Scarica Commerciale libro costi e più Schemi e mappe concettuali in PDF di Diritto Commerciale solo su Docsity!
IL MERCATO MOBILIARE – R. COSTI
CAPITOLO 1
INTRODUZIONE.
1.NOZIONE DI MERCATO MOBILIARE.
Mercato mobiliare: segmento di mercato finanziario sul quale vengono prodotti e/o scambiati valori mobiliari e svolte le attività relative ad essi. Si differenzia da altri due sottogruppi del mercato finanziario: Mercato bancario: risparmiatori comprano depositi. Affidati comprano prestiti. Mercato assicurativo: assicurati comprano diritti alla copertura di rischi. Questi due ultimi mercati si definiscono in base al contenuto dei loro prodotti, non sulla loro attitudine alla circolazione. La complementarietà delle varie branche del mercato finanziario ha cerato prodotti misti e gruppi che operano contemporaneamente su tutti-> si avvalgono della stessa rete per la distribuzione dei prodotti (conglomerati finanziari). Distinzioni interne al mercato:
- Mercato mobiliare primario: offerte di nuovi valori mobiliari che le i. o le p.a. emetto per acquisire nuovo risparmio.
- Mercato mobiliare secondario: negoziazioni con oggetto valori mobiliari già emessi.
- Mercato dei titoli pubblici: soprattutto quello all’ingrosso ha una grande rilevanza per la politica economica del Governo e per la politica monetaria della banca centrale-> il mercato dei titoli privati non ha la stessa rilevanza.
- Mercati regolamentari: sottoposti a complessa disciplina
- Mercati non regolamentati: regolati dalle norme genericamente applicate alle negoziazioni di strumenti finanziari. Valori mobiliari: (definizione pregiuridica del termine) prodotti finanziari naturalmente destinati alla circolazione. Si caratterizzano per la loro negoziabilità Prodotti finanziari-> si distinguono per: Rendimento, Diritti che attribuiscono, Scadenza Utilizzabilità come mezzi di pagamento. !i legislatori italiano ed ue possono estendere la tutela per particolari interessi le norme tipiche del mercato mobiliare ai prodotti finanziari non negoziabili. 2. INTERMEDIARI DI MERCATO MOBILIARE Intermediari: favoriscono l’incontro della domanda e dell’offerta di un certa quantità di valore mobiliare. Nascono imprese per l’incontro tra la D e O del risparmio e per il investimento ottimale-> tendenzialmente sistemi economici con mercati finanziari sviluppati la massima parte del risparmio è negoziata e gestita da loro. Ruolo rilievo nella gestione delle imprese: acquistano partecipazioni significative. (Tener conto della loro presenza quando di affrontano problemi di corporate governance). Investitori istituzionali: alcuni costituiscono la categoria di “organismi di investimento collettivo in valori mobiliari” (OICVM)-> disciplina particolare dettata dalle direttive comunitarie. Sono quelle società di gesitone del risparmio che istituiscono e gestiscono i fondi comuni di investimento mobiliare aperti o chiusi. Potrebbero essere ricomprese nella categoria anche le organizzazioni che gestiscono i mercati regolamentari ma per specificità e funzione -> collocazione nella categoria intermediari mobiliari. 3. LE RAGIONI DI UNA DISCIPLINA SPECIALE DEL MERCATO MOBILIARE Emissione valori mobiliari, Negoziazione e gestione, Attività intermediari, sottoposte a norme speciali che possono derogare anche le norme di diritto comune. struttura pubblica integrata con organi di autocontrollo esercita funzioni di vigilanza su: Soggetti, Attività, Contratti che riguardano l’organizzazione e funzionamento del m.m.
Perché il m.m. ha un ordinamento speciale(costituito da norme destinate a garantire: trasparenza, correttezza, stabilità):
- Difficoltà di capire il contenuto del valore mobiliare-> questo si esaurisce in un contratto che di per sé è meno conoscibile di ogni altra res per di più questo prevede lo scambio di una somma di denaro a fronte d’una aspettativa rimessa al comportamento di chi deve soddisfare la stessa aspettativa.
- Dal 1. Deriva idea-> assicurare al risparmiatore un grado di informazione sui valori mobiliari maggiore rispetto a quello previsto dalle norme comuni, soprattutto perché le negoziazioni avvengono di massa ed in modo impersonale-> strumenti di diritto comune non trovano spazio. Da questo: informazione-> bene pubblico, trasparenza-> obiettivo interesse pubblico attraverso l’imposizione di strutture di concreta attuazione e imposizione di particolari doveri. Scopo intervento pubblico: garantire trasparenza-> funzionamento efficace del mercato così che ci possa essere un’allocazione ottima delle risorse. Il mercato da solo non garantirebbe la trasparenza-> necessario per forza l’intervento pubblico. Norme trasparenza : non sufficienti per garantire efficienza mercato-> altre regole di comportamento che permettono d’attirare anche una quantità tale di risparmio per un equilibrato finanziamento delle imprese. Es.: norme di controllo sull’entrata nel mercato predisposte dagli intermediari-> per la stabilità del mercato stesso. Modello di vigilanza : controllo sulle singole imprese diretto a garantire il rispetto delle regole di t., c., s.,-> non ha vigilanza strutturale. Affidata a: agenzie indipendente-> no potere politico.
4.DAL VOLORE MOBILIARE ALLO STRUMENTO FINANZIARIO Problemi nell’individuazione della nozione di m.m. Fino a D.lgs. n. 415 del 1996 : definizione del m.m. poteva costruirsi sul concetto-nozione di valore mobiliare-> però il v.m. non circoscritto in modo univoco. La stessa recupera dalle direttive comunitarie la nozione di strumento finanziario-> la pone a base della legge n.1 del 1991 che disciplinava le attività di intermediazione mobiliare. Tutte altre leggi continuavano a basarsi sulla nozione precedente di v.m. Quindi esistevano due espressioni per indicare i beni scambiati nel m.m.: Valore mobiliare, Strumento finanziario: secondo alcuni aveva contenuti diversi rispetto al v.m. D.Lgs. n. 58 del 24 febbraio 1998 : emargina la nozione di v.m. ampliando l’applicazione del concetto di strumento finanziario ed introduce la il prodotto finanziario. D.Lgs. n. 164 del 2007 , in attivazione della direttiva 2004/39: inserisce il v.m. come una species degli strumenti finanziari.
5.PRODOTTI E STRUMENTI FINANZIARI, VALORI MOBILIARI E TITOLI Prodotti finanziari : strumenti finanziari e ogni altra forma di investimento di natura finanziaria. Rapporto tra prodotto e strumento-> di genere a specie: gli strumenti sono una categoria nominata nell’ambito del genere di prodotti. (art.1, co. 1 T.U. n.58 del 1998) Strumenti finanziari : definiti art.1, co. 2 T.U. n.58 del 1998. (pag 8 e 9). Valori mobiliari : valori che possono essere negoziati nel mercato dei capitali. Definiti da art. 1, co. 1 –bis T.U.F. del D.Lgs. n. 164 del 2007. (es. pag 9 e 10). Cosa sono: valori negoziabili del mercato dei capitali, catalogo aperto. appartengono e contribuiscono a definire i confini del mercato dei capitali (mercato nel quale di negoziano strumenti finanziari di media e lunga durata destinati al finanziamento degli emittenti e delle imprese) contrapposto al mercato monetario (nel quale si negoziano strumenti finanziari a breve e brevissimo termine che possono essere trasformanti in moneta senza grosse perdite di valore nominale-> però di per sé non sono mezzi di pagamento.) attitudine alla circolazione-> caratteristica propria: non posseduta da altri strumenti finanziari. Titoli : strumenti finanziari che attribuiscono: diritto di voto (anche limitatamente ad alcuni argomenti specifici) nell’assemblea ordinaria e straordinaria. Sono una specie dei v.m.. La disciplina delle OPA si applica alle soc. italiane che abbiano appunto titoli quotati in un mercato regolamentare dentro l’unione Strumenti di mercato monetario : categorie di strumenti negoziati nel mercato monetario-> buoni del tesoro, certificati di deposito e carte commerciali. ! Mezzi di pagamento non sono strumenti finanziari né prodotti finanziari.
