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INFORME M ENSUAL ENERO 2012 47
2012, ¿recesión o recuperación?
La economía española empieza el año
2012 enfrentándose a numerosos retos.
Tras anotar una tasa de crecimiento del
PIB positiva durante casi dos años, todo
apunta a que el motor se está volviendo a
parar. Según nuestras previsiones, el
retroceso será modesto, de solo 2 décimas
en el cuarto trimestre de 2011, y, tras un
primer trimestre también débil, la senda
de crecimiento se recuperará en el segun
do trimestre. Ello debería permitir que la
actividad avance un 0,2% en el conjunto
del año. Pero el importante descenso de las
perspectivas de crecimiento que ha revela
do el consenso de analistas de diciembre
pone de manifiesto los importantes ries
gos que acechan a la economía española.
Según este, el crecimiento para el conjunto
de 2012 se situará claramente en terreno
negativo, en el –0,2% concretamente. En el
mes de noviembre todavía se esperaba un
avance del 0,5% para el año próximo.
La confirmación, o no, de este escenario
depende fundamentalmente de la resolu
ción de la crisis de deuda soberana y de las
medidas que el nuevo Gobierno tome. La
cumbre europea celebrada a principios de
diciembre sirvió para confirmar que el
proceso hacia una mayor integración fis
cal está en marcha. Pero también confir
mó que este camino va a ser largo y proba
blemente con numerosos baches. Los
principales líderes europeos anunciaron
nuevas medidas para asegurar la discipli
na fiscal y una mayor coordinación en la
elaboración de los presupuestos naciona
les. Pero la negociación de los detalles,
importante descenso
de las perspectivas de
crecimiento.
Actividad económica
coyuntuRA esPAÑoLA
FUENTES: Consensus Forecasts y elaboración propia.
2011
–0,2 M J S D
0
0,
0,
0,
0,
1
1,
1,
IMPORTANTE DESCENSO DE LAS PERSPECTIVAS DE CRECIMIENTO PARA 2012
Previsiones de crecimiento del PIB de 2012 a lo largo de 2011 %
48 ENERO 2012 INFORME M ENSUAL
cuya importancia no es menor, va a seguir
manteniendo la incertidumbre en cotas
elevadas durante los próximos meses. Ello
dificultará la reactivación de la inversión y
el consumo en el conjunto de la eurozona
y, por lo tanto, la contribución del sector
exterior difícilmente igualará los registros
de 2011.
Así, la prima de riesgo descendió de forma
notable a lo largo del mes de diciembre. El
diferencial entre el bono español y el bono
alemán a 10 años, que en promedio se
situó en 426 puntos básicos en noviembre,
el 23 de diciembre había descendido hasta
los 325 puntos básicos. Ello refleja, en par
te, una buena acogida de los acuerdos
alcanzados a nivel europeo por parte de
los mercados. La realización de las subas
tas de liquidez a tres años por parte del
BCE muy probablemente también ayudó
de forma significativa a reducir las tensio
nes en los mercados financieros. De todas
formas, aunque el descenso ha sido impor
tante, la prima de riesgo se mantiene en
cotas relativamente moderadas.
Por otro lado, el nuevo Gobierno tiene el
reto de enderezar las finanzas públicas,
recuperar la credibilidad del sistema
financiero y tomar medidas para que la
economía española gane competitividad
a medio plazo. Un reto nada fácil pero al
que parece que el nuevo presidente
del Gobierno de España y su equipo eco
nómico han puesto prioridad máxima.
Las distintas medidas que probablemente
se irán desgranando en las próximas
semanas y, sobre todo, los detalles de los
Presupuestos Generales del Estado que se
tienen que aprobar en marzo serán funda
mentales para determinar el cauce que
tomará la economía española.
Todo ello tendrá que hacerse en un con
texto de debilidad que, de momento, no
parece que haya tocado fondo. Uno de los
pocos indicadores adelantados que sor
inDicADoRes De DemAnDA
Porcentaje de variación sobre el mismo periodo del año anterior
2010 2011 2010 2011 IV I II III Octubre noviembre Consumo Producción de bienes de consumo () –8,2 0,8 0,1 –1,5 –0,8 0,7 –2, ... Importación de bienes de consumo () –5,8 –9,5 –13,7 –1,1 –8,7 1,2 24, ... Matriculaciones de automóviles –17,9 3,1 –29,3 –27,3 –26,4 –0,7 –6,7 –6, Crédito al consumo de bienes duraderos –11,5 –12,3 –14,6 –13,9 –10,1 ... – … Indicador de confianza de los consumidores () –28,3 –20,9 –21,0 –19,6 –16,1 –15,8 –19,6 –15, Inversión Producción de bienes de equipo () –22,1 –3,3 –3,2 3,0 2,5 2,6 –1, ... Importación de bienes de equipo () –26,3 6,5 4,8 2,3 –4,9 –1,5 –8, ... Matriculación de vehículos industriales –40,0 7,0 1,4 –2,2 –11,2 5,8 –7,0 –23, Comercio exterior (*) Importaciones no energéticas –16,9 10,3 5,4 7,4 –0,7 0,8 2, ... Exportaciones –9,8 15,6 15,3 16,0 9,0 10,9 5, ...
nOTAS: () Filtrado de diferencias del calendario laboral. () En volumen. (**) Encuesta de la Comisión Europea: diferencia entre los porcentajes de respuestas positivas y negativas. FUEnTES: AnFAC, Instituto nacional de Estadística, Banco de España, Ministerio de Economía y Hacienda, Comisión Europea y elaboración propia.
