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DIRECCIÓN FINANCIERA II
TEMA 4: Características y
valoración de accionesvaloración de acciones
CURSO 2013-
Lugo, 2013-14 1 @J. Piñeiro - J. Feás - N. Romero
DIRECCIÓN FINANCIERA II – TEMA 4
OBJETIVOS
Distinguir las acciones y las obligaciones según sus características. R l l li t l d l d d t d di id d l
J
Reconocer el paralelismo entre el modelo de descuento de dividendos y el modelo de descuento utilizado para valorar obligaciones, pero también las diferenciasdiferencias enen lala incertidumbreincertidumbre dede loslos elementoselementos queque utilizautiliza elel modelomodelo dede descuento de dividendos. AplicarAplicar elel modelomodelo dede descuentodescuento concon dividendos,dividendos, sinsin crecimientocrecimiento yy concon tasas de crecimiento constantes. AplicarAplicar elel modelomodelo dede descuentodescuento dede flujosflujos dede fondosfondos libres.libres. Calcular el coste de las acciones de una empresa a partir de su valor de mercadomercado yy elel modelomodelo dede descuentodescuento dede dividendos.dividendos. Estimar la tasa de crecimiento sostenible de la empresa. DiferenciarDiferenciar enen elel valorvalor dede unauna empresaempresa lala parteparte queque correspondecorresponde aa sussus oportunidades de crecimiento.
4 .1. Características de las acciones.
Títulos de propiedad emitidos por SA, que incrementan los
i d l
recursos propios de la empresa.
Accionistas: propietarios de una parte alícuota de la empresa, con
derechos económicos y políticos.
Dividendo
Suscripción preferente en ampliaciones de capital
Voz y voto en las juntas generales de accionistasVoz y voto en las juntas generales de accionistas
Información
Acción cotizada: admitida a negociación en un mercado
secundario de valores, tras una OPV u OPS.
http://www.abengoa.es/web/es/accionistas_y_gobierno_corporativo/estructura_capital/
Lugo, 2013-14 3 @J. Piñeiro - J. Feás - N. Romero
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4 .2. Valoración de acciones.
Similar a la valoración de obligaciones, pero:
€ dividendos???
€ importe venta???
Vida de la empresa??? (horizonte temporal infinito)
Tasa de actualización exigida por el mercado???Tasa de actualización exigida por el mercado???
Modelo básico de valoración:
En un año una acción ofrecerá un dividendo de 5€ y se podrá
vender por 50€. La rentabilidad exigida es del 12%. ¿Precio?
Valor Actual = (50 € + 5 € ) / 1,12 = 49,11 €Valor Actual = (50 € + 5 € ) / 1,12 = 49,11 €
4 .3. Cálculo del coste implícito de las acciones.
A partir del modelo de Gordon podemos plantear la siguiente
l ió t K l t t i bl d l d l
4 3 p
relación entre Ke y las restantes variables del modelo:
1
D V P D^1 k g 0
V 0 (^) P 0 (^) k (^) e gD k e (^) P gD
Según la cual el rendimiento de un título se compone de:
RRentabilidad por dividendo t bilid d di id d ≈ cupón en obligaciones.ó bli i
Crecimiento esperado de los dividendos ≈ rentabilidad del
capital empleado por la empresa, ya que en este modelo la tasa
de crecimiento de los dividendos es también la tasa a la que
crece el valor de las acciones. Se la denomina también tasa de
crecimiento de las inversiones.
Lugo, 2013-14 7 @J. Piñeiro - J. Feás - N. Romero
DIRECCIÓN FINANCIERA II – TEMA 4
4 .3. Cálculo del coste implícito de las acciones.
¿gD?
4 3 p
Rd Rd (1 ) 1 Rdo^ t t 1
t Rdot Rdot 1 (1 gD) 1 gD Rdo
Rdo (^) t Rdot 1 RdoRett- 1 RentRdo Ret
Rd Rd Rd R t RentRdoRet Rdo
RdoRet Rdo
Rdo Rdo
Rdo t 1
t- 1 t 1
t 1 t 1
t (^)
RentRdo Ret Rdo
1 1 RdoRett-^1 g (^) D Rdo t 1 ggDD Ratio de Retención Rentabilidad de los resultados retenidos
g D γROE(1-d) ROE
4 .4. Valoración de acciones partiendo del flujo de fondos libre.
Modelo de Gordon: requiere que la empresa pague dividendos.
4 4 p j
Algunas empresas no pagan dividendos (Google, Apple hasta 2012)
Alternativa: descontar el FFL.
FFL = Beneficio Neto + Amortización – Aumento de NOF – Aumento de Activos Fijos + Intereses (1-t)
Descontando FFL Valor de mercado de la empresa (EV)
EV = Valor de Mercado de las Acciones + Valor de Mercado de la Deuda
EV FFL^1^^ FFL^2^ FFL
0 0 1 2
V D FFL^ FFL^ FFL
CCMP CCMP CCMP
EV 0
V FFL^ FFL^ FFL D
CCMP CCMP CCMP
Lugo, 2013-14 9 @J. Piñeiro - J. Feás - N. Romero
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4 .4. Valoración de acciones partiendo del flujo de fondos libre.
1º) Se estiman los FFL para un número finito (N) de años (3 ‐ 5 años).
