Pobierz Struktura i organizacja kapitalu w przedsiębiorstwie a jego wartość rynkowa i więcej Publikacje w PDF z Strategia i zarządzanie przedsiębiorstwem tylko na Docsity!
Współczesna Gospodarka
Contemporary Economy Vol. 3 Issue 4 (201 2 ) 11 - 18 Electronic Scientific Journal ISSN 2082 - 677X www.wspolczesnagospodarka.pl
STRUKTURA I ORGANIZACJA KAPITAŁU
W PRZEDSIĘBIORSTWIE A JEGO WARTOŚĆ RYNKOWA
Michał Igielski Streszczenie Dla przedsiębiorstw funkcjonujących w warunkach gospodarki globalnej, coraz trudniejsze jest funkcjonowanie na bazie dotychczasowych założeń gospodarczych związanych z posiadanym kapitałem. Zasadniczym źródłem finansowania majątku przedsiębiorstwa są jego kapitały własne pochodzące ze źródeł zewnętrznych (udziały właścicieli kapitału) oraz wewnętrznych (zysk pozostawiony do dyspozycji przedsiębiorstwa). Zmieniająca się sytuacja rynkowa może prowadzić do wzrostu kosztów produkcji. Nakłada to na osoby zajmujące się w zarządzaniem finansami konieczność optymalnego kształtowania struktury kapitałów firmy. Z jednej strony muszą dążyć do maksymalizacji stopy zyskowności własnych kapitałów, a z drugiej strony powinni utrzymywać poziom ryzyka finansowego w granicach uznawanych za rozsądne, tj. niezagrażających funkcjonowaniu firmy w przyszłości. Słowa kluczowe : wartość przedsiębiorstwa, wycena wartości przedsiębiorstwa, kapitał, struktura kapitału przedsiębiorstwa
Wstęp
Jednym z najważniejszych zadań dyrektorów finansowych jest wybór sposobu finansowania firmy w taki sposób, aby przyczynić się do wzrostu jej wartości. Podstawowym bowiem celem działania przedsiębiorstwa na rynku jest powiększenie jego wartości rynkowej, czyli maksymalizacja dochodów właścicieli firmy. Prowadzi to bowiem do zwiększenia ceny akcji przedsiębiorstwa i tym samym zwiększenia zamożności jego właścicieli. Jednostki gospodarcze osiągają ten cel, podejmując właściwe decyzje inwestycyjne i finansowe. Wysoka wartość przedsiębiorstwa na rynku daje sposobność do pozyskania środków finansowych, niezbędnych do celów rozwojowych, na korzystnych warunkach, czyli po niskich kosztach.
(^12) Michał Igielski Powszechnie uważa się, że decyzje finansowe powinny wspierać strategię inwestycyjną firmy. Zarządzanie kapitałem wiąże się z realizacją dwóch zasadniczych celów działania przedsiębiorstwa: pozyskiwaniem kapitału niezbędnego do funkcjonowania oraz dążeniem do zwiększenia jego wartości rynkowej.