( art. 1, _w-quater, T.U.F) "emittenti quotati aventi l'Italia come Stato membro d'origine": 1) le emittenti azioni ammesse alle negoziazioni in mercati regolamentati italiani o di altro Stato membro della Comunità europea, aventi sede in Italia;
- gli emittenti titoli di debito di valore nominale unitario inferiore ad euro mille, o valore corrispondente in valuta diversa, ammessi alle negoziazioni in mercati regolamentati italiani o di altro Stato membro della Comunità europea, aventi sede in Italia;
- gli emittenti valori mobiliari di cui ai numeri 1) e 2), aventi sede in uno Stato non appartenente alla Comunità europea, per i quali la prima domanda di ammissione alle negoziazioni in un mercato regolamentato della Comunità europea è stata presentata in Italia o che hanno successivamente scelto l'Italia come Stato membro d'origine quando tale prima domanda di ammissione non è stata effettuata in base a una propria scelta;
- gli emittenti valori mobiliari diversi da quelli di cui ai numeri 1) e 2), aventi sede in Italia o i cui valori mobiliari sono ammessi alle negoziazioni in un mercato regolamentato italiano, che hanno scelto l'Italia come Stato membro d'origine. L'emittente può scegliere un solo Stato membro come Stato membro d'origine. La scelta resta valida per almeno tre anni, salvo il caso in cui i valori mobiliari dell'emittente non sono più ammessi alla negoziazione in alcun mercato regolamentato della Comunità europea;)_ La stessa normativa della parità degli emittenti vale per: (indipendente che abbiano ad oggetto s.f.) Vendita e sottoscrizione Offerte acquisto e scambio. Il nesso tra efficienza del m. e parità di trattamento non è immediato ma lo si scorge nella necessità di eliminare comportamenti che possono minare la credibilità del mercato e segmentazione sempre del mercato-> causando una non efficienza e non concorrenzialità.
1.2. I TIPI DI APPELLO AL PUBBLICO RISPARMIO
1. Offerta al pubblico di p.f.: definiti dal primo tuf come sollecitazione di investimento. Ogni comunicazione rivolta a persone, in qualsiasi forma e mezzo che presenti sufficienti informazioni sulle condizioni dell’offerta e dei p.f. offerti così da mettere un investitore in grado di decidere di acquistare o sottoscrivere tali p.f., incluso il collocamento tramite soggetti abilitati. Agli oblati viene proposto di trasferire all’offerente una somma di denaro in cambio di strumenti finanziari già sul mercato o da immettere. Presenta un grado di pericolosità maggiore della seconda-> risparmiatore trasferisce un valore certo per in cambio di un p.f. di valore non altrettanto certo.-> tuf prevede controlli più stringenti per l’offerente. Infatti l’offerta deve essere preventivamente ed esplicitamente autorizzata dalla consob (non è prevista per la 2.) 2. Offerta pubblica di acquisto o scambio: ogni offerta, invito a offrire o messaggio promozionale, in qualsiasi forma effettuati, finalizzati all’acquisto o allo scambio di prodotti finanziari e rivolti a un numero di soggetti e di ammontare complessivo superiori a quelli indicati nel regolamento previsto-> soggetti almeno 150 per un ammontare pari o superiore a 5 milioni di euro. agli oblati viene proposto di ricevere denaro in cambio dei prodotti finanziari dagli stessi posseduti o di ricevere altri prodotti finanziari in cambio di quelli che l’offerente si impegna ad acquistare. Risparmiatore riceve una prestazione certa in cambio di un prodotto finanziario di più incerto valore, o per lo meno effettua un’opera di scambio fra valori non certi. Offerta deve essere comunicata alla consob-> può pretendere info ulteriori da quelle indicate dall’offerente. Se entro il termine d’approvazione la consob tace si deve considerare approvato.
1.3 LA NOZIONE DI APPELLO AL PUBLBICO RISPARMIO Trova applicazione solo quando:
- Oggetto sono p.f.
- Particolare contenuto,
- Rivolto al pubblico Deve avere tutte la caratteristiche indicate dal 1336 cc: “L’offerta al pubblico, quando contiene gli estremi essenziali del contratto alla cui conclusione è diretta, vale come proposta, salvo che risulti diversamente dalle circostanze o dagli usi. La revoca dell’offerta, se è fatta nella stessa forma dell’offerta o in forma equipollente, è efficace anche in confronto di chi non ne ha avuto notizia” -> vengono considererete offerte al pubblico risparmio anche quelle comunicazione che tendano alla successiva conclusione di un contratto. Sono diversamente definite a seconda dell’offerta. Offerta di prodotti finanziari: ogni comunicazione che presenti sufficienti informazioni sulle considerazioni sulle condizioni dell’offerta e dei p.f. offerti così da mettere un investitore in grado di decidere di acquistare o sottoscrivere tali titolo. Secondo l’autore può essere anche un messaggio promozionale diretto alla vendita e alla sottoscrizione->
imposte le stesse regole dell’offerta al pubblico. Non vuol dire che ogni annuncio pubblicitario deve essere considerato un m.p., ad es. non è un m.p. la mera presentazione delle qualità di un soggetto che non sia diretto alla conclusione di uno specifico contratto. Un appello viene sottoposto alla normativa del tuf quando rivolto al pubblico risparmio. Quando un sollecitazione passa dall’essere privata a pubblica? Bisogna accertare se il bisogno di protezione del suo destinatario possa trovare soddisfazione nelle norme civilistiche del contratto o se queste sono inadeguate. Assumono rilievo due elementi: Quantitativo: numero dei destinatari della sollecitazione. Quando questo è così altro da rendere inevitabilmente standardizzata e impersonale la formazione dell’accordo contrattuale-> strumenti di tutela previsti dal cc per proteggere l’autenticità della volontà negoziale non sono idonei-> sarà considerata pubblica = sottoposta agli obblighi previsti dalle norme speciali. È un criterio non assoluto: possono verificarsi situazioni in cui la particolare condizione o la spiccata professionalità dei destinatari-> consentono una consapevole valutazione dell’offerta rendendola superflua per loro e gravosa per offerente. Può anche essere non necessaria quando la dimensione dell’operazione sia: -contenuta, - platea di destinatari limitata. Qualitativo : professionalità dei destinatari. Da questi criteri la consob ha stabilito che non si applicano le norme dell’o. al p.: “a) rivolte ad un numero di soggetti inferiore a centocinquanta, diversi dagli investitori qualificati di cui alla successiva lettera b) 157 ; b) rivolte a investitori qualificati, intendendosi per tali i soggetti indicati all’articolo 26, comma 1, lettera d), del regolamento recante norme di attuazione del decreto legislativo 24 febbraio 1998, n. 58 in materia di intermediari, adottato dalla Consob con delibera n. 16190 del 29 ottobre 2007 e successive modifiche. Le imprese di investimento e le banche comunicano la propria classificazione, su richiesta, all’emittente, fatta salva la legislazione in vigore sulla protezione dei dati. Le imprese di investimento e le banche autorizzate a continuare a considerare tali gli attuali clienti professionali, a norma dell’articolo 71, paragrafo 6, della direttiva 2004/39/CE, sono autorizzate a trattare tali clienti come investitori qualificati ai sensi dell’articolo 100 del Testo unico 158 ; c) aventi ad oggetto prodotti finanziari inclusi in un’offerta il cui corrispettivo totale, calcolato all’interno dell’Unione Europea, sia inferiore a 5.000.000 di euro. A tal fine si considerano unitariamente più offerte aventi ad oggetto il medesimo prodotto effettuate dal medesimo emittente od offerente nell’arco di dodici mesi d) aventi ad oggetto prodotti finanziari diversi da quelli indicati nelle lettere f) e g) per un corrispettivo totale di almeno 100.000 euro per investitore e per ogni offerta separata 160 ; (art. 34-ter regolamento emittenti) non rientrano comunque delle o. al p. di p.f. quelle riservate agli investitori qualificati-> rientrano le banche, imprese di assicurazione, soc. gestione collettiva etc. Tra le escluse rientrano anche le offerte di acquisto e di vendita di p.f. effettuate in mercati regolamentati e, se ricorrono le condizioni indicate dalla consob con regolamento, quelle effettuate nei sistemi multilaterali di negoziazione o da internalizzatori sistematici. (art. 205,tu n 58 del 1998)
1.4 I SOGGETTI COINVOLTI NELL’APPELLO AL PUBBLICO RISPARMIO Si possono distinguere tre diversi ruoli: Emittente dei p.f. oggetto dell’offerta Proponente l’operazione-> può coincidere o meno con l’emittente Intermediari collocatori: possono essere soggetti diversi sia dall’emittente sia dal proponente. Hanno il compito di concludere i contratti di acquisto o vendita dei p.f. oggetto dell’offerta. Responsabile del collocamento : ruolo importante nell’offerta al pubblico di vendita o sottoscrizione.