La incertidumbre se reduce,
pero se mantiene elevada.
Las medidas del nuevo
Gobierno son claves.
50 ENERO 2012 INFORME M ENSUAL
La probabilidad de entrar
en recesión es elevada.
y alcanzó el 74,7% en el segundo trimestre
de 2011. En el segundo semestre, sin
embargo, ha iniciado una nueva tendencia
bajista que dificultará la recuperación de
la inversión durante este año.
Ante este contexto, por lo tanto, la proba
bilidad de que la economía española entre
de nuevo en recesión es elevada. La evolu
ción del índice de los gestores de compras
PMI lo muestra perfectamente, ya que
sigue descendiendo y se aleja de los 50
puntos, cota a partir de la cual en general
el PIB anota tasas de crecimiento positi
vas. El debate, por lo tanto, no es acerca de
la probabilidad de recesión, sino sobre su
intensidad y duración. Si vuelven a llegar
noticias negativas sobre la evolución de los
llamados países periféricos, las primas de
riesgo podrían volver a remontar. Un
repunte de la incertidumbre aumentaría
los incentivos a ahorrar por motivos de
precaución tanto a los hogares como a las
empresas, lo que debilitaría aún más la
demanda interna. Además, también difi
cultaría la recuperación del flujo de crédi
to, de suma importancia para que la recu
peración económica sea robusta.
De todas formas, también es cierto que, a
medida que se vaya definiendo el nuevo
pacto del euro, los inversores irán recupe
rando la confianza, un proceso que podría
ser más rápido de lo previsto y, de ser así,
podría relanzar la inversión durante el
segundo semestre del año.
Los retos que debe afrontar el nuevo
Gobierno son, por lo tanto, ambiciosos. La
dinámica en la que se encuentra inmersa
la economía española no es la más desea
ble. Además, el elevado nivel de incerti
dumbre que la rodea tampoco ayudará.
Todo apunta, sin embargo, a que la agenda
del nuevo Gobierno es también ambiciosa
y quiere atacar desde el primer día los
principales problemas que sufre la econo
mía española. En este sentido, el anuncio
de las medidas que vaya a tomar cobra una
especial relevancia y deberá ser seguido
con suma atención.
FUENTES: INE y elaboración propia.
LA ACTIVIDAD SE DEBILITA
Índice de producción industrial, variación interanual
0
5
10
%
2007 2008 2009 2010 2011
M J S D M J S D M J S D M J S D M J S
INFORME MENSUAL ENERO 2012 51
La difícil senda de la devaluación
interna
Hace justo una década, el 1 de enero de
2002, España adoptaba definitivamente el
euro como moneda y renunciaba así a
tener política monetaria propia. La depre
ciación, utilizada en múltiples ocasiones en
el pasado (por ejemplo, en los años noven
ta), dejaba de ser una opción y los futuros
posibles ajustes por falta de competitividad
deberían realizarse a través de la devalua
ción interna. Este es el camino emprendido
hoy por la economía española.
Ante la dificultad de reducir salarios, el
ajuste se sigue realizando sobre todo vía
cantidades y, en menor medida, vía pre
cios. En este sentido, el mes de noviembre
experimentó un crecimiento interanual de
personas desempleadas del 7,6%, por lo
que el número total de desempleados
registrados asciende ya a 4.420.462 indivi
duos. El incremento en 59.536 personas
el desempleo aumenta
en 59.539 personas y
vuelve a tasas de 2009.
mercado de trabajo
inDicADoRes De emPLeo
Porcentaje de variación sobre el mismo periodo del año anterior
2009 2010 2010 2011 IV I II III Octubre noviembre Afiliados a la Seguridad Social (1) Sectores de actividad Industria –10,6 –4,8 –3,2 –2,8 –2,4 –2,4 –3,0 –3, Construcción –23,1 –13,4 –11,3 –9,6 –11,4 –13,0 –14,0 –15, Servicios –2,6 0,0 0,4 0,3 0,5 0,3 0,0 –0, Situación profesional Asalariados –6,0 –1,8 –1,2 –1,1 –0,9 –1,3 –1,9 –2, No asalariados –4,8 –2,8 –1,9 –1,6 –1,2 –1,0 –1,0 –1, Total –5,8 –2,0 –1,3 –1,2 –1,0 –1,2 –1,7 –2, Población ocupada (2) –6,8 –2,3 –1,3 –1,3 –0,9 –2,1 – – Puestos de trabajo (3) –6,6 –2,4 –1,4 –1,4 –1,0 –1,9 – – Contratos registrados (4) Indefinidos –31,0 –6,4 0,0 –1,8 –5,0 –8,4 –17,9 –22, Temporales –13,5 3,8 2,8 0,7 3,9 0,9 –2,5 –1, Total –15,5 2,8 2,5 0,4 3,1 0,2 –3,8 –3,
nOTAS: (1) Datos medios mensuales. (2) Estimación de la encuesta de población activa. (3) Equivalentes a tiempo completo. Estimación de la contabilidad nacional; datos corregidos de estacionalidad y calendario. (4) En el Servicio Público de Empleo Estatal. FUEnTES: Instituto nacional de Estadística, Ministerio de Trabajo y Asuntos Sociales, Servicio Público de Empleo Estatal y elaboración propia.
