso con una entrata finanziaria. Dobbiamo quindi tenere a mente due dimensioni, quella economica e quella finanziaria, per entrare nella logica dei flussi di cassa.

Prima di tutto occorre calcolare il flusso di cassa della gestione caratteristica attraverso due approcci:

Top down: partiamo dai ricavi monetari – costi monetari = EBITDA si parte dal LORDO

Bottom up: partiamo dall’utile di esercizio ed elimino tutto ciò che non c’entra con la GC si parte dal NETTO

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Entriamo in logica top-down nel dettaglio. C'è differenza tra un movimento economico e un movimento finanziario, tra un costo e un'uscita e tra un ricavo e un'entrata. Un costo, se non è un’uscita finanziaria, è un debito. Se i nostri ricavi coincidessero con le entrate finanziarie non ci sarebbero problemi.

Dal flusso di cassa della gestione corrente occorre rettificare alcune voci: 1. Ricavi

Allora, se il mio scopo è andare a rilevare i movimenti finanziari, se io osservo il fatturato tutto quel fatturato non mi ha prodotto dei movimenti in entrata dal punto di vista finanziario. I ricavi che non generano cassa, i crediti, sono soldi che devo prendere da altri. Al fatturato andrò a togliere o mettere la variazione dei crediti verso clienti, cercando di capire rispetto all'inizio del periodo e con riferimento alla chiusura, come sono variati i crediti. Sono aumentati o diminuiti? Se ad inizio periodo questi erano 100 ed a fine periodo ammontano a 80, avrò una variazione di -20 e di conseguenza più cassa. Contrariamente se io ho 100 di crediti ad inizio periodo e 120 alla fine dello stesso, c'è qualcosa che ha assorbito cassa. Una buona gestione tende a razionalizzare i crediti, in quanto assorbono cassa. Se ci aspettiamo un'entrata domani di 1.000€ ma il debitore non li versa, chiede di aspettare, per me inizia ad essere un problema, poiché facevo affidamento su quei soldi per delle spese. Un flusso di cassa in entrata massimizzato è positivo. Se i crediti sono pari a 0 e il fatturato coincide con il flusso di cassa in entrata, ci si trova in una posizione perfetta. Quindi ciò che non è cassa è credito es ricavi per 100.000 e variazione di cassa di 10.000 flusso di cassa di 110.000 e i crediti diminuiscono. 2. Costi operativi monetari

Abbiamo i costi connessi all'acquisto di materie prime, quella materia che è strumentale alla mia produzione. Stiamo parlando di costi e quindi uscite finanziarie. Qui si inserisce un altro elemento: uno sono i debiti verso fornitori, se ho al 1 Gennaio 100 come debiti verso fornitori e 120 al 31 Dicembre avrò più disponibilità di cassa poiché avrò pagato di meno, avrò spuntato qualche giorno contrattuale in più.

3. Variazione delle rimanenze di prodotti finiti e semilavorati – il magazzino non è fatto di sole materie prime, ma anche di semilavorati, i quali non hanno debito vs fornitori, ma qualcosa che metto a magazzino che ha un suo valore ed avrà una sua rotazione; ma anche qua abbiamo un assorbimento di cassa (per pagare materiali e retribuire personale)

• Nel caso in cui si adotti il CE a produzione e valore aggiunto tali variazioni vanno sottratte al flusso di cassa in entrata

• Nel caso in cui si adotti il CE a fatturato e costo del venduto nel computo dei flussi di cassa in uscita vanno considerate anche queste variazioni, che vanno sottratte al flusso di cassa in uscita

Se il materiale che ho comprato non si è trasformato in ricavo, rimane in magazzino ed il magazzino assorbe cassa: per questo, se immaginiamo di avere al 1 Gennaio un magazzino di 100 ed al 31 Dicembre un magazzino di 150 in rimanenze di materie prime, quella differenza di 50 è un assorbimento di cassa che non si è trasformato in ricavo. Esempio: Un’azienda in Franciacorta ha un milione di bottiglie non vendute a magazzino; ogni anno, negli ultimi esercizi, aveva una produzione di 400-500.000 bottiglie, ma riusciva a venderne solo 200.000. Questa situazione per l’impresa è sfavorevole, poiché si sostengono dei costi che non vengono bilanciati con nessun flusso di cassa in ingresso. Se non si gestiscono i debiti verso fornitori o le rimanenze di materie prime si avranno dei flussi di cassa in uscita molto grandi e ci troveremo in situazioni in cui saremo in utile, ma non avremo i soldi; senza soldi ci dovremo rivolgere ad una banca, per la quale saremo dei debitori ideali in quanto dal punto di vista reddituale non siamo una società in perdita, e quindi rientriamo nelle società finanziabili. Peccato che per una cattiva gestione della gestione finanziaria la banca prenderà una buona parte della ricchezza che abbiamo prodotto nel bilancio di esercizio, nel conto economico.

