mercado de divisas, Apuntes de Administración de Empresas

¡Descarga mercado de divisas y más Apuntes en PDF de Administración de Empresas solo en Docsity!

MMEERRCCAADDOOSS^ FFIINNAANNCCIIEERROOSS

Tema 5

MERCADO DE DIVISAS

Grado en Administración y Dirección de Empresas

Tercer curso

Grupo 136

Profesora: Nuria Bajo Davó

MERCADO DE DIVISAS

1. DEFINICIONES Y CARACTERÍSTICAS GENERALES

1.1. Funciones del mercado 1.2. Participantes y organización del mercado 1.3. Convertibilidad de divisas 1.4. Tipos de cambio duales 1.5. Mercado de dinero

2. EL MERCADO DE DIVISAS EN ESPAÑA

2.1. Mercado con fixing convencional, hasta 1990 inclusive 2.2. Mercado con fixing electrónico, de 1991 a principios de 1993 2.3. Mercado libre sin fixing , desde principios de 1993 2.4. Mercado del euro 2.5. El régimen especial de los billetes de banco

3. OPERACIONES EN EL MERCADO DE DIVISAS

3.1. Mercado al contado y a plazo 3.2. Operaciones de arbitraje 3.2.1. Arbitrajes sin cobertura 3.2.2. Arbitrajes con cobertura o de intereses

1. DEFINICIONES Y CARACTERÍSTICAS GENERALES

En este tema trataremos sobre los siguientes aspectos del mercado de cambios:

• Definición y características generales
• El mercado de divisas en España
• Operaciones en el mercado de divisas

El término “divisa” se suele utilizar como sinónimo de moneda extranjera, pero ahora corresponde dar una definición más precisa del vocablo.

Una divisa es un depósito, o saldo bancario, en moneda distinta de la nuestra realizado en una institución financiera y los documentos que dan derecho a disponer de dichos depósitos (talones, tarjetas de crédito…). Por ejemplo, una

Resumiendo, el mercado de divisas ha conseguido una gran autonomía respecto a las operaciones estrictamente comerciales de exportación e importación que, en su día, le dieron origen.

1.1. Funciones del mercado

Según Durán y Lamothe^1 las principales funciones del mercado de divisas son las siguientes:

• Transferir poder adquisitivo de un país a otro
• Financiar el comercio internacional
• Proporcionar cobertura frente al riesgo de cambio

La transferencia del poder adquisitivo de un país a otro es la función básica del mercado. Así, cuando un inversor extranjero desea situar por ejemplo capitales en España, para adquirir títulos de la Bolsa de Madrid, primero tiene que pasar por el mercado de divisas para transformar su moneda en saldos en euros. De la misma manera, cuando el inversor decida salir del mercado español y transformar sus saldos de euros a la moneda de origen, tendrá que hacerlo a través del mercado de divisas.

La financiación del comercio internacional, es decir el pago y cobro de las importaciones o exportaciones realizadas, también necesita del mercado de divisas. Así, un exportador español de ropa a Estados Unidos cobrará su factura en dólares y el saldo acreditado a su favor en la moneda americana será transformado, por su banco, en euros. Por otro lado, el importador español de manufacturas inglesas necesitará libras esterlinas para hacer frente al pago de las facturas de sus proveedores, acudirá a su banco comercial que, vía el mercado de divisas, le proporcionará los saldos necesarios en libras esterlinas. De manera que, en los dos casos, el exportador y el importador, las operaciones se han realizado a través del mercado de divisas.

Los participantes en transacciones internacionales, tanto particulares como empresas financieras o no financieras, están sometidos al denominado riesgo de cambio, que es la probabilidad de un movimiento, favorable o desfavorable para los intereses de un agente del mercado, en los tipos de cambio de dos o más monedas diferentes. Por ejemplo, si un importador español tiene que pagar una factura en dólares canadienses dentro de tres meses y tiene que

(^1) Durán, J. y Lamothe, P. (1986): Gestión financiera internacional de la empresa , Instituto de

Planificación Contable, Madrid.

comprar dicha moneda en el mercado, está expuesto a un evidente riesgo de tipo de cambio. Hoy la cotización es de 1,54 CAD/EUR, pero dentro de tres meses puede ser más favorable para el importador, 1,55 CAD/EUR, o más desfavorable, 1,53 CAD/EUR. Para protegerse de dicho riesgo existen mecanismos como las operaciones a plazo, de futuros y opciones que vernos más adelante.