INFORME MENSUAL ENERO 2012 53
el sector servicios cada vez
tendrá más peso en el
empleo.
el coste laboral crece
y los salarios reales caen.
trucción seguirá soportando gran parte
del ajuste. La caída de la inversión pública,
que ya está teniendo lugar, se sumará a la
atonía de la demanda de una rama que ya
se encuentra muy débil. El resto de secto
res se verán menos afectados por la debili
dad de la demanda interna gracias a que el
sector exterior y el turismo aliviarán lige
ramente la corrección en la industria y los
servicios. Como resultado, el sector servi
cios seguirá ganando peso en la economía
española y contabilizará más del 75% del
total de los empleos. Durante el último
ciclo expansivo (1994 2007) y a pesar de la
burbuja inmobiliaria, el sector servicios
fue el responsable del 76% de la creación
de ocupación en España, tendencia que a
la luz de los datos parece que se mantendrá
en el futuro.
Precisamente el desempleo ha tenido con
secuencias muy negativas en la última
encuesta trimestral de coste laboral (ETCL)
al elevar el coste de indemnización por
despedido que soportan las empresas en
forma de percepciones no salariales un
9,2% respecto al mismo trimestre del año
anterior. Sin embargo, es necesario mati
zar la contribución de las indemnizaciones
ya que la mayor parte de los costes labora
les corresponden al componente salarial, el
cual se incrementó un 1,2%. Así, el coste
laboral total de las empresas creció un 1,5%
interanual y alcanza los 2.457 euros por
trabajador y mes.
Dado que los costes salariales crecieron
menos que la inflación en el tercer trimes
tre (3,1%), a primera vista diríamos que
los salarios perdieron poder adquisitivo.
Si construimos un índice con base en el
año 2000 y tratamos el coste salarial total
y la inflación de forma desestacionaliza
da, observamos que el único incremento
realmente significativo del salario real se
produjo desde el tercer trimestre del año
2008 al último de 2009, al aumentar el
salario real promedio un 4,3%. Desde
entonces, los salarios han perdido un
3,4% de su valor, por lo que ya han desan
dado gran parte del aumento de los últi
mos años.
Es preciso señalar que a medio plazo es
positivo que los salarios reales suban ya
que ello indica que el trabajador con un
LA CRISIS AFECTA AL SALARIO REAL
Salario real
FUENTES: Instituto Nacional de Estadística (INE) y elaboración propia.
98
102
100
104
106
108
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 20102011
Índice base año 2000 = 100
54 ENERO 2012 INFORME MENSUAL
el paro roza los 5 millones
con una tasa del 21,5%.
salario promedio tiene mayor poder
adquisitivo que antes. Desde el 2000 y has
ta el verano de 2008, el salario real se
incrementó un 4,3% mientras que el PIB
per cápita lo hizo un 13,5%.
La última encuesta trimestral de coste
laboral (ETCL) arroja luz sobre el coste del
factor trabajo, clave en la formación de
precios y de vital importancia en el con
texto actual, dado que, de momento, el
mercado exterior está siendo la única
fuente de crecimiento. Hasta ahora, pare
ce que estamos en la senda adecuada,
recuperando niveles de competitividad.
Aun así, el proceso de devaluación interna
que está teniendo lugar no está exento de
riesgos, ya que una devaluación demasia
do acusada podría debilitar la demanda
interna.
inDicADoRes De sALARios
Porcentaje de variación sobre el mismo periodo del año anterior
2009 2010 2010 2011 III IV I II III Incremento pactado en convenios () 2,3 1,5 1,3 1,5 3,1 2,7 2, Salario por puesto de trabajo equivalente a tiempo completo () 4,3 0,0 –0,6 –0,7 0,6 0,3 0, Encuesta trimestral de coste laboral Costes salariales Total 3,2 0,9 0,1 0,0 1,0 0,6 0, Industria 2,1 2,9 2,9 2,8 3,0 3,1 3, Construcción 5,2 0,8 –0,9 0,6 2,3 3,2 3, Servicios 3,2 0,5 –0,4 –0,7 0,3 –0,2 –0, Ganancia media por hora trabajada 5,3 1,1 –0,9 1,3 0,2 1,3 1, Otros costes laborales 4,3 –1,1 –1,5 –1,0 0,4 1,5 1, Jornada laboral (**) –2,0 –0,3 1,0 –1,4 0,8 –0,6 –0, Jornales agrarios 2,6 2,9 4,5 0,8 1,7 1,9 1, Coste laboral en la construcción 4,7 1,0 0,1 0,0 1,3 2,0 2,
nOTAS: () no incluye cláusulas de revisión salarial. Datos acumulados. () Contabilidad nacional trimestral; datos corregidos de estacionalidad y calendario. (**) Horas efectivas por trabajador y mes. FUEnTES: Instituto nacional de Estadística, Ministerio de Trabajo y Asuntos Sociales, Ministerio de Agricultura, Pesca y Alimentación, Ministerio de Fomento y elaboración propia.