Ripasso C'è un punto comune tra le dinamiche reddituali (costi e ricavi) e le dinamiche finanziarie (entrate ed uscite): ciò che è costo o ricavo col tempo si può trasformare in entrata o uscita. Questo comporta delle rettifiche nel momento in cui andiamo ad analizzare i flussi di cassa.

Il conto economico rileva la presenza di quattro gestioni per noi importanti. Abbiamo inoltre analizzato due differenti approcci: top down e bottom up: il CE si guarda dall'alto o dal basso. Il CE parte sempre dal fatturato, dal valore della produzione, da quelle voci che hanno valore positivo e in seguito si tolgono i costi rilevati in esercizio. Rimane così l'utile. Se l’approccio da noi utilizzato è bottom up partiamo dal reddito netto, dal basso verso l’alto; se è top down partiamo da quei valori positivi quali i ricavi, il fatturato, il valore produzione. Il MOL è espressione di una differenza tra ricavi e costi della gestione corrente, 2

l’EBITDA scoperto nel momento in cui si andavano a riclassificare i conti economici. A mancare a quel MOL era la gestione fiscale, decurtata in seguito.

Abbiamo introdotto le rettifiche, delle variazioni. Prendiamo il fatturato come riferimento: il fatturato coincide con l'emissione di fatture e la registrazione di ricavi, ma sappiamo che questi non coincidono con le entrate finanziarie, perchè spesso si viene pagati a 30, 60, 90 o 120 giorni, a meno che si abbia una attività B2C come il supermercato, il benzinaio, che ha una coincidenza tra ricavo ed entrata di cassa, attraverso il pagamento immediato in contanti. Ciò che differenzia il ricavo dai flussi di cassa che questo ha generato in entrata è il valore dei crediti, cioè il valore di quei ricavi parcheggiati in attivo dello stato patrimoniale in attesa di essere riscossi. La stessa cosa vale per i flussi di cassa in uscita, funzionali alla produzione di un bene. Il cliente fa un accordo con il fornitore. In base a questo accordo, riceve la materia prima necessaria per realizzazione del prodotto, ma fa allo stesso tempo presente che non venderà subito il prodotto finale, quindi chiede una dilazione del pagamento. Certi costi che ancora non hanno coinciso con delle uscite finanziarie, e che quindi corrispondono a un debito, devono essere tolti.

Le materie prime concorrono alla formazione di un altro aggregato, il magazzino. Questo valore deve essere tolto dal conto dei flussi di cassa, perché rappresenta cassa parcheggiata. Le materie prime che abbiamo in stock vanno a incidere sui flussi di cassa, perché il magazzino assorbe cassa. Stiamo parlando di variazioni, valori tra il 1 gennaio e il 31 dicembre: avremo delle variazioni in aumento, o delle variazioni in diminuzione. Se abbiamo delle variazioni in diminuzione delle rimanenze di materie prime, per esempio 100 al 1 gennaio e 80 al 31 dicembre, questa è una cosa buona dal punto di vista dei flussi di cassa.

4. Imposte di esercizio: la gestione fiscale si va a comprendere nella gestione corrente, quello che nel CE emerge in modo autonomo e autoritario. Andiamo qui a verificare la variazione del fondo imposte di stato patrimoniale, ovvero se questo è andato ad aumentare o a diminuire. Nello Stato Patrimoniale c’è un fondo imposte.