1. 5 APPELLO AL PUBBLICO RISPARMIO E FORMA DEI CONTRATTI La legge non prescrive una forma solenne né tanto meno scritta per la conclusione dei contratti sollecitati da un appello al pubblico risparmio->deve essere ridimensionata tenendo presente gli addempimenti imposti allo svolgimento della sollecitazione all’investimento e alle offerte di vendita e scambio. Infatti ex art. 34-quinquies del regolamento emittenti: “ 2. L'adesione all’offerta è effettuata mediante la sottoscrizione, anche telematica, dell’apposito modulo o con altre modalità equivalenti indicate nel prospetto.” -> il contratto per l’organo di controllo deve essere necessariamente in forma scritta, la volontarietà contrattuale può essere raccolta solo nel: doc. integrativo del prospetto o doc. d’offerta, dal non rispetto però non si può dire che ne derivi la nullità o inefficacia del contratto concluso. Trovano applicazione le norme che disciplinano i contratti con i consumatori-> nei limiti in cui queste trovano applicazione nei contratti aventi ad oggetto strumenti finanziari.
“Il prospetto approvato è depositato presso la Consob secondo le modalità specificate dalla stessa con propria comunicazione, nonché messo a disposizione del pubblico dall'emittente o dall'offerente, quanto prima e, in ogni caso, non più tardi dell'inizio dell'offerta: a) o mediante inserimento in uno o più giornali a diffusione nazionale o a larga diffusione nello Stato membro in cui è effettuata l'offerta; b) o in forma stampata e gratuitamente, presso la sede legale dell'emittente e presso gli uffici degli intermediari incaricati del collocamento, compresi i soggetti che operano per conto di questi ultimi; c) o in forma elettronica nel sito internet dell'emittente o, se del caso, nel sito degli intermediari incaricati del collocamento, compresi i soggetti che operano per conto di questi ultimi.” Non indica il prezzo e quantità p.f. offerti-> possono essere pubblicati in un avviso integrativo in coincidenza con l’inizio dell’offerta (art.7 regolamento emittenti)
2.4.LE IPOTESI DI INAPPLICABILITA’ TOTALE O PARZIALE DELLA DISCIPLINA SPECIALE Altre ipotesi di inapplicabilità contemplate del tuf-> consente alla consob di individuare altri tipi di offerte al pubblico di prodotti finanziari ai quali la disciplina non si applica in tutto o in parte. Il tuf esonera dall’applicazione per la natura dell’emittente: (art. 110)
1. aventi a oggetto strumenti finanziari diversi dai titoli di capitale emessi da o che beneficiano della garanzia incondizionata e irrevocabile di uno Stato membro dell'Unione europea o emessi da organismi internazionali a _carattere pubblico di cui facciano parte uno o più Stati membri dell'Unione europea;
- aventi a oggetto strumenti finanziari emessi dalla Banca Centrale Europea o dalle banche centrali nazionali degli_ Stati membri dell'Unione Europea; la ragione dell’esone è data dalla natura dell’ente: stati, organizzazioni internazionali, esigenza di politica monetaria-> per le banche centrali escludono il rischio per l’investitore e costringono a considerare prevalenti gli interessi generali ( come quelli connessi con la politica fiscale degli stati o con la politica monetaria. Nel dettato del 1998 il tuf prevedeva anche che le norme non si applicassero per quelle aventi ad oggetto p.f. emessi da banche, diversi delle azioni o dagli s.f. che permettono di acquistare o sottoscrivere azioni, ovvero prodotti assicurativi emessi da imprese di assicurazione. Solleva molte perplessità. Andava coordinata con quella delle definizione di sollecitazione all’investimento : non costituiva sollecitazione all’investimento la raccolta di deposito bancari o postali realizzata senza emissione di s.f.-> sembrerebbe non costituire sollecitazione all’investimento la raccolta dei depositi non accompagnata dalla emissione dei titoli (per quanto riguarda le banche) quindi non avrebbe dovuto rientrare nella esenzione la raccolta effettuata attraverso l’emissione di certificati di deposito e di obbligazioni-> l’esonero indicato dalla norma escludeva l’emissione di questi titoli costituisse una sollecitazione all’investimento-> non facilmente giustificabile. La legge 262 del 2005 ha abrogato la lettera f, co.1, dell’art. 100. Di conseguenza per quanto riguarda i prodotti finanziari emessi dalle banche l’unico esonero della disciplina della sollecitazione all’investimento è quello previsto dalla nozione stessa di sollecitazione: esclusione la raccolta dei depositi bancari realizzata senza emissione di s.f. -> posizione delle banche diventa analoga a quelle delle poste. La materia è stata ridisciplinata dal decreto correttivo 303/2006. Il tuf oggi dice ex art.1, co1 “non costituiscono prodotti finanziari i depositi bancari o postali non rappresentati da strumenti finanziari“ e la’rt. 100 prevede alla lettera: “f) aventi ad oggetto strumenti diversi dai titoli di capitale emessi in modo continuo o ripetuto da banche a condizione che tali strumenti: i) non siano subordinati, convertibili o scambiabili; ii) non conferiscano il diritto di sottoscrivere o acquisire altri tipi di strumenti finanziari e non siano collegati ad uno strumento derivato; iii) diano veste materiale al ricevimento di depositi rimborsabili; iv) siano coperti da un sistema di garanzia dei depositi a norma degli articoli da 96 a 96-quater del decreto legislativo 1° settembre 1993, n. 385;” secondo lo stesso tuf sono titoli di capitale le azioni e altri strumenti negoziabili equivalenti ad azioni nonché qualsiasi tipo di s.f. comunitario che attribuisce il diritto di acquistare i suddetti strumenti di capitale. -> la nuova norma sembra ampliare per le banche l’ambito di esonero delle norme sull’offerta pubblica-> si sottraggono a tale disciplina i certificati di deposito e buoni fruttiferi affinchè siano rappresentativi di depositi. Obbligava anche le assicurazioni solo quando la sollecitazione avesse avuto ad oggetto prodotti assicurativi. d.lgs. n.303 del 2006 stabilisce che i p.f. emessi dalle imprese di assicurazione devono intendersi le polizze e le operazioni di adesioni individuali a fondi collettivi. Sono escluse dalle offerte al pubblico di p.f. le adesioni ai fondi collettivi-> ma resta sottoposta l’adesione ai fondi aperti
Obbligo va coordinato con quello previsto all’interno dei codici delle assicurazioni-> impone alle i. di assicurazione di consegnare al contraente prima della conclusione del contratto una nota informativa con il divieto (che proviene dalle direttive comunitarie in materia di accesso al mercato assicurativo) di sottoporre al controllo al pubblico il prospetto di collocazione dei prodotti assicurativi. Consob: nuove ipotesi di esonero dall’applicazione della disciplina della sollecitazione-> lo subordina all’esistenza di strumenti informativi che possono considerarsi sufficienti per assicurare l’info ritenuta necessaria. Art. 34 ter, co.1, lettera h e n regolamento emittenti esonera l’applicazione del’offerta al pubblico per: h) aventi ad oggetto prodotti finanziari emessi, al fine di procurarsi i mezzi necessari al raggiungimento dei propri scopi non lucrativi, da associazioni aventi personalità giuridica o da enti non aventi scopo di lucro, riconosciuti da uno Stato membro; i) aventi ad oggetto azioni emesse in sostituzione di azioni della stessa categoria già emesse, se l’emissione di queste nuove azioni non comporta un aumento del capitale emesso; j) aventi ad oggetto prodotti finanziari offerti in occasione di un’acquisizione mediante offerta pubblica di scambio, a condizione che sia disponibile un documento contenente informazioni considerate dalla Consob equivalenti a quelle del prospetto, tenendo conto degli adempimenti previsti dalla normativa comunitaria; m-bis) aventi a oggetto strumenti finanziari offerti, assegnati o da assegnare ad amministratori o ex amministratori o dipendenti o ex dipendenti o promotori finanziari da parte del loro datore di lavoro o dell’impresa controllante, di un’impresa controllata, collegata o sottoposta a comune controllo con sede principale o legale in uno Stato non appartenente all’Unione europea a condizione che abbia strumenti finanziari ammessi alla negoziazione in un mercato regolamentato. k) aventi ad oggetto strumenti finanziari comunitari offerti, assegnati o da assegnare in occasione di una fusione o scissione, a condizione che sia disponibile un documento contenente informazioni considerate dalla Consob equivalenti a quelle del prospetto, tenendo conto degli adempimenti previsti dalla normativa comunitaria. In questi casi l’applicazione della disciplina comporterebbe costi non ritenuti giustificabili.
2.5.IL PROSPETTO DI QUOTAZIONE Le norme illustrate subiscono profonde variazioni quando offerta è prodromica alla quotazione su di un mercato regolamentato.