1. Podejścia do definicji kapitału w przedsiębiorstwach
Pojęcie kapitału może uchodzić za słowo klucz, którego z jednej strony nie można dotknąć ale można go mieć. Z drugiej zaś strony pomimo że jest tak jakby „niewidoczny” to ma siłę burzącą imperia. Z zamieszczonej powyżej dość potocznej charakterystyki jednoznacznie wynika, iż pojęcie kapitał jest trudne do zdefiniowania, jest to pojęcie, które jakby zawiera sprzeczność w sensie treści; kapitał jest niedotykalny, a jednocześnie możliwy do zmierzenia; należało by dopowiedzieć, iż kapitał nie tylko można zmierzyć, ale należy go mierzyć. Jak zauważają niektórzy ekonomiści, kapitał stanowi krwioobieg przedsiębiorstwa, odzwierciedla źródła finansowania zasobów. Posiadając kapitał (niezależnie od tego czy pochodzi on z Kredytu bankowego, handlowego, obligacji, akcji) przedsiębiorstwo jest w stanie inwestować w składniki majątku niezbędne do generowania przychodów i zysków. Kategoria kapitału wiąże się nierozerwalnie z zyskiem, który jest jego immanentną cechą, przesłanką powstania i warunkiem istnienia. Kapitał istnieje dla zysku i odtwarzania się w skali powiększonej o zysk. Jeśli przestaje przynosić zysk, przestaje funkcjonować jako kapitał: staje się majątkiem, służącym innym celom. W potocznym rozumieniu kapitał jest rozumiany w znaczeniu zasobów. W encyklopedycznym zaś ujęciu to aktywa, które mają zdolność wytwarzania dochodu i które także zostały wyprodukowane 1 . Pojęcie kapitału w znaczeniu zasobów majątkowych znane było kupcom od dawna. Kapi- tał w znaczeniu zasobów definiuje także ekonomia - obejmuje on wszelki wynik procesu pro- dukcyjnego, który przeznaczony jest do późniejszego wykorzystania w procesie produkcyj- nym. Budynki i wyposażenie - rzeczy produkowane do produkowania innych rzeczy - stanowią przykłady tych wytwarzanych przez człowieka środków produkcji. Należy zauwa- żyć, że zarówno w nauce ekonomii jak i w nauce o zarządzaniu nabiera znaczenia idea kapita- łu społecznego, który jest uznawany za klucz do rozwiązywania problemów organizacyjnych dotyczących relacji z klientami, kontaktów pracowniczych, czy więzi organizacji ze światem zewnętrznym. Prezentowany jest pogląd, iż kapitał społeczny w tworzeniu wartości jest tak samo ważny jak kapitał rozumiany jako zasoby materialne. Niezależnie jednak od tego, czy kapitał będzie postrzegany jako zasoby materialne i nic-materialne, czy jako źródło finanso- wania zasobów, to w każdym przypadku kapitał musi być wyceniony, mimo że on sam w so- bie nie jest przedmiotem wyceny. Ponieważ warunkiem koniecznym do ustalenia wartości jest określenie przedmiotu tej wyceny, zachodzi potrzeba doboru odpowiedniego reprezentan- ta - przedmiotu, którego wartość odzwierciedlałaby wartość kapitału. Za miarodajną podstawę obliczania wartości kapitału przyjmuje się wartość dochodową przedsiębiorstwa, rozumianą jako zdolność majątku przedsiębiorstwa do przynoszenia dochodu. Chodzi zatem o dyna- miczny pomiar wartości przedsiębiorstwa (uwzględniane są efekty działalności), oparty na wartościach prognozowanych. Od tak rozumianego pomiaru wartości przedsiębiorstwa należy odróżnić pomiar statyczny, bazujący na majątku przedsiębiorstwa. Pomiar ten sprowadza się do wyceny tzw. substancji materialnej; wartość tę postrzega się albo na poziomie netto, jeśli wycenia się wartość zasobów, dla których źródłem finansowania jest suma kapitału własnego i zadłużenia (kapitału obcego). Wartość brutto majątku jest także nazywana wartością eko- nomiczną przedsiębiorstwa. W wycenie przedsiębiorstwa metodą majątkową jest widoczny wpływ struktury kapitału na wartość aktywów netto - im wyższy kapitał własny, tym wyższa (^1) A. Dyduch, Z. Wydymus, Struktura kapitału a wartość przedsiębiorstwa , Kraków 2002, s. 62-64.
(^14) Michał Igielski „lewarowania” przedsiębiorstwa. Polskie spółki rzadziej niż ich zachodnie odpowiedniczki finansują swoją działalność kapitałem obcym. Pozwala to przypuszczać, że niewiele giełdowych spółek w naszym kraju posiada zbliżoną do optymalnej strukturę kapitału. Jednocześnie oznacza to, że decyzje podejmowane w kwestii dróg finansowania nie zawsze są podejmowane racjonalnie. Reasumując, tak jak zaznaczono wcześniej, każde przedsiębiorstwo potrzebuje kapitału, aby zrealizować swe cele strategiczne. Wiąże się to z zagadnieniem finansowania składników majątku niezbędnych w prowadzeniu działalności gospodarczej^4.