56 ENERO 2012 INFORME M ENSUAL
Por su parte, la inflación de los carburan
tes y lubricantes ha sido en noviembre un
punto inferior a la del mes pasado y sitúa
en el 15,2% su tasa de variación interanual.
De ahí que a pesar del descenso en 5 déci
mas del precio del transporte, éste alcance
el 7,1%. Este grupo, sumado al de vivienda
y bebidas alcohólicas y tabaco, con tasas
del 6,0% y 10,5% empujan al alza la infla
ción. Estos tres componentes representan
el 29% de la cesta a partir de la cual se cal
cula la inflación general, y la mitad de esta
última cifra corresponde al transporte.
Esto explica que la inflación subyacente,
que excluye los alimentos no elaborados y
los productos energéticos, se mantuviese
imperturbable en el 1,7%.
Sin embargo, un descenso significativo de
la inflación es inevitable de cara al mes de
diciembre. La previsión es que el IPC des
cienda hasta cotas cercanas al 2,5%. La
razón es la desaparición de los efectos que
produjeron una subida de 7 décimas al
final del año pasado, cuando una fuerte
subida de las materias primas, principal
mente petróleo, y el incremento del
impuesto sobre el tabaco impulsaron fuer
temente al alza la inflación.
En contraposición, en diciembre de 2011 el
barril de petróleo de calidad Brent apuntó
un pequeño descenso respecto al mes
anterior y la previsión para 2012 es que
esta tendencia continúe hasta estabilizarse
en torno los 77 euros por barril. Por su
parte, el tabaco ya experimentó una fuerte
subida de precios en septiembre y no se
esperan cambios impositivos que afecten
al mes de diciembre.
El pequeño descenso del mes de noviem
bre también se vio reflejado en el índice de
precios al consumo armonizado (IPCA)
que permite la comparación entre países
europeos al equiparar cestas de compras.
Por primera vez desde comienzos de 2010,
los precios en España crecen menos en tér
minos interanuales que en la eurozona,
2,9% frente al 3,0% de nuestros pares
europeos. Un crecimiento menor de los
precios es clave a la hora de exportar ya
que produce ganancias en competitividad.
De consolidarse esta tendencia, el diferen
ÍnDice De PRecios De consumo
2010 2011 % variación mensual
% variación s/diciembre 2009
% variación anual
% variación mensual
% variación s/diciembre 2010
% variación anual Enero –1,0 –1,0 1,0 –0,7 –0,7 3, Febrero –0,2 –1,2 0,8 0,1 –0,6 3, Marzo 0,7 –0,5 1,4 0,7 0,1 3, Abril 1,1 0,6 1,5 1,2 1,4 3, Mayo 0,2 0,8 1,8 0,0 1,4 3, Junio 0,2 1,0 1,5 –0,1 1,2 3, Julio –0,5 0,6 1,9 –0,5 0,7 3, Agosto 0,3 0,8 1,8 0,1 0,8 3, Septiembre 0,1 0,9 2,1 0,3 1,0 3, Octubre 0,9 1,8 2,3 0,8 1,8 3, noviembre 0,5 2,4 2,3 0,4 2,2 2, Diciembre 0,6 3,0 3, FUEnTE: Instituto nacional de Estadística.
en diciembre la inflación
caerá hasta el 2,5%.
INFORME M ENSUAL ENERO 2012 57
Los precios crecen
por debajo de los
de la eurozona.
cial de precios insuflaría ánimos a un sec
tor exterior que hasta ahora se está mos
trando como el único motor de crecimiento
de la economía española.
Las previsiones de inflación para 2012
tanto en España como en la eurozona son
de tendencia descendente. Prueba de ello
es la bajada de tipos hasta el 1,0% llevada a
cabo por el Banco Central Europeo (BCE),
así como la barra libre de liquidez provista
por la máxima autoridad de la eurozona
para intentar aliviar las tensiones de liqui
dez en los mercados de financiación
mayorista, medidas que no generarán
inflación en el corto plazo.