2.6.IL MUTUO RICONOSCIMENTO DEI PROSPETTI Le norme ue hanno dettato il modo di armonizzazione dei prospetti, soprattutto per quanto concerne le info che devono contenere; questo ha permesso il mutuo riconoscimento degli stessi in ambito dell’unione. Art. 98, co1, tuf (Validità comunitaria del prospetto) 1. Il prospetto nonché gli eventuali supplementi approvati dalla Consob sono validi ai fini dell'offerta degli strumenti finanziari comunitari negli altri Stati membri della UE. A tal fine la Consob effettua la notifica secondo la procedura prevista dalle disposizioni dell’Unione europea.-> intendendosi per strumenti comunitari i valori mobiliari e le quote dei fondi chiusi. La condizione necessaria per l’efficacia del prospetto di un altro stato ue-> consob su richiesta dell’emittente o offerente trasmetta entro 3 giorni dalle richieste all’autorità del paese nel quale si svolgerà l’offerta una attestazione delle conformità della direttiva. Qualora l’offerta si svolga in italia, il prospetto e gli eventuali supplementi approvati dall’autorità dello stato membro d’origine sono validi-> solo se rispetta la procedura di notifica previste dalle disposizioni ue. La pubblicazione del prospetto è comunque condizionata dalla comunicazione alla consob da parte dell’autorità competente del paese d’origine. Il tutto dovrà essere redatto in italiano o in una lingua usata nel mercato della finanza-> la nota di sintesi dovrà comunque essere in italiano. Nel caso in cui l’emittente abbia sede legare extra ue e l’offerta deve svolgersi in italia-> la consob può approvare il prospetto redatto secondo la legislazione del paese extra se questo è redatto conformemente agli standard internazionali definiti dagli organismi internazionali delle Commissioni di vigilanza dei mercati, le info contenute devono essere equivalenti a alle prescrizioni previste dalle disposizioni comunitarie.
2.7.SVOLGIMENTO DELL’OFFERTA E REGOLE DI CORRETTEZZA Il controllo della consob si estende anche ai soggetti coinvolti nell’offerta-> imposti obblighi di trasparenza e correttezza.
- Obblighi informativi previsti dal 114 tuf per emittenti, offerenti, intermediari incaricati del collocamento. Obblighi di info verso la consob previsti per le soc. ex art 115 tuf-> la consob può assoggettare ad ispezioni e richiedere info con lo scopo di vigilare sulla correttezza delle info fornite al pubblico, può parlo fino ad un anno dalla conclusione dell’offerta qualora sussista sospetto di violazione delle disposizioni che regolano l’offerta. Emittenti devono anche sottoporre il bilancio d’esercizio e quello consolidato a revisione legale se approvati o redatti nel periodo dell’offerta.
Gli investitori potevano evitare questa responsabilità se l’intermediario avesse consegnato un doc informativo contenente le info stabilite dalla consob agli acquirenti che non investitori professionali anceh quando la vendita avviene su loro richiesta; era lo stesso intermediario che aveva l’onere di provare la consegna del doc agli acquirenti-> norma ambigua perché affidava appunto l’esonero della responsabilità dell’investitore al comportamento di un intermediario-> poteva essere un soggetti diverso dal primo. Questa norma ha subito profonde modificazioni. Art.100-bis tuf: si realizza offerta al pubblico anche quando i p.f. che hanno costituito oggetto in ita o all’estero di un collocamento riserva a investitori qualificati siano, nei 12 mesi successivi, rivenduti a soggetti non investitori qualificati, e questa rivendita non sia rientrante nei casi di inapplicabilità previsti dall’art. 100.-> viene qualificata come offerta al pubblico la rivendita sistematica , anche quando non presenta i caratteri tipici dell’offerta al pubblico di p.f.= pubblicazione del prospetto. Può essere fatta valere la nullità del contratto e si può richiedere il danno quando la rivendita sistematica avviene senza la pubblicazione del prospetto. Restano ferme le sanzioni es art. 191, 2414,co.2, 2483, co.2, e 2526, co. 4 cc.
2.10.I POTERI ISPETTIVI E INTERDITTIVI DELLA CONSOB Questi poteri le sono assegnati per assicurare l’osservanza delle norme dettate per l’offerta al pubblico dei p.f.
- Acquisisce le info previste al momento della comunicazione ex art. 115 tuf-> ha poteri analoghi nei confronti dei sogg. coinvolti nella sollecitazione.
- Può richiedere entro un anno dall’acquisto o sottoscrizione-> comunicazione e trasmissione di notizie, atti e doc. a: Acquirenti Sottoscrittori Coloro per i quali vi è fondato sospetto che svolgano un’offerta al pubblico in violazione delle norme
- Sospendere in via cautelare l’offerta quando-> sospetto violazione norme, legislative o regolamenti
- Vietare pubblicazione ipotesi di violazione accertata Gli ultimi due sono poteri interdittivi di carattere generale-> si aggiungono a quelli esplicitamente previsti per alcune specifiche violazioni.
2.11.SANZIONI PENALI E AMMINISTRATIVE tuf potenzia la tutela degli investitori coinvolti nell’offerta dei p.f. attraverso sanzioni penali o amministrative. Art. 191 tuf: chiunque effettua offerte sernza averne data prima comunicazione alla consob o pubblica un porspetto non approvato-> punito con sanzione pecuniaria non inferiore ad ¼ del controvalore offerto e fino ad un massimo di due volte il controvalore stesso. Comporta anche la perdita temporanea dei requisiti di onorabilità previsti per gli esponenti aziendali dei soggetti abilitati e per i promotori finanziati, oltre alla temporanea incapacità ad assumere incarichi di: Amministrazione Direzione Controllo Nelle soc. con titoli quotati nei mercati regolamentati o diffusi tra il pubblico in modo rilevante e di soc. appartenenti al medesimo gruppo. Durata della pena amministrativa: non minore 2 mesi non superiore ai 3 anni. Consob pubblica “misure e sanzioni applicate salvo il caso in cui la pubblicazione possa turbare gravemente i mercati o possa arrecare un danno sproporzionato alle parti coinvolte”. Falso in prospetto. Art. 2623 cc-> la politica adottata lasciava perplessi perché considerava delitto il falso in prospetto soltanto nell’ipotesi in cui la condotta avesse cagionato un danno-> mera contravvenzione in mancanza del danno. Non qualificava come delitto il comportamento lesivo dell’interesse pubblico alla trasparenza e buon funzionamento-
lo era solo quando pregiudicava l’interesse patrimoniale dei singoli risparmiatori, comunque molto difficile provare il nesso di causalità fra falso e danno. Legge 262/2005 ha abrogato i8n parte il 2623 introducendo nel tuf l’art. 173-bis. Il comportamento decettivo è qualificato come delitto anche quando non ha cagionato il danno-> resta comunque difficile provare l’intenzione di ingannare i destinatari del prospetto = problematica la concreta applicazione della sanzione.
3.OFFERTE PUBBLICHE DI ACQUISTO O DI SCAMBIO Offerte pubbliche di acquisto:
- Volontarie: oggetto qualunque tipo di p.f.
- Obbligatorie: configurabili e previste solo con riferimento ai titoli di soc. italiane ammessi alle quotazione in mercati regolamentati italiani.
Titoli: s.f. che attribuiscono il diritto di voto anche limitatamente a specifici argomenti nell’assemblea ordinaria o straordinaria. Distinzione riguarda: presenza o assenza di un obbligo a lanciare offerta e non anche le sue modalità di svolgimento. Disposizioni generali si applicano-> alle offerte di acquisto e scambio volontarie che a quelle obbligatorie. Quelle del tuf demandano alla consob l’attuazione delle stesse-> con il regolamento degli emittenti ha disciplinato le modalità di svolgimento delle offerte di acquisto e scambio.
3.1.COMUNICAZIONE E DOCUMENTO DI OFFERTA ART. 102, co 1 e co 3-> applicazione della direttiva comunitaria sulle OPA. Il testo originario del tuf era differente con grossi problemi interpretativi: Lex prevedeva per le offerte di scambio e acquisto due doc distinti:
- La comunicazione destinata alla consob di lanciare l’offerta
- doc di offerta destinato alla pubblicazione dal coordinamento sembrava potersi trarre la conclusione per la quale la comunicazione era un atto riservato avente come destinatario la consob e non anche l’emittente del mercato e le regole di comportamento dei soggetti interessati all’offerta avrebbero dovuto trovare applicazione dalla pubblicazione del doc e non dalla comunicazione alla consob. Disciplina dettata dalla consob (regolamento emittenti)era andata di contrario avviso:
- comunicazione trasmessa fuori dall’orario di negoziazione contestualmente al mercato all’emittente e alla consob-> deve contenere gli elementi essenziale e le finalità dell’operazione e il periodo in cui si pensa di lanciare l’offerta.