3. Rodzaje kapitału występującego w przedsiębiorstwie
Generalnie, wyróżnia się dwa podstawowe rodzaje kapitału w przedsiębiorstwie, który jest widoczny w jego bilansie:
- kapitał własny (fundusze własne); - kapitał obcy, czyli dług przedsiębiorstwa. Kapitały własne pochodzą ze źródeł zewnętrznych tj. wniesione przez udziałowców (np. kapitał założycielski, zakładowy, statusowy, zasobowy, udziałowy) oraz ze źródeł wewnętrz- nych. Ze względu na źródło pochodzenia kapitałów, którymi przedsiębiorstwo finansuje swój majątek, można wyodrębnić 5 : - kapitały własne, czyli pochodzące ze źródeł zewnętrznych, to jest: wniesione przez udzia- łowców (np. kapitał założycielski, zakładowy, statusowy, zasobowy, udziałowy) oraz źródeł wewnętrznych (głównie stanowiące równowartość wygospodarowanego zysku netto pozo- stawionego do dyspozycji przedsiębiorstwa); - kapitały obce, występujące w formie pożyczek, kredytów lub innego rodzaju zobowiązań (np. podatkowych). Zasadniczą substancją kapitałów firmy, których źródła powinny stanowić jej kapitał wła- sny, są: - wkłady kapitałowe właścicieli, wnoszone w formie udziałów, subskrypcji akcji itp., tworzą- ce kapitał podstawowy, noszący różne nazwy - w zależności od formy prawnej przedsię- biorstwa (np. kapitał założycielski, udziałowy, zakładowy, akcyjny); - zyski pozostawione do dyspozycji przedsiębiorstwa (tj. reinwestowane w firmie), przezna- czone na pokrycie przyszłego ryzyka i umocnienie ogólnego poziomu finansowego (np. na kapitał zapasowy, rezerwowy) lub na z góry określony cel (np. na fundusz inwestycyjny). Kapitały własne znajdują się w bezterminowej dyspozycji firmy, a na ich zwrot udzia- łowcy mogą liczyć w zasadzie dopiero w momencie jej likwidacji. Ewentualne zmniejszenie kapitałów własnych o statutowym charakterze w okresie funkcjonowania firmy wymaga spe- cjalnej procedury prawnej, uwzględniającej m.in. zabezpieczenie interesów jej wierzycieli. Kapitały własne przedsiębiorstwa mogą ulegać zwiększeniu w przypadku dopuszczonej prze- pisami prawa aktualizacji wartości majątku, uwzględniającej skutki inflacji. W spółkach ak- cyjnych źródłem zwiększenia kapitałów zapasowych może być także nadwyżka występująca w przypadku wypuszczenia akcji po cenie wyższej (emisyjnej) od ceny nominalnej^6.
4. Istota struktury kapitału
W krajach anglosaskich postrzega się strukturę kapitału jak strukturę papierów wartościowych wyemitowanych przez przedsiębiorstwa w podziale na papiery dłużne (bony, obligacje) oraz papiery właścicielskie (udziałowe), takie jak akcje zwykłe i uprzywilejowane. (^4) Ibidem, s. 396. (^5) B. Bień, Zarządzania finansami przedsiębiorstwa , Warszawa 2000, s.157-158. (^6) Ibidem. S.159.
