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TEMA 2: COSTE DE CAPITAL
2.1. Introducción 2.2. Concepto coste de capital y utilidad 2.3. Coste de capital de la deuda 2.4. Coste de capital de las acciones ordinarias 2.5. Coste de capital de las acciones preferentes 2.6. Coste de capital de los beneficios retenidos 2.7. Coste medio ponderado del capital 2.8. Apalancamiento y coste del capital
Conceptos importantes del tema
.1 Concepto de coste de capital .2 ¿Cuál es el principal factor determinante del coste de capital de una inversión? .3 ¿Cuál es la relación entre el rendimiento requerido de una inversión y el coste de capital asociado con esta inversión? .4 ¿A qué se hace referencia cuando se afirma que el coste de capital en acciones comunes de una empresa es del 16%? .5 ¿Cuáles son los enfoques para estimar el coste de capital en acciones comunes? .6 ¿Cómo se puede calcular el coste de la deuda? .7 ¿Cómo se puede calcular el coste de las acciones preferentes? .8 (^) Concepto y cálculo del coste de capital medio ponderado.
2.1. Introducción
Dado un plan con un coste y unos flujos esperados periódicos querremos saber el VAN para poder evaluar el proyecto. A la hora de decidir qué tasa de descuento utilizamos sabemos que la tasa correcta dependerá del nivel de riesgo asociado al proyecto. A este fin valoraremos los rendimientos que ofrecen los mercados financieros para inversiones de riesgo similar. A este rendimiento mínimo requerido se le denomina coste de capital asociado al proyecto.
Veamos a la práctica Imaginemos que nos han designado presidente de una compañía y nuestra primera decisión es saber si continuar con un plan de distribución que consiste en renovar sistemas de almacenaje.
Finanzas II – Silvia Holgado Gómez
El coste del plan es de 50 mm € y los beneficios desperados después de impuestos para los próximos 6 años son de 12 mm € al año. Sabemos que el cálculo no puede ser : Beneficios: 12*6=72 mm Coste: 50 mm. Neto = 22 mm, por tanto el proyecto es favorable
A la práctica para resolver este problema debemos efectuar 3 pasos
- Determinar los flujos de efectivo relevantes
- Descontarlos F 0 E 0Cálculo del VAN
- Si el VAN<0, rechazamos el proyecto, si es positivo, lo aceptamos
El primer problema es situar los beneficios del proyecto en un entorno de certidumbre o incertidumbre a fin de asignar probabilidades a cada estado posible. Si suponemos certidumbre, el siguiente paso es determinar la tasa de descuento que utilizamos para el cálculo del VAN.
Por lo que sabemos, la tasa de descuento correcta depende del nivel de riesgo asociado al sistema de distribución de los almacenes. En concreto, el proyecto tendrá VAN>0, solo si su rendimiento excede lo que ofrecen los mercados financieros para inversiones con riesgo similar. A este rendimiento mínimo requerido se le denomina coste de capital asociado al proyecto. Por tanto, para tomar la decisión correcta, debemos examinar lo que ofrecen los mercados de capitales y utilizar esta información para obtener un estimador del coste de capital del proyecto. Este tema se ocupa de exponer cómo se debe calcular el coste de capital asociado a un proyecto, pero también nos interesa disponer de este coste para el global de la empresa.
Este coste para el global de la empresa se explica con el concepto de coste medio ponderado del capital. Este concepto engloba el coste de capital para la empresa en su conjunto y puede interpretarse como el rendimiento requerido para toda la empresa.
El cálculo de coste medio ponderado reconoce el hecho de que la empresa suele obtener los fondos que necesita de diferentes formas, las cuales tendrán asociados costes diferentes.
