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TEMA 10. VALORACIÓN DE EMPRESAS III.
(Métodos basados en el descuento de flujos y los métodos basados en la creación de valor)
1. Introducción al método del descuento de flujos de caja o “Discounted Cash Flow” (DFC).
Introducción al Método del descuento de flujos de caja
Los métodos de valoración de empresas basados en el descuento de flujos son los más utilizados en la actualidad por su mayor rigor metodológico.
Utilizan una metodología dinámica que hace depender el valor de la empresa de las proyecciones futuras sobre su capacidad para generar rentas o flujos, y del riesgo que la empresa asume para conseguirlos.
Los flujos de caja o Cash Flows.
En cuanto a la renta generada por la empresa, podemos decir que se generan dos tipos de flujos:
Flujos económicos o renta calculada en función del devengo contable, esto es, la corriente de ingresos menos gastos devengados en cada ejercicio. Nos referimos al resultado contable del ejercicio. Flujos financieros o renta calculada en función del criterio de caja, esto es la corriente de cobros menos pagos efectuados en un ejercicio. Nos referimos al Flujo de caja o Cash flow del ejercicio.
Resumiendo
La literatura financiera concluye que el flujo neto de caja estimado es la mejor aproximación de la renta futura (mejor que el resultado).
El valor de la empresa se define como el VAN, Valor Actual Neto, de todos los flujos netos de caja que la empresa genere en el futuro.
El valor de la empresa depende de los flujos de caja futuros que es posible conseguir con la explotación de los bienes y derechos (activo) poseídos en el momento de la valoración.
2. El período proyectado y el valor de continuación.
El tiempo
Como la vida de la empresa se considera indefinida, para calcular su valor se tendrán que actualizar los flujos de caja que se producirán a perpetuidad y que, normalmente, no serán constantes.
Para dar solución matemática a este problema, los flujos netos de caja futuros se agruparán en dos períodos:
- Un período de tiempo proyectado determinado y explícito “n”. En este período se considera que los FC no son constantes.
- El valor final (valor de continuación o residual) que tendrá la empresa en el momento “n” (Vn). Se obtiene mediante la actualización a perpetuidad de unos FC constantes o crecientes a una tasa “g”.
0 1 2 n … ∞
V 0 V 1 V 2 Vn FC 0 FC 1 FC 2 FCn
Valor proyectado (finito) Valor de continuación (periodo infinito)
Valor actual de la empresa por el DFC
El valor de la empresa será la suma de la actualización de los flujos de caja obtenidos en cada uno de estos dos períodos. (Período proyectado + Valor de continuación).
Para ello será imprescindible definir los siguientes conceptos:
Renta a actualizar o definición de los flujos netos de caja (FC) La tasa de actualización (k) El horizonte temporal (n) El valor de continuación en el momento “n” (Vn) Anos (j)
Siendo:
V 0 = Valor actual de la empresa FCj = Valor esperado de los Cash Flows para el período “j” k = Tasa de actualización n = Horizonte temporal de valoración Vn = Valor esperado de la empresa en n (Valor de continuación)
Cálculo del valor de la empresa V 0
Un período proyectado , que no acostumbra a ser superior a cinco años, en que se estiman los flujos de caja de cada período y se actualizan al momento presente mediante la tasa de descuento.
Un valor de continuación que representa el valor de la empresa una vez finalizado el período de proyección y que hay que calcular y actualizar al momento presente mediante la misma tasa de descuento.
El valor de continuación se calculará considerando que el segundo período es infinito, y durante el mismo se obtienen unos flujos de caja que pueden ser constantes o crecientes, en función de una tasa de crecimiento anual constante “g”. Por tanto:
Siendo:
Finalmente, sustituyendo la fórmula de Vn en Vo, obtendríamos:
Variacion del capital circulante Fondo de maniobra
Fondo de Maniobra – aumento de liquidez, desinversion en el capital circulante. El signo de la inversion es positivo.
Fondo de Manibra – exige inversion, se invierte en el capital circulante lo que reduce la liquidez. El singo de la inversion es negativo.
Resultado ordinario + intereses = base imponible para impuestos sin deuda
Cálculo del valor de los activos de la empresa mediante Descuentos de Flujos de Caja, DCF
VE (entidad): VEo
Con la actualización de los Flujos de caja libres para la empresa (FCe), obtendremos el valor de todos los activos de la empresa afectos a la explotación , ya que sólo se han descontado los flujos afectos a la misma. La tasa aplicada para realizar dicha actualización debe ser el coste de los fondos que financian todos estos activos (k 0 ), es decir, el WACC, que corresponde al coste medio ponderado de capital entre el coste de la deuda (ki) y el coste de la financiación propia (ke).
Para obtener el valor del total de activos empresariales, será necesario añadir el valor calculado de los activos no afectos a la explotación y el importe de la tesorería excedente.
Cálculo del valor de la empresa (entidad) Ve 0
Siendo:
Ultimo año proyectado
Cálculo del valor de los activos financiados con fondos propios
VE (accionista): VAo
Para calcular el valor de la empresa para sus accionistas se puede proceder de dos formas:
- Procedimiento indirecto. A partir del valor de la empresa obtenido anteriormente (VE entidad) se detraería el valor de las deudas.
- Procedimiento directo. Se basa en descontar los Flujos de caja libres para el accionista (FCa), a la tasa de descuento correspondiente al coste de los recursos propios (ke).
Aunque pueda parecer que el procedimiento directo es el más adecuado para calcular el valor de la empresa para sus accionistas, en la práctica se utiliza el procedimiento indirecto por requerir de menor volumen de información.
Cálculo del valor de la empresa (propietario) Va
- Procedimiento indirecto.
Va 0 -valor de la empresa para el accionista Ve 0 – Valor de la empresa activos
- Procedimiento directo
Siendo:
Ultimo año proyectado
Flujos de caja libres y tasas de actualización
Ki no tiene en cuenta el riesgo o la volatilidad. Se utilizan más FCe y FCa
Va 0 = Ve 0 – Deudas