Struktura i organizacja kapitału w przedsiębiorstwie a jego wartość rynkowa^15 Takie podejście nie uwzględnia kredytu bankowego i pożyczek. Lepszą zatem definicją jest ujęcie struktury finansowania jako sumy długu obciążonego oprocentowaniem i kapitału własnego w przedsiębiorstwie. Kapitał ten powinien finansować aktywa netto, czyli aktywa trwałe obrotowe ujęte w aktywach bilansu, pomniejszone o zobowiązania bieżące nie obciążone oprocentowaniem. Wzajemne proporcje między długiem obciążonym oprocentowaniem a kapitałem własnym określają wskaźniki finansowe tzw. struktury kapitału. Najważniejsze z nich to wskaźnik dług/kapitał własny (wskaźnik dźwigni finansowej), zobowiązania ogółem/aktywa ogółem, dług obciążony oprocentowaniem/zainwestowany kapitał, zobowiązania długoterminowe/kapitał stały, aktywa ogółem/kapitał własny, zobowiązania ogółem/wartość rynkowa firmy. Ten ostatni wskaźnik jest istotny, gdy aktywa o dużej wartości, takie jak znak firmowy, nazwa, nie są w pełni ujmowane w bilansie 7 . W gospodarce opartej na wiedzy koniecznością staje się budowanie strategii przyszłego wzrostu wartości, odnoszącego się do przyszłości, ale i związanego z teraźniejszością. Wybór i alokacja zasobów, umiejętność tworzenia alternatyw, to opcje przyszłości, wybory przy- szłych celów dokonuje się jednak w czasie teraźniejszym. W gospodarce opartej na wiedzy strategia zarządzania pełni coraz większą rolę. Podkreślić tu należy również kluczowe zna- czenie kapitału ludzkiego, jako swoistego generatora wartości przedsiębiorstwa. Jednakże traktowanie „ludzi” jako tak ważnego zasobu przedsiębiorstwa wymusza konieczność doko- nywania jego ciągłego i skonkretyzowanego oceniania, wykazywania w sprawozdaniach fi- nansowych oraz uwzględniania jego roli w kreowaniu wartości dochodowej przedsiębiorstwa. Z kolei zupełnie innym czynnikiem / procesem jest postępująca globalizacja gospodarki, przynosząca z sobą kolosalne zmiany w zarządzaniu przedsiębiorstwem. Przedsiębiorstwa realizujące strategię globalną prowadzą rachunek ekonomiczny w skali światowej, co prowa- dzi do charakterystycznego dla tego typu gospodarki swobodnego przepływu kapitałów, w wielu przypadkach doprowadzającego do konsolidacji przedsiębiorstw, ich fuzji. Swobodny przepływ kapitałów odnosi się również do przepływu zasobów ludzkich – kapitału intelektu- alnego. Dzięki zjawisku transferu wiedzy można stwierdzić, iż u podstaw podejmowanych decyzji o przepływach kapitału leży nowe spojrzenie na dokonywanie pomiaru skuteczności działania podmiotów gospodarczych. Za miernik tej skuteczności działania przedsiębiorstwa w warunkach globalizacji uznaje się wartość dla akcjonariusza, umożliwiającą szersze spoj- rzenie na problem zyskowności przedsięwzięcia gospodarczego oraz wysokości stopy zwrotu z zainwestowanego w nie kapitału. Ta, można powiedzieć, nowa kategoria ekonomiczna, ma- jąca niewątpliwie charakter spojrzenia w przyszłość i uwzględniająca czynnik ryzyka gospo- darczego jest okazją i zarazem szansą udzielania odpowiedzi na pytanie stawiane przez zarzą- dzających podmiotami gospodarczymi, dotyczące efektów podejmowanych przez nich działań
- efektów jakie osiągają w warunkach postępującej globalizacji, rewolucji technologicznej (przede wszystkim w dziedzinie teleinformatyki) oraz ekspansji prywatnego kapitału^8. Wobec miernika wartość dla akcjonariusza w innym wymiarze należy postrzegać wycenę przedsiębiorstwa - nie jako sam w sobie przedmiot wartości, lecz jako narzędzie wspomagają- ce podejmowanie lepszych decyzji. Pomiar wartości przedsiębiorstwa nabiera w tym przy- padku szczególnego znaczenia z punktu widzenia maksymalizacji wartości przedsiębiorstw dla udziałowców, traktowanej jako podstawowy cel przedsiębiorstwa; chodzi zatem o pomiar dla potrzeb zarządzania wartością przedsiębiorstwa. Model zarządzania wartością przedsię- biorstwa nakierowany na maksymalizację wartości dla udziałowców jest charakterystyczny dla gospodarki USA, natomiast w krajach europejskich oraz w Japonii szuka się kompromi- sów pomiędzy zainteresowanymi stronami (klienci, pracownicy, wierzyciele, akcjonariusze, rząd, a nawet całe społeczeństwo), uważając, iż polityka maksymalizacji wartości firmy dla akcjonariuszy jest nieefektywna, krótkowzroczna, uproszczona, a nawet antyspołeczna. Nie- (^7) J. Czekaj, Z. Dreszer, Zarządzania finansami przedsiębiorstw. Podstawy teorii , Warszawa 2001, s. 90-91. (^8) Ibidem, s. 93.