- Comunicazione completa e prendere data al fine della decorrenza del termine entro la quale la consob poteva chiedere di inserire nel doc. d’offerta ulteriori info dalla ricezione del doc d’offerta e della scheda di adesione e alla documentazione concernente la garanzia e l’avvenuto rilascio delle necessarie autorizzazioni
- Trovano app le regole comportamento dei sogg interessati all’offerta-> passivity rules per la soc. emittente i titoli oggetto di lancio, ravvisarsi al momento della prima comunicazione dell’intenzione dell’offerente di lanciare l’offerta. Comunicazione da atto riservato-> era diventato atto pubblico momento pubblicazione dell’offerta non era previsto dalla legge, ma alla discrezionalità della cosnob se non alla volontà dell’offerente. Periodo di durata delle pasivity rules protratto protratto rispetto ad un limite ragionevole-> era pregiudizievole per le soc. target perché la comunicazione poteva limitarsi a manifestare l’intenzione di lasciare l’offerta senza fissare il termine per la concretizzazione. Il consiglio di stato sostenne che questo regolamento comportava costi non giustificati sebbene l’apprezzabile ratio che ne sorreggeva le scelte-> evitare l’insider trading. Consob modifica regolamento-> continua ad imporre la pubblicità della comunicazione-> allegata anche una bozza del doc di offerta destinato alla pubblicazione + schema di adesione -> redatti secondo schemi della consob stessa. Nuova disciplina : previsti comunque due doc.->
- Comunicazione: da essa trovano app. norme su passivity rule-> giusto punto di equilibrio tra necessità di impedire operazione di insider trading e limitare l’autonomia imprenditoriale. L’offerente deve dare notizia al mercato e all’emittente dell’intervenuta comunicazione-> indicare: elementi essenziali dell’offerta, finalità dell’operazione, garanzie offerte, partecipazione già detenute dall’offerente e da sogg che agiscono in concerto con lui attestare presentate richieste ad autorità competente autorizzazioni per acquisto partecipazioni-> procedimento acquisto può iniziare anche senza ma dovranno intervenire prima che inizi il periodo di adesione degli oblati.
- Doc di offerta: il tuf non stabilisce il contenuto-> prevede che la consob determini con regolamento il contenuto, modalità per la pubblicazione e svolgimento dell’offerta. La consob infatti ha previsto schemi differenti non solo per le offerte pubbliche di acquisto e di scambio, miste ma anche-> specifici contenuti a seconda dche l’oggetto siano strumenti finanziari quotati o meno, offerente sia soggetto che ha già emesso titoli quotati (già sottoposto a vincoli di trasparenza), soggetto che non abbia titoli quotati. Prevedono: Avvertenze: es. condizione d’efficacia dell’offerta Elementi essenziali dell’offerta Soggetti partecipanti all’operazione Categorie e quantitativi degli s.f. oggetto dell’offerta e modalità di adesione
40 giorni per le altre offerte. Offerte con oggetto obbligazioni e altri titoli di debito-> durata minima ridotta a 5 giorni. Offerente: può protrarre nel limite della legge il periodo concordato ma non può ridurlo. Termine massimo può essere prorogato dalla consob fino a 55 gg sentiti l’offerente e la soc di gestione del mercato-> legittimata da esigenze di corretto svolgimento dell’offerta e tutela degli investitori. Termine a quo per adesione: 5 giorni dalla pubblicazione del doc di offerta, salvo che il doc contenga già il comunicato dell’emittente e non può avere inizio se non è stata rilasciata l’autorizzazione prevista dall’ordinamento di settore per l’acquisizione di partecipazioni. È automaticamente prorogati di 10 gg se negli ultimi 10 previsti per l’adesione è convocata l’assemblea dei soci delal soc target per l’assunzione di misure difensive ai sensi del 104. Sulla durata può incidere il lancio di offerte concorrenti. Offerta concorrente non è più subordinata al fatto che il corrispettivo globale per ciascuna categoria di p.f. sia > a quello dell’offerta o se venga rinunciata una condizione di efficacia apposta alla prima offerta-> può essere lanciata fino a 5 gg prima della data prevista per la chiusura del periodo di adesione anche prorogato dell’offerta precedente. Il suo lancio ha come effetto anche il rendere revocabile l’adesione dell’oblato ad un’offerta precedente, successivamente può esserci un rilancio dell’offerente originario = sarà possibile revocare l’adesione all’offerta concorrente. Il rilancio è consentito anche all’offerta concorrente, prima era negata dalla consob. Adesione all’offerta è effettuata presso l’offerente e intermediari, tramite sottoscrizione della scheda di adesione -> contenuto minimo necessario determinato da regolamento consob.-> confermato che i contratti stipulati dopo offerta pubblica sono necessariamente in documentati in forma scritta. Con adesione: si perfeziona il contratti di compravendita. Efficacia: può essere subordinata a particolari condizioni poste dall’offerente (es.: raggiungimento della soglia minima di adesioni). Oblati che hanno già accettato l’offerta possono revocarla per accettare una nuova proposta concorrente-> consob stabilisce anche che oblati che hanno aderito ad offerte sconfitte possono apportare i loro titoli all’offerta vincente entro 5 gg dalla pubblicazione dei risultati dell’offerta.
3.3.IL COMUNICATO DELL’EMITTENTE. ex art. 103,co. 3 tuf: “ Il consiglio di amministrazione dell'emittente diffonde un comunicato contenente ogni dato utile per l'apprezzamento dell'offerta e la propria valutazione sulla medesima. Per le società organizzate secondo il modello dualistico il comunicato, eventualmente congiunto, è approvato dal consiglio di gestione e dal consiglio di sorveglianza .” Esprime la valutazione del cda sull’offerta, si conclude con un giudizio sulla convenienza per gli azionisti dell’accettazione della stessa-> la rendere amichevole : quando il cda suggerisca di accettare o ostile : offerta venga considerata non conveniente per gli azionisti. Indica anche: a. Componenti degli organi di amm e del consiglio di sorveglianza che abbiano dato notizia di essere portatori di un interesse proprio o di terzi relativo all’offerta precisandone: natura, termini, origine, portata. b. Se emittente si sia avvalso di pareri di esperti indipendenti o appositi doc di valutazione-> indicate le metodologie usate e le risultanze del criterio usato. c. Info sui fatti di rilievo non indicati nell’ultimo bilancio/ ultima situazione contabile infrannuale periodica pubblicata. d. Info sull’andamento recente e sulle prospettive dell’emittente-> quando non riportate nel doc di offerta. Soc emittente deve trasmettere comunicato alla consob almeno due giorni prima della data prevista per la diffusione-> consob può richiedere info integrative. Legislatore partendo dal presupposto che soc target abbia conoscenza privilegiata della stessa le dà il compito di dare agli azionisti un giudizio sull’offerta-> amministratori rispondono della ragionevolezza nei confronti degli azionisti. Si riteneva che unico interesse emittente fosse quello di valutare quello degli azionisti-> oggi non è più così certo: art. 103, co 3 bis, tuf “ Il consiglio di amministrazione dell'emittente diffonde un comunicato contenente ogni dato utile per l'apprezzamento dell'offerta e la propria valutazione sulla medesima. Per le società organizzate secondo il modello dualistico il comunicato, eventualmente congiunto, è approvato dal consiglio di gestione e dal consiglio di sorveglianza”. Dà rilevanza agli interessi dell’impresa, dei lavoratori e all’incidenza dell’offerta sulla localizzazione dei siti produttivi -> la soc emittente deve tenerne conto nella valutazione dell’offerta complessiva-> trovano accoglienza tesi che affermano la responsabilità soc dell’impresa. Non è comunque da valutare amichevole l’offerta perché attenta a questi interessi, se non ritenuta conveniente dagli azionisti. Se comunicato non allegato al doc di offerta-> pubblicato entro il primo giorno di durata dell’offerta, questa non può cominciare a decorrere se non 5 gg dopo la pubblicazione del doc di offerta (se comunicato non allegato al doc.)