4 4 p j
2º) A partir del año N se considera que los FFL se van a comportar de
manera estable, creciendo a una determinada tasa g a perpetuidad.
Valor terminal o en continuidad:
FFLNj 1
3 º) Se obtiene el EV :
j
CCMP g FFL
3 º) Se obtiene el EV 0 :
j 1 N (^) j
FFL
FFL CCMP g
N
0 0
j FFL j j^ N
FFL CCMP g
V D
CCMP CCMP
4 º) V =EV ‐ D
Valorfinito del período de estimación (^) oValor Valor "Terminal", del período perpetuidad, de estimación hasta el infinito
4 º) V 0 =EV 0 ‐ D 0
4 .4. Valoración de acciones partiendo del flujo de fondos libre.
Ejemplo
4 4 p j
(^)
4 5 4 0 1^ j^ j (^) 1 FFL 4^ (^0 1) 0 085 t t 0 085 0 036.636,3 1 0 085 4 0
FTL V FCF^ CCMP^ g^ D FTL D ^ CCMP^ ^ CCMP ^ ^
1 1 1 1 1 0,085^ 0,085^ 0,03^1 0, 15.238,8 87.065,0 53.500 48.803,
j CCMP^ CCMP t
Lugo, 2013-14 13 @J. Piñeiro - J. Feás - N. Romero
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4 .5. Valoración de oportunidades de crecimiento.
Sin oportunidades de crecimiento una empresa podría repartir el
t t l d b fi i f d di id d
4 5 p
total de su beneficio en forma de dividendo.
Con oportunidades de crecimiento, la empresa retiene beneficios
para poder financiar proyectos adicionales, invirtiendo a la tasa
ROE, que habrá de ser superior al coste de capital para que se genere
valor para la empresa.
V Sin^ Crecimiento^ D^ BPA Con^ Crecimiento^ ^
BPA V VAOC e e
V
k k
e
V VAOC k VAOC V Con^ Crecimiento^ V Sin^ Crecimiento
En estas condiciones, los inversores en el mercado estarán
di t á i t ió d di id d
VAOC V V
dispuestos a pagar más por acciones con retención de dividendos y
con tasa de crecimiento estimada positiva.
4 .5. Valoración de oportunidades de crecimiento.
Ejemplo U b fi i ió d di id d d 6
4 5 p
Una empresa cuyo beneficio por acción es de 1 € reparte un dividendo de 0, € por acción (la tasa de reparto es 60%). Su ROE es del 20%. El coste del capital del 10% ¿VAOC?capital del 10%. ¿VAOC?
g ROE tasa de retención 0,20 0,40 0,
Con Crecimiento 1 0,6^ 30€
V D
kk e gg 0 ,10 0,
V Sin^ Crecimiento^ ^ D^ BPA 1 10€10€
e e^ 0,
V
k k
VAOCVAOC VV^ Con CrecimientoCon^ Crecimiento^ VV Sin CrecimientoSin^ Crecimiento^ 3030 1010 20 € 20 €
Lugo, 2013-14 15 @J. Piñeiro - J. Feás - N. Romero
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4 .6. Relación entre el precio de las acciones y el beneficio por acción.
Ratio precio ‐ beneficio:
4 p y p
PER P BPA
Un valor elevado del ratio puede ser reflejo de que:
LosLos inversoresinversores estánestán atribuyendoatribuyendo aa lala empresaempresa buenasbuenas
oportunidades de crecimiento, resultados relativamente
segurosseguros, un coste de capital relativamente bajo, o bien, una un coste de capital relativamente bajo o bien una
combinación de ellos.
LLa empresa obtiene un nivel reducido de resultados. bti i l d id d lt d
No existe una clara asociación entre PER y Ke. Solo si VAOC=0 y
D=BPA:
e^
BPA K Lugo, 2013-14 P @J. Piñeiro - J. Feás - N. Romero (^016) P
4 .7. Eficiencia del mercado financiero: equilibrio en los precios de las acciones.
La hipótesis de eficiencia de mercado sostiene que:
4 7 q p
Las acciones están siempre en equilibrio
Es imposible que un inversor consiga batir al mercado de
forma consistente.
Si los analistas e inversores reciben cualquier nueva informaciónq
relevante al mismo tiempo, el precio de las acciones se ajustará de
forma casi inmediata.
Eficiencia Débil información pasada^ Los preciosincorporan
Niveles de Eficiencia Eficiencia Semi-Fuerte información pública^ Los preciosincorporan
Eficiencia Fuerte
Los preciosincorporan información públicay privada Lugo, 2013-14 19 @J. Piñeiro - J. Feás - N. Romero
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4 .7. Eficiencia del mercado financiero: equilibrio en los precios de las acciones.
Implicaciones para el gestor financiero:
4 7 q p
La información interna permite a los directivos tomar
decisiones sobre la compra ‐ venta de acciones propias o el
momento adecuado para hacer una ampliación o reducción de
capital. No insider trading !!!
La cotización en el mercado obliga a gestionar la información,
que afecta a las expectativas:
‐ Política de dividendos (señal de las expectativas de los
propios gestores sobre el desempeño y resultados futuros)p p g p y )
‐ Comunicados o informaciones en los medios de
comunicacióncomunicación
Valor de las acciones de otras empresas en cartera.