En el caso español, la inflación se encuen
tra expuesta a varias incógnitas que
podrían hacer variar alguna décima la
previsión. En enero conoceremos la deci
sión del Ministerio de Industria sobre la
tarifa de último recurso (TUR) que deter
mina el precio de la luz en más de 20 millo
ÍnDice De PRecios De consumo PoR GRuPos De comPonentes
noviembre
Índices (*)
% variación mensual
% variación s/diciembre anterior % variación anual 2010 2011 2010 2011 2010 2011 Por clases de gasto Alimentos y bebidas no alcohólicas 110,8 0,2 0,2 0,3 1,8 0,5 2, Bebidas alcohólicas y tabaco 151,2 0,1 0,2 8,6 4,2 8,5 10, Vestido y calzado 110,5 4,8 5,0 1,8 1,7 0,6 0, Vivienda 125,8 0,4 0,2 5,4 5,7 5,4 6, Menaje 109,6 0,2 0,4 0,8 1,0 0,9 1, Medicina 93,6 –0,2 –2,6 –1,3 –2,9 –1,2 –2, Transporte 118,6 0,9 0,4 7,2 5,1 6,7 7, Comunicaciones 97,1 0,0 0,0 –0,7 –1,5 –0,7 –1, Ocio y cultura 96,7 –0,9 –0,5 –2,4 –0,9 –1,0 0, Enseñanza 120,3 0,1 0,1 2,2 2,8 2,3 2, Hoteles, cafés y restaurantes 114,9 –0,2 –0,3 1,5 1,0 1,5 1, Otros 115,7 0,1 0,1 2,6 2,5 2,7 2, Agrupaciones Alimentos con elaboración 118,2 0,2 0,3 1,2 3,0 1,3 4, Alimentos sin elaboración 109,8 0,1 0,0 2,0 0,2 2,2 0, Conjunto no alimentario 112,7 0,6 0,5 2,6 2,3 2,5 2, Bienes industriales 111,6 1,4 1,1 4,1 3,4 3,6 3, Productos energéticos 137,2 1,2 0,5 12,4 10,7 11,7 13, Carburantes y combustibles 134,5 1,6 0,7 14,1 11,1 13,2 15, Bienes industriales sin productos energéticos 103,0 1,5 1,3 1,2 0,6 0,8 0, Servicios 113,9 –0,2 –0,2 1,2 1,2 1,5 1, Inflación subyacente (**) 110,7 0,5 0,4 1,2 1,3 1,2 1, ÍNDICE GENERAl 113,5 0,5 0,4 2,4 2,2 2,3 2,
nOTAS: () Base 2006 = 100. (*) Índice general sin energía ni alimentos no elaborados. FUEnTE: Instituto nacional de Estadística.
INFORME M ENSUAL ENERO 2012 59
¿se ha agotado la corrección
del déficit comercial?
El déficit comercial del mes de octubre de
2011 registró una ligera reducción, del
1,9%, respecto al mismo mes del año ante
rior. Una mejora que puso fin a dos meses
consecutivos de deterioros del desequili
brio comercial. Sin embargo, esta correc
ción fue significativamente inferior a las
registradas durante la primera mitad del
año pasado. ¿Significa esto que el ajuste
del déficit comercial está llegando a su fin?
La respuesta depende del comportamiento
de los principales factores subyacentes en
la evolución del saldo comercial durante
los próximos meses: la variación del precio
del petróleo y el crecimiento económico
tanto de España como de la zona del euro.
En lo que se refiere al primer elemento, el
precio del petróleo juega un papel impor
tante en la evolución del saldo comercial
español, debido al elevado peso del com
ponente energético. En efecto, el desequi
librio energético acumulado durante los
el déficit comercial
registra una leve
corrección en octubre,
del 1,9% interanual.
sector exterior
comeRcio exteRioR
Enero octubre 2011 Importaciones Exportaciones Saldo Tasa de cobertura (%)
Millones de euros
% variación anual en valor
% partici pación
Millones de euros
% variación anual en valor
% partici pación
Millones de euros Por grupos de productos Energéticos 45.964 27,2 21 11.942,9 66,9 6,7 –34.021 26, Bienes de consumo 51.406 5,4 24 57.136,7 11,7 32,2 5.731 111, Alimenticios 13.376 5,4 6 20.815,3 8,8 11,7 7.440 155, No alimenticios 38.030 5,4 18 36.321,4 13,4 20,4 –1.709 95, Bienes de capital 14.173 –3,3 7 15.287,9 18,1 8,6 1.115 107, Bienes intermedios no energéticos 105.188 9,8 49 93.248,5 15,1 52,5 –11.939 88, Por áreas geográficas Unión Europea 114.508 6,7 53 117.551,3 13,8 66,2 3.043 102, Zona del euro 92.991 7,6 43 93.809,6 10,5 52,8 819 100, Otros países 102.223 16,1 47 60.064,7 22,5 33,8 –42.158 58, Rusia 7.415 52,4 3 2.099,2 29,8 1,2 –5.316 28, EEUU 8.690 14,5 4 6.648,8 24,0 3,7 –2.041 76, Japón 2.683 –7,1 1 1.551,7 32,7 0,9 –1.131 57, América Latina 13.927 20,4 6 10.006,5 22,0 5,6 –3.921 71, OPEP 22.601 20,2 10 6.786,7 23,0 3,8 –15.814 30, Resto 46.908 10,8 22 32.971,9 21,4 18,6 –13.936 70, ToTAl 216.731 10,9 100 177.616,0 16,6 100,0 –39.115 82, FUEnTES: Ministerio de Economía y elaboración propia.
60 ENERO 2012 INFORME M ENSUAL
doce meses previos a octubre de 2011
representaba el 84% del déficit total,
situándose en los 40.483 millones de
euros, un 19,5% superior al saldo acumu
lado el año anterior. Este deterioro respon
dió al fuerte incremento de las importa
ciones energéticas, del 28,7% en este
periodo, impulsadas por el repunte de los
precios, del 24,9% interanual. Por lo tanto,
el estancamiento del precio del petróleo
durante los últimos meses del año, y su
ligera reducción prevista para 2012, redu
cirán la presión sobre el déficit energético
durante los próximos meses.
Todo ello tendrá lugar en un contexto de
debilidad del consumo de los hogares que
se verá reflejado en un menor dinamismo
del conjunto de las importaciones. De
hecho, los datos de octubre apuntan hacia
esta dirección, con un crecimiento de las
importaciones del 9,2% interanual, lejos
del 17,5% de agosto. Este efecto es aún más
evidente si corregimos la serie del efecto
de los precios de las importaciones. Así, el
volumen de estas se mantuvo, en octubre,
prácticamente al mismo nivel que un año
atrás, con un aumento del 0,5% interanual.