3.4.REGOLE DI CORRETTEZZA PER I “SOGGETTI INTERESSATI”
Al lancio dell’offerta l’ordinamento ricollega doveri di trasparenza nei confronti di: offerente, emittente, sogg ad essi legati da rapporti di controllo, soc. sottoposte a comune controllo o collegate, amministratori, sindaci e direttori generali, soci dell’offerente o dell’emittente aderenti ad un patto parasociale e colore che operano di concerto con l’offerente o emittente. Ex art. 41 e 42 regolamento emittenti: Principi di correttezza e parità di trattamento dei destinatari che si trovano in identiche situazioni Compiono le attività e gli adempimenti connessi allo svolgimento dell’offerta Non eseguono operazioni sul mercato con lo scopo di influenzare le adesioni all’offerta Astensione da comportamenti e accordi diretti ad alterare situazioni rilevanti per i presupposti dell’offerta Diffondono comunicazioni riguardanti l’offerta solo tramite comunicati al mercato-> contestualmente inviati anche alla consob Comunicato tempestivamente a consob e mercato operazioni di acquisto/vendita di s.f. ogg dell’offerta o che diano diritto ad acquistare / venderli compiute anche per interposta persona + indicare corrispettivi pattuiti Devono adeguare il prezzo più alto pagato nel caso in cui l’offerta di acquistare a data successiva Questi doveri durano per l’intero periodo dell’offerta-> cioè dalla data della comunicazione al mercato e la data prevista per il pagamento del corrispettivo quindi sia prima e sia dopo il periodo di adesione. I sogg interessati non incontrano limitazioni-> possono ad es. effettuare acquisti prodromici al lancio dell’offerta. Fino ad un anno dalla chiusura dell’offerta la consob può chiedere notizie e doc agli emittenti, offerenti e ai loro controllanti, sindaci, revisori, dirigenti. Eseguire ispezioni presso questi, può sospendere lo svolgimento dell’offerta nel caso in cui vi sia fondato sospetto che sia stata violata la legge e regolamentari che disciplinano le offerte pubbliche-> può dichiararla decaduta nell’ipotesi in cui la violazione sia stata accertata ex art. 102 tuf. La falsità del doc di offerta è punito ex art. 2623 cc.
3.5.LA PASSIVITY RULE Passivity rules: insieme delle regole alle quali l’emittente deve attenersi quando le sue azioni siano oggetto di un’offerta pubblica di acquisto o scambio. Riguardano le ipotesi in cui l’ogg siano i titoli : s.f. che attribuiscono il diritto di voto anche limitatamente a specifici argomenti nell’assemblea ordinaria o straordinaria di soc italiane quotate o di soc con sede legale nel territorio italiano e con titoli ammessi alla negoziazione in un mercato regolamentato di uno stato comunitario. Se oggetto sono titoli di sco italiane che non hanno titoli quotati in tali mercati la soc emittente continuerà ad essere soggetta alle norme di diritto comune. Legislatore del 1998: non precludeva alla soc target il compimento di atti o operazioni che possano contrastare il conseguimento degli obiettivi dell’offerta. Pretendeva che fossero autorizzate dall’assemblea dei soci anche quando fossero rientrate nella competenza del cda perché questi sono sospettabili di un interesse personale e potenzialmente in conflitto con quelli sei soci-> i caso di opa ostile alla loro sostituzione. Queste manovre dovevano essere approvate indipendentemente dal fatto che rientrassero nella competenza istituzionale dell’assemblea ordinaria perché istituzionalmente riconducibili alla competenza del cda-> quorum deliberativo calcolato sul capitale avente diritto di voto e individuato in almeno il 30% dello stessi in ogni convocazione. Era concesso ai soci assumere le iniziative che ritenevano opportune per resistere alle scalate ostili, dovevano essere assunte con il consenso di una frazione molto rilevante del capitale sociale-> nelle soc con azionario molto diffuso rendeva difficile l’autorizzazione a manovre che consentivano ai soci di difendersi dalle scalate ostili. Modello modificato con l’art. 13 del d.l. n.185/2008. Facilitato adozione di misure difensive attraverso due profili:
- Le difese devono sempre essere autorizzate dall’assemblea solo se lo prevede lo statuto.
- Assemblea chiamata ad autorizzare una manovra difensiva deliberasse non più con il quorum rafforzato al 30% del capitale sociale ma secondo le regole di diritto comune previste dal codice o dallo statuto. la normativa del 1008 è modificata da quella del 2009 la quale ha ripristinato con effetto dal 201 la regola fissata dal tuf 58/98 cioè ha ribadito che le manovre difensive devono essere approvate dall’assemblea anche in assenza di un eventuale previsione statutaria in tal senso-> il quorum costitutivo e deliberati restano disciplinati dalle norme di diritto comune. ex art. 104 comma 1-ter gli statuti possono escludere in tutto o in parte l’app di tale regola dando comunicazione di ciò alla consob e al mercato. È necessario impedire che il periodo di blocco a cui è sottoposta la soc target non sia eccessivo->la consob aveva ritenuto che in questo periodo cominciasse a decorrere dal momento della comunicazione e si protrasse fino alla chiusura della durata dell’offerta-> era apparsa eccessivamente penalizzante per la soc target. Oggi art. 104 tuf applica l’obbligo di astensione dal momento della comunicazione cui l’art. 102, co 1 e fino alla chiusura dell’offerta cioè fino a quando l’offerta stessa non decada.
3.6.LAREGOLA DI NEUTRALIZZAZIONE
La direttiva ha previsto l’applicabilità di tale regola ma ha consentiti agli stati di non pretenderla dalle soc che abbiano sede nel loro territorio. Il legislatore italiano l’ha applicata nei limiti della clausola di reciprocità cioè il decreto ha subordinato l’app della regola ad un recepimento statutario della stessa. Si applica quando è promossa un’opa avente ad oggetto i titoli emessi dalle soc italiane i cui titoli sono ammessi alla negoziazione in un mercato regolamentato italiano o comunitario ad esclusione delle soc coop. La regola prevede la sospensione dei vincoli al trasferimento delle azioni o al diritto di voto in coincidenza con un’opa, la sospensione può intervenire sia durante lo svolgimento dell’opa sia dopo la conclusione della stessa in connessione con un esito particolarmente favorevole della stessa per l’offerente-> norme che intendono favorire la contendibilità dal controllo delle soc quotate eliminando alcuni ostacoli che renderebbero quasi impossibile il cambio del controllo. Art. 104 bis, co 2 tuf “ Nel periodo di adesione all'offerta non hanno effetto nei confronti dell'offerente le limitazioni al trasferimento di titoli previste nello statuto né hanno effetto, nelle assemblee chiamate a decidere sugli atti e le operazioni previsti dall'articolo 104, le limitazioni al diritto di voto previste nello statuto o da patti parasociali.” Nelle assemblee le azioni a voto plurimo conferiscono soltanto un voto e non computano di diritti di voto assegnati ai sensi dell’art. 127 quinquies. Gli azionisti potranno aderire all’offerta senza osserva i diritti di prelazione o di gradimento fissato dallo statuto. La norma non rende inefficaci le limitazioni al trasferimento previste da patti parasociali-> il socio può recedere da un sindacato di blocco in presenza di un’opa ovviamente nei limiti stabiliti dall’art. 123, co 3. Nello stesso periodo non varranno nelle assemblee ex art. 104 le limitazioni previste dallo statuto o patti parasoc né maggioranze derivanti dal voto plurimo o dal voto maggioritario. Trova app anche dopo la conclusione dell’offerta e tende a consentire l’effettivo cambio del controllo attraverso l’eliminazione di voncoli al diritto di voto o la maggiorazione dello stesso la cui presistenza vanificherebbe l’esito dell’offerta. A norma infatti dell’art. 104 bis, co 3 : “Quando, a seguito di un'offerta di cui al comma 1, l'offerente venga a detenere almeno il settantacinque per cento del capitale con diritto di voto nelle deliberazioni riguardanti la nomina o la revoca degli amministratori o dei componenti del consiglio di gestione o di sorveglianza, nella prima assemblea che segue la chiusura dell'offerta, convocata per modificare lo statuto o per revocare o nominare gli amministratori o i componenti del consiglio di gestione o di sorveglianza, le azioni a voto plurimo conferiscono soltanto un voto e non hanno effetto: a) le limitazioni al diritto di voto previste nello statuto o da patti parasociali; b) qualsiasi diritto speciale in materia di nomina o revoca degli amministratori o dei componenti del consiglio di gestione o di sorveglianza previsto nello statuto; b-bis) le maggiorazioni di voto spettanti ai sensi dell'articolo 127-quinquies”. Si consente all’offerente vincitore di nominare nuovi amministratori nella soc conquistata eliminando (nella prima assemblea succ.) le limitazioni al diritto di voto o diritti speciali previsti dallo statuto a favore di particolari azionisti. Le limitazioni di voto attribuite dallo statuto ai titoli dotati di privilegi di natura patrimoniale conservano la loro efficacia anche nelle assemblee che approvano le difese o che provvedono alla nomina dei nuovi amministratori dopo la conclusione di un’opa che ha visto l’offerente acquistare il 75%del capitale con diritto di voto della soc target. La compressione degli interessi non resta senza riconoscimento da parte del legislatore sebbene ceda all’interesse generale alla contendibilità del controllo delle imprese. Se i patti parasoc o la clausola statutaria che tutela tali interessi sono stati stipulati prima della comunicazione della decisione del lancio opa, solo nel caso in cui abbia avuto esito positivo, l’offerente deve a tali soggetti un equo indennizzo per l’eventuale pregiudizio patrimoniale subito-> entità se non determinata convenzionalmente dalle parti è fissata dal judex in via equitativa avendo riguardo al raffronto tra la media dei prezzi del mercato del titolo nei 12 mesi antecedenti alla prima diffusione della notizia dell’offerta e l’andamento dei prezzi successivamente all’esito positivo dell’opa.