1.2. Participantes y organización del mercado

Los participantes en el mercado de divisas pueden representarse como una pirámide tal y como aparece en la figura 1.

Figura 1. Participantes en el mercado de divisas

En la base aparecen los particulares y empresas que acuden al mercado para satisfacer sus necesidades como exportadores, importadores, turistas, inmigrantes o inversores que desean movilizar sus capitales de un país a otro. Forman parte del sector minorista primario del mercado.

En segundo lugar se sitúan los bancos comerciales que atienden a los clientes del mercado minorista y realizan transacciones en divisas con otros bancos, bien directamente, bien a través de brokers especializados en moneda extranjera. Cuando atienden a su clientela, forman parte del mercado minorista. Y cuando negocian saldos en divisas con otros bancos, sus operaciones se consideran del mercado mayorista.

• Interna / externa
• Ilimitada / limitada

Convertibilidad interna: se admite la posibilidad de cambiar la moneda doméstica por otras, tanto para los residentes como los no residentes de un cierto país.

Convertibilidad externa: se admite la convertibilidad para los no residentes.

Convertibilidad ilimitada: cualquier saldo en moneda local puede ser convertido en otras divisas sin limitación alguna, cualquiera que sea el origen del saldo.

Convertibilidad limitada: entra en consideración el origen del saldo a la hora de poder transformarlo en otras monedas. Por ejemplo, un saldo proveniente de un cobro de una exportación en dólares, transformado en euros, puede considerarse un caso de convertibilidad limitada, si la autoridad monetaria autoriza tal tipo de operación teniendo en cuenta el origen del depósito bancario.

En España la peseta fue convertible con carácter externo desde 1961, a raíz del Plan de Estabilización, que suprimió los cambios múltiples de nuestra moneda. Es decir, los no residentes podían ser titulares de saldos o depósitos bancarios tanto en moneda extranjera, de las cotizadas en el mercado oficial de divisas, como en pesetas convertibles que, en cualquier momento, podían transformarse en divisas.

La convertibilidad exterior de la peseta permaneció inalterada hasta 1973, en que se crearon las cuentas en pesetas convertibles tipos A y B. En 1981 se volvió al antiguo y más lógico sistema de 1961 de cuentas en pesetas convertibles.

En el caso de convertibilidad de carácter externo, como ocurría con la peseta, el concepto de residentes y no residentes es fundamental, pues en este supuesto la posibilidad de conversión queda reservada a los segundos. Según la legislación sobre control de cambios en nuestro país se consideran:

Residentes:

• Personas físicas que residan en España
• Diplomáticos españoles que residan en el extranjero
• Personas jurídicas extranjeras que residan en el extranjero y tengan establecimiento o sucursales en España

No residentes:

• Personas físicas cuya residencia principal esté en el extranjero
• Diplomáticos extranjeros acreditados en España
• Establecimientos o sucursales en el extranjero de personas jurídicas españolas o no

En España a partir de un Real Decreto de diciembre de 1991 y otras disposiciones legales de 1992 y 1993, se produjo una plena liberalización de las transacciones y pagos con el exterior de acuerdo con las exigencias de la Directiva 88/361 de la Unión Europea. Desde entonces podemos hablar de plena convertibilidad de la peseta tanto externa como interna.

La convertibilidad de las monedas es fundamental para la seguridad del tráfico mercantil en las operaciones de exportación e importación. Por ejemplo, supongamos que un exportador español en Brasil recibiese un cheque nominado en reales brasileños, días antes de la crisis de la moneda brasileña en 1999. De tardar en cobrar el cheque unos días, dando por hecho que pudiese hacerlo sin grandes dificultades, sus pérdidas en términos de euros podrían haber sido considerables.

1.4. Tipos de cambio duales

En los mercados de divisas el tipo de cambio es doble, puesto que existe un precio para el comprador y otro para el vendedor. Los dos participantes asumen una posición bivalente, pudiéndose considerar a su vez compradores y vendedores (venden su moneda y compran otra). Debido a esta posible confusión y dado que los precios o tipos de cambio los fijan las instituciones financieras, las cotizaciones se expresan desde su punto de vista:

• Posición compradora ( bid ): es el precio que el intermediario va a pagarnos por adquirir nuestra moneda, puesto que él nos la compra.
• Posición vendedora ( offer o ask ): es el precio que nos costará comprarle dicha moneda al intermediario, puesto que él nos la vende.