Se espera que la tasa de variación de las
importaciones mantenga esta senda decre
ciente en 2012, llegando a registrar reduc
ciones en algunos meses. Sin embargo, la
economía europea, principal socio comer
cial de España, también sufrirá una ralen
tización de su economía en este mismo
año que disminuirá el ritmo de crecimien
to de las exportaciones españolas. Por con
siguiente, la evolución del saldo comercial
no energético dependerá de cuál de los dos
flujos comerciales (importaciones o expor
taciones) registre una mayor ralentización.
Como se observa en el gráfico siguiente, la
corrección del déficit no energético coinci
de con aquellos periodos en los que el con
el componente energético
representa, con 40.
millones de euros, el 84%
del déficit de los doce
meses previos a octubre.
EL MEJOR COMPORTAMIENTO DEL CONSUMO EUROPEO PERMITE REDUCIR EL SALDO
NO ENERGÉTICO
Diferencial entre el crecimiento del consumo español frentre al europeo y déficit no energético
NOTA: (*) Niveles positivos (negativos) significan un mayor (menor) crecimiento del consumo español que el de la zona del euro. FUENTES: Ministerio de Economía, Eurostat y elaboración propia.
Saldo no energético (escala derecha) Diferencial de crecimiento del consumo entre España y la zona euro (*) (escala izquierda)
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 20102011
Puntos porcentuales % del PIB
0
2
4
–7,
–4,
–1,
0
el mejor comportamiento
del consumo europeo
respecto al español
mantendrá la corrección
del déficit no energético.
62 ENERO 2012 INFORME M ENSUAL
2012: nuevas medidas
para salir de la crisis de deuda
El símbolo del euro (€) se inspira en la ini
cial de Europa y la letra épsilon del alfabe
to griego, en referencia a la que fuera cuna
de la civilización europea. Las dos líneas
paralelas que lo cruzan representan la
estabilidad de la divisa. Paradójicamente
fue en el país heleno donde se iniciaron las
turbulencias que posteriormente termina
ron por contagiar al resto de mercados de
deuda pública europeos, poniendo en
duda la continuidad de la moneda única.
Ante esta amenaza, los acuerdos alcanza
dos en la cumbre europea del pasado mes
de diciembre sentaron las bases para supe
rar la crisis de la deuda soberana. Sin duda,
la futura implementación de lo que hoy no
es más que un esbozo y la credibilidad del
proceso de consolidación fiscal española
determinarán la presión sobre nuestras
finanzas públicas. Todo ello en un contex
to de estancamiento de la economía.
Las medidas pactadas por la mayoría de
estados de la Unión Europea (UE), a
excepción del Reino Unido, denotan su
disposición a ceder soberanía fiscal. Así, se
acordó establecer un límite más estricto
sobre los presupuestos públicos, cuyo défi
cit estructural (esto es, una vez desconta
dos los efectos del ciclo económico) no
podrá superar el 0,5% del producto inte
rior bruto (PIB). La mayor disciplina fiscal
también se hace patente con el endureci
miento de las medidas correctoras cuando
se incurra en un déficit superior al 3% del
PIB y la capacidad de la Comisión Euro
pea para supervisar los planes presupues
tarios. Además, se adelanta un año la
entrada en vigor del Mecanismo Europeo
de Estabilidad (MEDE), para julio de 2012,
aunque sin aumentar su dotación de
500.000 millones de euros. A esta canti
dad, deben añadirse los 200.000 millones
que la UE aportará al Fondo Monetario
Internacional (FMI) para que este pueda
prestarlos a países con apuros.
Estos acuerdos suponen un pequeño avan
ce hacia la dirección correcta. Sin embar
go, su lenta implementación y la demora
de sus resultados hasta el medio plazo
pueden mantener las incertidumbres en
los mercados, especialmente ante las
expectativas de ralentización de la econo
mía europea en 2012.
En este contexto, el diferencial de la renta
bilidad de los bonos a 10 años españoles
respecto a sus homólogos alemanes, cono
cida como prima de riesgo, se redujo en
medio punto porcentual desde la celebra
ción de la cumbre, hasta los 325 puntos
básicos (p.b.). Esta cifra se sitúa lejos del
máximo alcanzado a mediados de noviem
bre, cuando se rebasaron los 500 p.b. Fruto
de ello, las nuevas emisiones de diciembre
de letras del tesoro a 12 y 18 meses se colo
caron a un coste un punto porcentual infe
rior a las del mes anterior, con una deman
da que superaba en más de tres veces a la
oferta.
A pesar de esta mejora, la prima de riesgo
española cerró 2011 en unos niveles signi
ficativamente superiores a los 250 puntos
registrados a inicios de año. Las elevadas
necesidades de financiación del Estado
para 2012, que se estiman superiores a los
160.000 millones de euros, otorgan un
papel clave a la evolución de sus costes de
financiación. Estos dependerán de varios
nuevos acuerdos alcanzados
en la cumbre europea para
encarrilar la crisis europea.