3.7.LA CLAUSOLA DI RECIPROCITA’ Negli altri paesi le misure difensive possono essere messe in campo dagli amministratori, neppure le regole di neutralizzazione sono accolte in tutti gli ordinamenti comunitari o con pari ampiezza. Legislatore italiano si preoccupa che le soc italiane quotate alle quali si applicano la passivity rule e le regole di neutralizzazione si trovino in una posizione di inferiorità istituzionale nei confronti di soc il cui ordinamento non applica o lo fa in misura meno severa le regole. Il tuf stabilisce che le disposizioni dell’artt 104, co 1 e 1 bis, 104 bis co 2 e 3 non si applichino in caso di opa promossa da chi non sia soggetto a tali disposizioni o simili oppure da una soc o ente da questi controllata. L’utilizzazione del principio di reciprocità non ha una fonte legislativa diretta cioè lo stesso opera solo se la soc è stata autorizza a profittarne da una deliberazione dell’assemblea assunta nei 18 mesi precedenti la comunicazione della
decisione di promuovere l’opa-> problemi applicativi per quanto concerne l’equivalenza tra gli ordinamenti: giudizio rimesso alla consob su istanza dell’offerente o emittente deve determinare se le disposizioni app all’offerente siano equivalenti a quelle cui è soggetta la soc. emittente.
4.OPA OBBLIGATORIE Ex art. 105 tuf legislatore prevede ipotesi di opa obbligatorie solo nel caso delle soc italiane con titoli ammessi alla negoziazione in mercati regolamentari italiani, quindi l’obbligo non sussiste per le soc italiane quotate in un mercato regolamentato non italiano né per quelle straniere anche se quotate nel mercato italiano-> da questo si può trarre l’argomento che a dubitare che le norme sull’opa siano norme che disciplinano esclusivamente il mercato perché le norme di mercato dovrebbero applicarsi indipendentemente dalla cittadinanza dell’operatore. L’obbligo concerne solo le partecipazioni che superino determinate soglie, è importante però la definizione di partecipazione : rimodellata dal d.lgs. n.37/2004 con lo scopo di: adattarla al nuovo modello societario e per tener conto della possibilità che le soc abbiano adottato un modello dualistico di gestione l’autonomia statutaria può modellare il diritto di voto in modo da attribuire a certi soggetti rilevanti poteri anche nell’ipotesi in cui non concorrano alla nomina di amministratori. L’art. 105, co 2 tuf stabilisce che ai fini delle norme sulle opa per partecipazione s’intende: una quota detenuta anche indirettamente per il tramite di fiduciari o interposta persona dei titoli emessi da una soc di cui al comma 1 che attribuiscono diritti di voto nelle deliberazioni assembleari riguardanti la nomina o revoca degli amministratori o del cds. Stabilisce anche che la consb può con suo regolamento includere nella partecipazione categorie di titoli che attribuiscono diritti si voto su uno o più argomenti diversi tenuto conto della natura e del tipo di influenza sulla gestione della soc che può avere il loro esercizio anche congiunto, stabilisce sempre con regolamento i casi e le modalità con cui gli s.f. derivanti detenuti sono computati nella partecipazione. Non rientrano tra i titoli il cui acquisto può determinare un obbligo di opa: azioni di risparmio azioni privilegiate prive del diritto di voto sulle materie dette sopra obbligazioni convertibili obbligazioni con Warrant rientrano: le azioni che godono di un privilegio patrimoniale attribuiscono il diritto di voto nelle materie citate azioni a voto plurimo azioni che godono di un diritto di voto maggiorato ex art 127 quinquies tub nel computo delle partecipazioni rientrano i titoli detenuti per il tramite di fiduciari e per interposta persona ma non quelli detenuti da soc controllate. Il tuf prevede due fattispecie di opa obbligatorie:
- opa totalitaria ex 106 tuf
- opa residuale ex 108 tuf-> non potendo considerare tali né l’opa preventiva ex 107 che configura una opa volontaria capace di esonerare dall’opa totalitaria né il diritto di acquisto disciplinato dall’art.111 tu che prevede un diritti del soggetto ad acquistare titoli e non un obbligo di farlo. Il d.lgs. n.229/2007 ha praticamente eliminato l’opa residuale continuando a prevedere l’obbligo di acqiusto del titolare di partecipazioni quasi totalitarie.
4.1.L’OPA TOTALITARIA Ex art. 106, co. 1, tuf: “ Chiunque, a seguito di acquisti ovvero di maggiorazione dei diritti di voto, venga a detenere una partecipazione superiore alla soglia del trenta per cento ovvero a disporre di diritti di voto in misura superiore al trenta per cento dei medesimi promuove un'offerta pubblica di acquisto rivolta a tutti i possessori di titoli sulla totalità dei titoli ammessi alla negoziazione in un mercato regolamentato in loro possesso” a meno che non ci siano altri soci che detengono il controllo della soc. La modifica compiuta nel 2014 ha stabiliti un diverso criterio di individuazione della soglia il cui superamento determina l’obbligo dell’offerta pubblica per le piccole e medie imprese (PMI) quotate-> si consente agli statuti di prevedere una soglia diversa comunque non inferiore al 25% né maggiore del al 40%. In queste ipotesi l’opa deve essere promossa in 20 gg dal superamento della soglia. È stato imposto l’obbligo di offerta a chi supera la predeterminata soglia nel convincimento che la stessa prevista sia anche quella che coincide con la partecipazione di controllo-> infatti il superamento della soglia non obbliga l’opa quando c’è un socio che detenga il controllo o una partecipazione più elevata. In tutta l’ue c’è l’obbligo di lanciare un’opa al raggiungimento di una certa soglia-> lo scopo è probabilmente quello di consentire ai soci che non gradiscono il cambio di controllo di vendere le proprie azioni. È da sottolineare come però
Obbligo di opa totalitaria : la partecipazione in una soc italiana quotata superi la soglia prevista dei titoli che hanno diritto di voto nelle assemblee riguardanti la nomina e la revoca degli amministratori o del cd sorveglianza e che gli stessi titoli soltanto concorrono a determinare l’entità della partecipazione. Il legislatore prevede anche che la soc emittente abbia emesso strumenti finanziari che anche se non rientrano nelle notizie di titoli e quindi nella definizione di partecipazione attribuiscono lo stesso un certo potere sulla nomina e revoca degli amministratori-> in questa ipotesi la consob tenuto conto delle caratteristiche degli s.f. emessi può stabilire con regolamento le ipotesi in cui l’obbligo di offerta consegue ad acquisti che determinino la detenzione congiunta di titoli e di altri s.f. con diritto di voto in misura tale da attribuire un potere complessivo di voto equivalente di chi detenga una partecipazione superiore alla soglia prevista.