* Rendimiento requerido vs. coste del capital
Finanzas II – Silvia Holgado Gómez
Conociendo que la empresa utiliza Deuda y fondos propios, este coste global de capital reflejará el coste de la deuda y el de las acciones comunes, una combinación de los rendimientos requeridos para remunerar a sus acreedores y a sus accionistas, de acuerdo con la ponderación de estas fuentes de financiación en el pasivo de la sociedad.
- Utilidad del concepto de coste de capital de la empresa
- Ayuda a tomar decisiones sobre la selección de proyectos de inversión. (el coste de capital es el umbral mínimo de rentabilidad que deben generar los proyectos para contribuir a crear riqueza para los accionistas)
- Ayuda a determinar cuál es la combinación de fuentes de financiación más adecuada para llevar a cabo los proyectos de inversión (la combinación óptima es aquella que minimiza el coste de capital de la empresa).
- Permite relacionar las decisiones de inversión y financiación
- Coste efectivo de una fuente de financiación
El coste efectivo de una fuente de financiación es la tasa de descuento que igual el valor actual de las entradas de fondos recibidos, con las salidas que dicha fuente origina. Es decir el valor actual de los pagos ha de ser igual al valor actual de los cobros. Veremos cómo calcular el coste de capital de las fuentes de financiación básicas: Capital Ajeno (deuda) y recursos propios (acciones ordinarias, acciones preferentes y beneficios retenidos.
2.3. Coste de capital de la deuda
El coste de capital de la deuda es el rendimiento que exigen los acreedores de la empresa. La obtención de fondos a través de la deuda se realiza con créditos bancarios^1 o bien mediante la emisión de títulos de renta fija.
A modo de breve descripción, la emisión de títulos de renta fija es una operación de préstamo en la que el capital prestado se divide en un número determinado de operaciones elementales. Las partes en las que se divide el préstamo son los títulos de renta fija. Destacan entre ellos las obligaciones, los bonos y los pagarés. La diferencia entre ellos es el vencimiento y las características comunes son:
- Representan partes proporcionales de un préstamo
Finanzas II – Silvia Holgado Gómez
(^1) Un préstamo bancario no deja de ser una emisión de un título de renta fija que la empresa vende a un único acreedor, el banco.
- El inversor tiene la condición de acreedor de la empresa
- Tienen un periodo de vida determinado
- Suponen el pago de un interés preestablecido en el momento de la emisión, el cual no está vinculado a los beneficios de la empresa.
Los títulos de deuda pueden clasificarse en varios tipos:
- Cupón cero: no suponen pagos periódicos
- Cupón americano: los intereses se pagan periódicamente y la devolución del principal tiene lugar en el momento que vence el préstamo
- convertibles: incorporan la posibilidad de convertir los títulos en acciones
- Cálculo del coste de capital de la deuda El coste de capital de la deuda en cualquiera de las formas descritas, es la tasa de descuento que igual el valor actual de los fondos netos recibidos por la empresa con el valor actual de las salidas de fondos originadas por el pago de interés y devolución del principal. Es decir:
donde D 0 = entrada de fondos recibidos por la empresa
St = salida de fondos que se produce en el momento t ya sea por intereses o por devolución del principal kd = coste efectivo de la deuda
Otras formas de calcular el coste de la deuda:
- Tipos de interés nuevos préstamos, rendimiento de los activos financieros que actualmente están en circulación o de otros activos similares en rating y características.
- Estimación directa: tipo de interés que debe pagar la empresa por préstamos nuevos
- Consideración de la ventaja fiscal de la deuda Una vez obtenido el coste de capital de la deuda hemos de tener en cuenta que los intereses son deducibles en el cálculo del Impuesto de Sociedades, es decir, la ventaja fiscal de la financiación con deuda.