La prima de riesgo
española se reduce hasta
los 325 puntos básicos.
sector público
INFORME M ENSUAL ENERO 2012 63
Las necesidades de
financiación del estado
para este año se estiman
superiores a los 160.
millones de euros.
el déficit de las
comunidades autónomas
alcanza el 1,2% del PiB de
2011 en el tercer trimestre.
el déficit del estado
acumulado hasta octubre
de 2011 se reduce un 16,9%
interanual, en línea con el
objetivo del 4,8% del PiB.
factores, entre los que destacan la solidez
del proceso de consolidación fiscal espa
ñol y la senda de crecimiento de la econo
mía española.
Por lo que se refiere al ajuste fiscal, estima
mos que el déficit del sector público supe
ró en más de un punto porcentual el obje
tivo del 6,0% del PIB fijado para 2011. Los
datos disponibles apuntan a las desviacio
nes presupuestarias de las comunidades
autónomas y de la Seguridad Social como
principales razones. En efecto, el déficit
acumulado por las primeras entre enero y
septiembre equivalía al 1,2% del PIB de
2011. Esta cifra se situaba una décima por
debajo del límite fijado para el conjunto
del año. La reducción de los gastos en cer
ca de 3.000 millones respecto al mismo
periodo del año anterior no fue suficiente
para compensar la caída de los ingresos en
una cuantía similar. Dado que el cuarto
trimestre suele venir acompañado de ele
vadas obligaciones de gasto, estimamos
que el déficit total superó el 1,5% del PIB
de 2011.
De forma similar, durante los once prime
ros meses del año, las administraciones de
la Seguridad Social redujeron su superávit
en un 41,8% interanual, hasta los 5.
millones de euros. El deterioro del empleo,
y por lo tanto de las cotizaciones, en la rec
ta final de 2011 podría incluso haber situa
do el saldo presupuestario a final de año
en números rojos, lejos de los 3.924 millo
nes de euros previstos por el Gobierno.
La debilidad de la actividad económica
tampoco contribuyó a que el déficit del
Estado se redujera más de las nueve déci
mas previstas por el Gobierno, alcanzan
do el 4,8% del PIB. Hasta el mes de
noviembre, el desequilibrio presupuesta
rio, en términos de contabilidad nacional,
se corrigió un 4,9% interanual, situándose
ligeramente por encima del objetivo. A
pesar de que el nuevo sistema de financia
ción implementado en 2011 no facilita la
plena comparación respecto al año ante
rior, los flujos de caja permiten distinguir
las principales fuerzas que subyacen en
esta mejora. Por el lado de los pagos del
Estado, las principales vías de ajuste
del gasto público están siendo las inver
siones reales y los gastos corrientes en bie
nes y servicios. Por lo que respecta a los
ingresos, el análisis de los datos agregados
del Estado y de las administraciones terri
toriales muestra prácticamente el estan
camiento de los ingresos impositivos res
pecto a los diez primeros meses del año
Como consecuencia, la corrección del
déficit público en 2011 menor a la prevista,
el débil pulso de la economía y la carga
creciente del pago de los intereses requeri
rán de un mayor esfuerzo para alcanzar
los objetivos de déficit de 2012. En este
sentido, el nuevo presidente del Gobierno,
Mariano Rajoy, desgranó en su discurso
de investidura una hoja de ruta marcada
por la austeridad y la disciplina presupues
taria. Destacan, entre las principales
medidas, el proceso de simplificación de
las agencias y otras entidades públicas, el
recorte de los gastos corrientes de la Admi
nistración General del Estado y la no repo
sición de los funcionarios públicos.
INFORME M ENSUAL ENERO 2012 65
2011, la banca española amplió su recurso
al eurosistema en 56.000 millones de euros
entre abril y noviembre del año pasado.
Así, la apelación al BCE se convirtió en uno
de sus principales canales de financiación
al alcanzar, con 98.000 millones de euros,
un máximo desde septiembre de 2010. Esta
cifra representaba el 26,2% del total de
dinero prestado por el BCE a las entidades
de crédito europeas. Una ratio muy elevada
si tenemos en cuenta que los activos de la
banca española equivalen a cerca del 12%
de los del sector bancario europeo.
Este hecho refleja la incertidumbre exis
tente respecto a la solvencia del sistema
bancario español que persiste a pesar de la
reestructuración llevada a cabo en 2011.
Un proceso que supuso, al mismo tiempo,
la recapitalización de algunas de las enti
dades hasta el nuevo límite del 8% exigido
por el Banco de España. Una de las princi
pales razones de esta incertidumbre es la
elevada ratio de morosidad que presenta el
sistema bancario español. Esta aumentó
en 26 puntos básicos el pasado mes de
octubre, hasta alcanzar el 7,42% de los cré
ditos a otros sectores residentes. En el grá
fico anterior se observa que aquellos
periodos con un mayor incremento de la
tasa de paro suelen venir de la mano de
aumentos en la ratio de impagados. Como
consecuencia, el deterioro del mercado
laboral previsto para 2012 nos lleva a pro
nosticar nuevos incrementos de la mora.