4.1.1L’ACQUISTO INDIRETTO L’obbligo di lanciare l’opa nasce anche quando la partecipazione detenuta per il tramite di fiduciari o per interposta persona e quando il superamento avvenga attraverso l’acquisizione indiretta cioè attraverso l’acquisto di partecipazioni o la maggiorazione dei diritti di voto in soc in cui il patrimonio è prevalentemente costituito da titoli emessi da altra soc il cui patrimonio è prevalentemente costituito da titoli emessi da altra soc italiana con titoli ammessi alle negoziazione in mercati regolamentari italiani. L’art. 45 del regolamento Emittenti ha stabilito che l’acquisto anche in concerto di una partecipazione che consente di detenere più del 30% dei titoli con di diritto di voto su agomenti indicati dall’art. 105del tuf di una soc quotata o di controllo di una soc non quotata determina l’obbligo dell’opa ex 106, co.3 quando l’acquirente venga a detenere indirettamente o per effetto della somma di partecipazione dirette o indirette più del 30/25% delle azioni con dir di voto sugli argomenti indicati dall’art. 105 tuf di una soc quotata-> precisa che se si è in presenta di una partecipazione indiretta nella soc quotata partecipata quando il patrimonio della soc di cui detengono le aizoni è costituito in prevalenza da partecipazioni in soc quotate o in soc che detengono in misura prevalente partecipazioni in soc quotate o in soc che detengono in misura prevalente partecipazioni in soc quotate. Lo stesso vale anche nel caso:
- Il valore contabile delle partecipazioni rappresenta pù 1/3 dell’attivo patrimoniale ed è superiore ad ogni altra immobilizzazione iscritta nel bilancio della soc partecipante
- Valore attribuito alle partecipazioni rappresenta più di 1/3 dell’attivo e costituisce la componente principale del prezzo di acquisto delle azioni o della soc partecipante. Nel caso in cui un sogg acquisisca il controllo di una soc non quotata il cui patrimonio sia in prevalenza costituito dalla partecipazione in una soc quotata una partecipazione indiretta che concorre con quelle acquisite direttamente per interposta persona o tramite fiduciari-> a determinare la partecipazione complessivamente detenuta nella soc quotata e a far sorgere l’obbligo di opa quando lo stesso superio il 30/25% dei titoli con diritto di voto nella medesimo soc quotata aventi ad oggetto la nomina o revoca degli amministratori. L’obbligo di opa dopo acquisto indiretto sussiste anche quando l’acquisizione avvenga tramite una soc quotata-> se un sogg acquista una partecipazione superiore al 30/25% di una soc quotata e il patrimonio di questa sia prevalentemente investito in unì’altra soc quotata, allora l’obbligo di opa non concerne solo la prima soc ma anche l’ultima se con l’acquisizione di questa partecipazione ha superato la soglia = obbligo opa per entrambe le soc. Può verificarsi il caso in cui l’acquisto concerna una partecipazione maggiore del 30/25% i8n una soc quotata che ha il proprio patrimonio investito in altre soc quotate ma nessuna di queste supera il limite del 1/3 dell’attivo patrimoniale della prima-> non si può dire che tale patrimonio sia investito prevalentemente in una soc quotata per questo il Regolamento Emittenti stabilisce che l’obbligo di opa riguarda i titoli delle sole soc il cui valore rappresenta almeno il 30/25% del totale delle partecipazioni sempreché nelle medesime e per effetto di questo acquisto indiretto la holding quotata detenga una partecipazione superiore al 30/25% dei titoli aventi diritto di voto. Lo stesso discorso vale per le PMI.
4.1.2.L’ACQUISTO DI CONCERTO L’obbligo di opa ricade su colui che a seguito di acquisto oneroso abbia superato la soglia legislativa prevista, ma possono essere una pluralità di soggetti che operano di concerto cioè cooperano tra di loro sulla base di un accordo espresso o tacito, verbale o scritto volto ad acquistare, mantenere o rafforzare il controllo della soc emittente o a contrastare il conseguimento degli obiettivi di un’opa. L’art. 109 considera questa ipotesi e stabilisce una presunzione assoluta di concerto e impone un obbligo solidale di opa quando nell’insieme o a seguito di acquisti a titolo oneroso effettuati anche da uno solo di essi superino la soglia. Possono essere: o Adereti ad un patto parasociale anche se nullo ex art. 122 tuf, o Soggetto, il suo controllante e le soc da esso controllate o Soc sottoposte a comune controllo
o Soc e i suoi amministratori componenti del consiglio di gestione/sorveglianza/direttore generali. Questi obblighi valgono anche per coloro che agiscono a seguito di maggiorazione quando hanno una % di capitale con dir di voto maggiore alle percentuali indicate. È difficile riuscire a provare l’esistenza di concerto quando ha forme sofisticate ed informali. Si è ritenuto che gli acquisti fatti da uno degli aderenti senza il consenso degli altri-> non concorra a determinare il superamento della soglia complessivamente imputata. Non sembra che le azioni così acquistate debbano essere apportate al sindacato per poter rilevare ai questi fini perché il legislatore pone l’accento sul rapporto fra i soggetti. Non rilevano: I trasferimento intervenuti fra gli aderenti al patto La sostituzione di un soggetto ad un altro nell’ambito del sindacato Perché: non muterebbe l’ammontare complessivo delle partecipazioni detenuto dal sindacato (in entrambi i casi). Lascia comunque perplessi la soggettività del patto parasoc perché può nascondere e rendere irrilevanti i trasferimenti azionari fra sogg vincolati da un accordo anche nullo-> possono modificare l’assetto di potere. Il sindacato non può diventare il mezzo attraverso il quale si elude la norma sul concerto-> il legislatore ha cercato di opporsi stabilendo l’obbligo di opa anche quando gli acquisti siano stati effettuati nel 12 mesi precedenti la stipulazione del patto o contestualmente ad essa.
4.2.L’ACQUISTO INCREMENTALE L’obbligo di opa può nascere anche a carico di chi già detenga una partecipazione superiore al 25/30% ma non detenga la maggioranza dei diritti di voto nell’assemblea ordinaria. Quindi il regolamento consob stabilisce che l’obbligo consegue all’acquisizione di più del 5% del capitale rappresentato da titoli che attribuiscono il diritto di voto per acquisti a titolo oneroso effettuati nei 12 mesi/sottoscritti/conversione nell’esercizio di diritti negoziati nel medesimo periodo. (soglia alzata nel 2009, prima era del 3%). Quindi il legislatore impone l’obbligo in un periodo di tempo limitato. Questa disciplina dell’opa incrementata non si applicva ai PMI a condizione che sia previsto nello statuto sino all’assemblea convocata per approvare il bilancio relativo al quinto esercizio successivo alla quotazione ex art. 106,co. 3 quarter. L’obbligo non sussiste per gli acquisti che incrementino una partecipazione che già attribuisce la maggioranza assoluta dei diritti di voto.
4.3.LE ESENZIONI DALL’OBBLIGO DI OFFERTA TOTALITARIA Casi in cui non è necessario lanciare un’opa:
- Partecipazione è stata acquisita a seguito di un’opa diretta a conseguire la totalità di tali azioni. Può assumere anche il contenuto di op scambio purchè gli s.f. offerti siano quotati in un mercato regolamentato di uno stato comunitario/offerto un corri spetti in contanti se vengono offerti titoli diversi dai primi-> in questo caso è già stata data ai soci la possibilità di uscire dalla soc aderendo all’offerta preventiva e quindi non si giustifica la necessità di assicurare una seconda possibilità di farlo. Il legislatore nel caso delle op scambio richiede che i titoli offerti siano quotati in un mercato regolamentato europeo individuando nella quotazione gli elementi di certezza del valore e di liquidabilità dell’investimento che fanno dei titoli un surrogato accettabile del denaro.
- Partecipazione superiore alla soglia è stata acquisita attraverso un’opa o ops preventiva non totalitaria purchè questa presenti alcune caratteristiche che consentono di considerarla estesa ad un numero sufficientemente alto di azioni e sia accettata dalla maggioranza degli azionisti che ritengono conveniente conservare una parte delle loro azioni nella soc anche dopo il cambiamento del controllo o dopo l’ingresso dell’offerente-> offerta preventiva parziale e volontaria che può mitigare l’onere dell’obbligo di op successiva e totalitaria. L’obbligo di offerta totalitaria successiva a carico di chi acquista una partecipazione superiore al 25/30% o alla soglia prevista dallo statuto di una PMI non sussiste se l’acquisto è avvenuto a seguito di opa ops avente ad oggetto almeno il 60% dei titoli di ciascuna categoria se hanno queste condizioni: Offerente e soggetti ad esso legati da un rapporto di concerto non abbiano acquisito partecipazioni in misura superiore all’ 1% anche mediante contratti a termine con scadenza successiva nei 12 mesi precedenti la comunicazione della consob dell’offerta o durante l’offerta. Efficacia dell’offerta sia stata condizionata all’approvazione di tanti possessori di titoli che possiedano la maggioranza dei titoli stessi escluse dal computo le partecipazioni detenute dall’offerente, dal socio di maggioranza anche relativa, se la sua partecipazione sia superiore al 10% e dao soggetti a essi legati da uno dei rapporti di concerto. Consob abbia accordato l’esenzione previa verifica dell’esistenza delle predette condizioni, verifica nell’effettuare la quale la consob non gode di potere discrezionale.