Struktura i organizacja kapitału w przedsiębiorstwie a jego wartość rynkowa^17 prowadzić do nadmiernego wzrostu kosztów finansowych oraz do utraty płynności finansowej. Wynika stąd konieczność kształtowania optymalnej struktury kapitałów firmy w sposób zapewniający maksymalizację stopy zyskowności własnych kapitałów ale przy utrzymaniu granic z góry określonego ryzyka finansowego, uznawanego na rozsądne, tj. nie zagrażającego nadmiernie przyszłościowej egzystencji firmy. Kształtując strukturę kapitałów, trzeba także uwzględniać potrzebę przestrzegania wzajemnych jej związków ze strukturą majątku. W szczególności wartość majątku trwałego powinna być w pełni pokryta kapitałami stałymi (własnymi oraz długoterminowymi zobowiązaniami), z nadwyżką służącą częściowemu finansowaniu majątku obrotowego. Niezbędne jest również prowadzenie polityki kształtowania i podziału zysku w sposób zapewniający co najmniej utrzymanie realnej wartości kapitałów własnych, umożliwiających unikniecie ich deprecjacji powodowanej inf1acją. Możliwość racjonalnego kształtowania struktury kapitałów firmy zależy od tego czy zachowuje ona odpowiednią elastyczność finansową (tj. praktyczną możliwość wyboru źródeł finansowa.). To zaś z kolei uwarunkowane jest przestrzeganiem przez firmę zasady terminowego regulowania bieżących i przyszłych zobowiązań 12 . Literatura
- Bień B., Zarządzania finansami przedsiębi orstwa, Warszawa 2000.
- Czekaj J., Dreszer Z., Zarządzania finansami przedsiębiorstw. Podstawy teorii , War- szawa 2001.
- Dyduch A., Wydymus Z., Struktura kapitału a wartość przedsiębiorstwa , Kraków
- Grzenkiewicz N., Kowalczyk J., Kusak A., Podgórski Z., Analiza ekonomiczna przed- siębiorstwa , Wydawnictwo Naukowe Wydziału Zarządzania UW, Warszawa 2007.
- Jerzemowska M., Analiza ekonomiczna w przedsiębiorstwie , Warszawa 2006.
- Rzerzycka A., Wartość przedsiębiorstwa, jej istota i znaczenie , Wartość przedsiębior- stwa i metody jej wyznaczania , Gdańsk 2007.
- Szczęsna-Urbaniak A., Wpływ struktury kapitału na wartość przedsiębiorstwa. Insty- tut Ekonomiki i Organizacji Przedsiębiorstw Uniwersytetu Szczecińskiego, Szczecin
CAPITAL STRUCTURE AND ORGANIZATION OF AN ENTERPRISE
AND ITS MARKET VALUE
Summary For companies operating in the global economy, functioning on the basis of existing economic assumptions on equities becomes increasingly difficult. The main source of financing of business assets is shareholders (external sources) and profit remaining in the company (internal sources). Changing market conditions may lead to increased production costs. This imposes on financial managers the need for optimisation of the capital structure of a company. On one hand, they must seek to maximize the profitability of their equity, on the other hand should maintain the level of financial risk within the (^12) B. Bień, Zarządzania finansami przedsiębiorstwa, Warszawa 2000, s.194.
(^18) Michał Igielski limits considered to be reasonable, that is not jeopardizing the functioning of the company in the future. Keywords: value of the company, valuation of the company capital, company's capital structure dr Michał Igielski Akademia Morska w Gdyni ul. Morska 81-87, 81-255 Gdynia e-mail: [email protected]