Según los datos desagregados por ramas de
actividad, el crecimiento de la ratio de
morosidad responde, en gran medida, al
aumento de los activos dudosos en los sec
tores de la construcción y la promoción
inmobiliaria. Estos alcanzaron, en sep
tiembre, ratios del 16,1% y del 19,0% res
pectivamente, lejos del 5,2% de la industria
o el 4,4% de los servicios. Aunque partien
do desde niveles muy inferiores, la morosi
dad de las familias también intensificó su
aumento en este periodo, hasta el 3,4%.
La ratio de morosidad
aumenta hasta el 7,42%
en octubre.
FinAnciAciÓn A Los sectoRes no FinAncieRos (1)
Octubre 2011 Saldo Variación año actual Variación 12 meses (^) % Millones de euros Millones de euros % (2) participación Sector privado 2.145.479 –63.046 –2,0 75, Empresas no financieras 1.270.922 –39.039 –2,0 44, Préstamos de entidades residentes (3) 851.819 –45.656 –4,4 29, Valores distintos de acciones 65.090 4.142 6,6 2, Préstamos del exterior 354.014 2.474 2,8 12, Hogares (4) 874.557 –24.007 –2,0 30, Préstamos para la vivienda (3) 668.847 –11.111 –1,1 23, Otros (3) 202.290 –12.996 –4,9 7, Préstamos del exterior 3.420 100 4,5 0, Administraciones públicas (5) 704.324 62.441 13,7 24, ToTAl 2.849.803 –605 1,1 100,
nOTAS: (1) Residentes en España. (2) Tasas de variación interanual calculadas como flujo efectivo/saldo al principio de periodo. (3) Incluyen préstamos titulizados fuera del balance bancario. (4) Incluyen las instituciones sin fines de lucro al servicio de los hogares. (5) Total de pasivos (consolidados). Se deducen los pasivos entre administraciones públicas. FUEnTES: Banco de España y elaboración propia.
La banca española eleva
el recurso al Bce hasta los
98.000 millones de euros.
66 ENERO 2012 INFORME M ENSUAL
Dado que el crédito vivo de las actividades
inmobiliarias superaba los 405.000 millo
nes de euros en el tercer trimestre, un
22,8% del crédito total, no extraña que el
riesgo inmobiliario sea considerado la
principal amenaza para la solvencia del
sector bancario español. De acuerdo con el
Banco de España, el volumen de crédito y
activos inmobiliarios problemáticos en
manos de las entidades financieras ascen
día hasta los 176.000 millones de euros a
mediados de 2011. Esta suma incluye los
activos inmobiliarios adjudicados y los
créditos morosos o susceptibles de serlo.
Por lo tanto, para reducir la desconfianza
de los mercados, el nuevo Gobierno se está
planteando la creación de un banco malo
que agrupe los activos improductivos de la
banca española. Esta propuesta permitiría
sanear de forma rápida los balances de las
entidades financieras. Sin embargo, como
muestran la experiencia en países como
Irlanda o Alemania, el diseño de este ban
co malo puede llevar a resultados muy dis
tintos, por lo que se convierte en una tarea
de suma complejidad. Así, el grado de par
ticipación del Estado, la valoración de los
activos improductivos y los mecanismos
para exigir responsabilidades a las entida
des que se beneficien de su implementa
ción son aspectos importantes.
Tanto las inyecciones de liquidez del BCE
como la creación del banco malo son
medidas que tratan de reactivar la finan
ciación al sector privado. Hasta el mes de
octubre, esta se redujo un 2,0% interanual
con caídas de la misma cuantía para los
hogares y las empresas.
Si tenemos en cuenta solo el crédito banca
rio al sector público, la disminución fue
incluso mayor en este mismo periodo,
hasta situarse un 2,5% por debajo del nivel
de octubre de 2011. El desglose muestra
una caída generalizada en todos los secto
res. Destaca la caída del crédito a la cons
trucción, del 15,8% respecto al tercer tri
mestre de 2010. El sector de los servicios
cRéDito PoR FinALiDADes AL sectoR PRivADo
Tercer trimestre de 2011 Saldo (*) Variación año actual Variación 12 meses Millones de euros
Millones de euros %^
Millones de euros % Financiación de actividades productivas Agricultura, ganadería y pesca 22.203 –925 –4,0 –1.253 –5, Industria 145.503 –6.873 –4,5 –6.528 –4, Construcción 102.258 –12.261 –10,7 –19.255 –15, Servicios 681.132 –14.002 –2,0 –13.242 –1, Total 951.096 –34.061 –3,5 –40.278 –4, Financiación a personas físicas Adquisición y rehabilitación de vivienda propia 655.734 –7.063 –1,1 –3.498 –0, Adquisición de bienes de consumo duradero 38.478 –3.590 –8,5 –1.781 –4, Otras financiaciones 100.350 –7.566 –7,0 –10.875 –9, Total 794.562 –18.219 –2,2 –16.154 –2, otros 43.188 –2.826 –6,1 8.001 22, ToTAl 1.788.847 –55.106 –3,0 –48.431 –2, Adquisición de viviendas y actividades inmobiliarias 928.615 –19.616 –2,1 –20.170 –2, nOTA: (*) Del conjunto de las entidades de crédito: sistema bancario, establecimientos financieros de crédito y crédito oficial. FUEnTES: Banco de España y elaboración propia.
La creación de un banco
malo que agrupe los activos
improductivos podría
sanear rápidamente los
balances de los bancos.