L'aumentare dei crediti verso l’erario è da imputare come un aspetto negativo, perchè significa che a causa di errori o procedure forfettarie ho pagato delle tasse in eccesso in passato: piuttosto che sbagliare, spesso si pagano delle tasse in eccesso che vengono in seguito rilevate dall’Agenzia delle entrate tramite delle verifiche. In seguito a ciò, si viene contattati e si gode di un rimborso versato nel corso degli anni. Si vanta così un credito nei confronti dell'erario (credito di imposta), che per noi però è negativo, perché questo significa che abbiamo usato della cassa che avremmo potuto usare per altro. Il rimborso ha però un effetto positivo sulla cassa, in quanto fa diminuire il fondo imposte.

L'effettiva uscita di cassa relativa alla gestione delle imposte di esercizio sarà:

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In una visione di insieme, mettendo a confronto le grandezze reddituali e le relative rettifiche finanziarie, risulterà che:

Variazione CCNC (Capitale Circolante Netto Commerciale, o Working capital): La sommatoria di tutte le rettifiche, ovvero delle variazioni che hanno avuto luogo tra il 1 Gennaio e il 31 Dicembre, coincide con la variazione del Capitale circolante, del Working capital, ovvero ci dice come il Capitale circolante fotografato il 1 Gennaio è variato nel corso dell’esercizio: se questo aumenta, per esempio mediante i crediti o il magazzino, avrò bisogno di più cassa per far funzionare l'azienda, poiché la cassa sarà diminuita rispetto a quelle che erano le previsioni e quindi il flusso di cassa della Gestione Corrente (GC) sarà più basso di quanto dovrebbe, avremo in tasca meno soldi. Se ad un ricavo coincide un’entrata finanziaria ci troviamo in una situazione perfetta. In quelle aziende che si trovano in difficoltà, che arrancano, si va a vedere come prima cosa la gestione dei crediti e la gestione del magazzino. Generalmente la gestione dei crediti è pessima. La prima cosa da fare è cercare di ottenere più cassa possibile dai crediti ancora attesi, poiché continuare ad indebitarsi, con alti tassi di interesse, è un rischio. Piuttosto è meglio svendere, poiché si stanno pagando oneri finanziari, interessi alle banche, su una cassa che si potrebbe avere vendendo quanto è a magazzino: questo è quello che succede nei saldi, dove non si ha un guadagno, ma neanche una perdita. Al contrario, la cassa costa, indebitarsi con le banche costa e vincola.

Gli altri flussi di cassa sono meno impegnativi rispetto a quello della GC.

2. CASH FLOW DELLA GESTIONE INVESTIMENTI

Il flusso di cassa della Gestione Investimenti è dato da un flusso di cassa generato da ciò che vado a disinvestire, che normalmente è gestione straordinaria. Abbiamo un impianto che gestiamo da dieci anni in produzione; all’undicesimo anno lo disinvestiamo, lo vendiamo a un buon mercato dell’usato: questo è un flusso di cassa che nasce da una attività di disinvestimento. Quando investiamo, mettiamo dei soldi; magari facciamo un mutuo per comprare un nuovo capannone. Dobbiamo rivolgerci ad una banca, che provvederà a fornirci i soldi di cui abbiamo bisogno. In quel momento rileviamo un’entrata di cassa, ma anche una uscita di cassa, che va registrata. In questo modo si calcola il saldo tra le uscite finanziarie sostenute per acquistare nuove immobilizzazioni operative e le entrate originate dalla cessione di immobilizzazioni operative. Si vanno a comprare o a vendere attività che hanno valore pluriennale.

Per determinare il flusso è necessario sommare alla variazione delle immobilizzazioni operative nette nel periodo di osservazione i relativi ammortamenti d’esercizio nel CE, che è il nostro riferimento. Come variazione di cassa dovremo registrare cosa è accaduto nel periodo; ho incassato perché ho venduto quel cespite, o è un’uscita cassa perché ho acquisito un cespite nuovo. Con gli ammortamenti di periodo vado a rilevare nel CE la quota annuale relativa alle immobilizzazioni in corso.

Per concludere l’analisi dei flussi di cassa derivati dalla gestione investimenti occorre infine prendere in considerazione le minusvalenze e le plusvalenze generate dalla cessione delle immobilizzazioni.