La fórmula para obtener el coste de capital de la deuda considerando la ventaja fiscal es:
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- Dividendo esperado constante a perpetuidad (Div (^) t =Divt+1, para todo t)
- (^) Dividendos crecientes a tasa constante g
Div 1 = Div 0 (1 + g) F 0 E 0Div 2 = Div 1 (1 + g) F 0 E 0Div 2 = Div 0 (1 + g ) (1 + g) F 0 E 0Div 2 = Div 0 (1 + g ) 2 Divt = Div 0 (1 + g) t^ = Div 1 (1+g)t-
- La empresa no recibe P 0 en su totalidad (costes de emisión)
- Implementación: necesitamos P 0 , D 0 , g.
P 0 , D 0 son observables si la empresa cotiza en bolsa y paga dividendos g? lo podemos aproximar a través de series históricas y obtener la media de crecimiento o por pronósticos de los analistas.
- Ventajas / desventajas La ventaja del método es su sencillez. Las desventajas son que es válido sólo si la empresa paga dividendos, el supuesto que los dividendos crezcan a tasa constante es muy restrictivo y deja a la fórmula sensible a cambios en g. El modelo además no tiene en cuenta el riesgo de la inversión que analizamos.
- Estimación del coste de capital a través de la teoría de carteras CAPM Utiliza el método de valoración de activos para obtener una medida de la rentabilidad esperada.
que establece una relación proporcional entre la prima de riesgo del activo que valoramos y la prima de riesgo del mercado valorada según su riesgo medido por beta.
- Implementación Necesitamos rf , F 0 6 2e , r (^) m rf : euribor, tipo de las letras del tesoro,.. F 0 6 2e , r (^) m : libro de betas, estimadores de la rentabilidad del mercado
- Ventajas / Desventajas Finanzas II – Silvia Holgado Gómez
Las ventajas son que se ajusta explícitamente por el riesgo y que es aplicable a más tipos de empresas (no sólo a las que pagan dividendos). La desventaja está en los errores de estimación de F 0 6 2e , r (^) m que pueden provocar infravaloraciones o sobrevaloraciones de ke.
Alternativamente a Gordon y CAPM es posible el uso de los rendimientos de las acciones de otras empresas de igual o similar riesgo.
5.. Coste de capital de las acciones preferentes
Las acciones preferentes son títulos con características intermedias entre las acciones ordinarias y la deuda. A las acciones preferentes se les asigna la promesa de un dividendo fijo (un porcentaje del valor nominal de la acción), aunque no se permite a sus propietarios la participación en las decisiones de la empresa. Representan una parte pequeña en la estructura de capital de las empresas. Los inversores prefieren la deuda (rdto. similar con menor riesgo). Además, para la empresa es también más conveniente la utilización de deuda porque los intereses pagados por la deuda se deducen fiscalmente, y los dividendos no.
De nuevo aplicamos los métodos de valoración de las acciones comunes pero considerando el precio y el dividendo de las acciones preferentes para encontrar el coste de capital de las acciones preferentes, kpref
6.. Coste de capital de los beneficios retenidos
Los beneficios retenidos no tienen un coste explícito pero sí un coste de oportunidad, derivado del menor dividendo que reciben los accionistas como consecuencia de la retención de beneficios y de la rentabilidad de la reinversión de dichos beneficios. Los accionistas aceptan que una parte de los beneficios de la empresa se acumule en forma de reservas y no se reparta como dividendos, con la esperanza de que este dinero les proporcione una rentabilidad al menos igual a la que podrían obtener colocándolo en inversiones alternativas. El coste de los beneficios retenidos será equivalente al de las acciones ordinarias.
k (^) ret =ke
7.. Coste medio ponderado del capital
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Considerando la fórmula del coste de capital global de la empresa (coste de capital medio ponderado) podemos aislar el coste de las acciones y expresarlo de la siguiente forma:
lo que nos indica que a medida que aumenta el apalancamiento, el coste de capital en acciones aumenta de forma proporcional. La intuición es que los accionistas requieren en su rentabilidad una compensación cada vez mayor por el incremento de riesgo que supone el aumento de la deuda. El coste de capital global, sin embargo no resulta afectado por este aumento del endeudamiento.
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