Le immobilizzazioni cambiano valore in bilancio rispetto alla quota di ammortamento imputata ogni anno. A noi interessa il valore lordo, perché l’ammortamento è un costo che non ha valore monetario. Noi dobbiamo andarlo a riprendere. In bilancio, all’interno dello Stato Patrimoniale io vedo le immobilizzazioni nette, già decurtate dei relativi ammortamenti. Da una parte avrò quindi la variazione delle immobilizzazioni operative lorde, dall’altra devo andare a guardare la gestione straordinaria che ha un’incidenza notevole rispetto ai flussi di cassa.

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A noi interessa monitorare i movimenti finanziari, che riguardano la cassa. La variazione di working capital ha degli effetti diretti sulla cassa: se aumenta il CCNC, dal punto di vista della cassa avrò una minore disponibilità. Un aumento del working capital ha come effetto immediato l'assorbimento di cassa; questo infatti significherà che saranno aumentati i crediti, le rimanenze, tutte quelle voci che nel dettaglio assorbono cassa, pertanto necessiterò maggiormente di fonti di finanziamento che andrò a trovare nei due soggetti precedentemente menzionati: il sistema bancario in 2

generale, oppure il socio, attraverso un aumento del capitale, che può verificarsi in varie forme. Per esempio, se una società avesse bisogno di 500.000€, un socio abbastanza solido dal punto di vista patrimoniale (10.000.000€) personalmente, al posto di depositarli in banca dove renderebbero il 5%, li potrebbe versare alla azienda come conto soci fruttifero, facendo un prestito alla sua azienda che non risulterebbe quindi come versamento di capitale di rischio.

Il flusso di cassa della GC ci dice realmente se nel periodo di osservazione, che tendenzialmente è l'esercizio, l'azienda è stata in grado di produrre o meno dei flusso di cassa, cioè se la gestione corrente ha generato dei flussi di cassa positivi o ha eroso dei flussi di cassa, anche a prescindere dall'utile. Per esempio, possiamo avere avuto 10.000.000€ di utile, ma se soltanto il 2% dei clienti ci paga la cassa va male, il nostro utile viene mangiato dalla variazione del CCNC, perchè aumentano i crediti del 98%.

Cash flow della gestione investimenti (ripresa ed approfondimento di quanto già detto)

Ci sono due dimensioni. La prima dimensione è quella degli investimenti e dei disinvestimenti delle immobilizzazioni, dei cespiti. Questo vuol dire che compro un macchinario o vendo un macchinario. Se io oggi compro un macchinario, questo ha un impatto dal punto di vista finanziario. Finanziandoci per esempio attraverso un mutuo, la banca finanzia questa acquisizione e nasce un rapporto di finanziamento a medio-lungo termine. Ma se la banca finanzia l'acquisizione di un macchinario, eroga nei nostri confronti un'entrata finanziaria, che ora noi non guardiamo, perché siamo nella gestione degli investimenti, ma sappiamo che avremo un'entrata di cassa di 100.000€, perché dovrò pagare il macchinario che sto comprando. Al tempo stesso avrò un'uscita di cassa di 100.000€ a tal fine. Qui non vedo dove reperisco quei soldi, vedo solo che o compro o vendo. Se compro, prendo 100.000€ dalla mia cassa e li verso al produttore del macchinario.

La stessa cosa vale dal punto di vista del disinvestimento. Ho per esempio un macchinario che non mi serve più e lo vendo come usato, c'è un grande mercato secondario. Immaginiamo un muletto di 10 anni, ammortizzato completamente, posto in vendita. Al momento della vendita, rilevo un'entrata di cassa.

Qui abbiamo visto i flussi di cassa generati da attività di investimento e disinvestimento. Un altro aspetto che dobbiamo considerare è che quel cespite è iscritto in bilancio. Ricordando la stesura della scrittura contabile per le immobilizzazioni, a queste vanno tolti gli ammortamenti. Le immobilizzazioni sono ciò che io iscrivo in attivo di stato patrimoniale e che riguarda il valore di un determinato investimento. Per le immobilizzazioni si va a creare un fondo, il fondo ammortamenti, incrementato ogni anno dalle quote di ammortamento, che a noi in questo caso non interessano perché sono un costo non monetario: noi scriviamo il costo dell'ammortamento in bilancio, ma a questo non corrisponde ogni anno un'uscita fisica di cassa. Si tratta di una distribuzione che noi facciamo con un rilievo prettamente fiscale, nonché di competenza. Noi ipotizziamo che un macchinario acquistato duri 10 anni e su ciascuno di questi 10

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