El precio de compra es siempre menor que el de venta, pues la diferencia es el beneficio del intermediario.

Tipo comprador < Tipo vendedor

o su equivalente:

Diferencial = Tipo vendedor - Tipo comprador > 0

• Mercado con fixing convencional, hasta 1990 inclusive.
• Mercado con fixing electrónico, de 1991 a principios de 1993.
• Mercado libre sin fixing , desde principios de 1993.
• Mercado del euro.
• El régimen especial de los billetes de banco.

2.1. Mercado con fixing convencional

Los agentes del mercado eran el Banco de España y los bancos comerciales, que recibían el nombre de entidades delegadas por entenderse que actuaban por delegación del Banco Central en materia cambiaria. De tal manera, que los saldos en divisas mantenidos por dichas entidades delegadas podían ser reclamables por la autoridad monetaria en situaciones de emergencia. El segmento, más regulado del mercado, en cuanto a precios se refiere, era el de contado.

El mercado secundario de divisas se ponía en funcionamiento por la mañana, de lunes a viernes, cuando el Banco de España y las entidades delegadas comenzaban a contratar entre sí por vía telefónica.

Hasta finales de 1987 el Banco de España señalaba unos cambios de intervención, comprador y vendedor, que podían ira cambiando a lo largo de la mañana y que servían de orientación al mercado, pero esta práctica se abandonó posteriormente.

A las 12:30 horas las entidades delegadas se reunían con un representante del Banco de España, en la sede de este último, y tenía lugar la sesión oficial del mercado de divisas donde se determinaba el tipo de cambio o fixing de la peseta con respecto a las veinte monedas, por aquél entonces convertibles en nuestro país. El Banco de España solía intervenir principalmente en dólares americanos y en marcos alemanes, aunque podía hacerlo también en otras divisas convertibles.

Durante la sesión de fixing se seguían cruzando operaciones y, al final de la misma, se determinaban los cambios oficiales. Dichas cotizaciones se fijaban como media aritmética ponderada de los cambios de las operaciones de la sesión oficial o como media simple de los cambios cotizados cuando las operaciones no se habían cerrado.

Establecido el cambio oficial, o fixing , de la peseta frente a las veinte monedas convertibles, se calculaba la tabla de tipos compradores y vendedores aplicando un diferencial de 1,5% a los precios obtenidos.

Dicha tabla era de aplicación obligatoria, al día siguiente, en las operaciones de mercado minorista entre los bancos comerciales y cajas de ahorro y sus clientes de moneda extranjera (por ejemplo, exportadores e importadores). La escala señalaba los tipos compradores con carácter de mínimos y los vendedores con carácter de máximos para operaciones inferiores a 20 millones de pesetas. En la práctica, las entidades delegadas se ajustaban estrictamente a los cambios oficiales.

Con el sistema expuesto, aunque teniendo en cuenta el carácter no organizado del mercado de divisas, se establecía una distinción en cuanto a la formación de los cambios en el mercado mayorista o interbancario y en el minorista o de clientela final. En el segundo segmento las cotizaciones quedaban situadas en la horquilla de los cambios oficiales establecidos por el Banco de España para operaciones minoristas.

2.2. Mercado con fixing electrónico

Desde marzo de 1991 a febrero de 1993 estuvo vigente un nuevo sistema de determinación de cambios oficiales, denominado fixing electrónico, que suponía la eliminación de la sesión diaria del mercado en la sede del Banco de España. Se buscaba con ello una forma más ágil y menos costosa de fijar los cambios oficiales día a día. El procedimiento era el siguiente:

• 14:15 horas. El Banco de España, a través del Servicio Telefónico del Mercado de Dinero (STMD), pedía a cinco bancos, elegidos aleatoriamente entre un grupo de veinte, y a dos brokers, seleccionados de la misma forma de un grupo de siete, que le comunicaran sus cotizaciones compradoras y vendedoras DEM/ESP. De los cambios referidos se eliminaban el más alto y el más bajo y con los restantes, se calculaba la media aritmética, que daba lugar al fixing DEM/ESP.

A continuación, el Banco de España se comunicaba con los Bancos Centrales de los países cuyas divisas estaban admitidas a cotización oficial, en el mercado español, para pedirles el fixing de su divisa contra el dólar. De este modo, a partir del cambio USD/DEM proporcionado por el Bundesbank y del fixing DEM/ESP, ya conocido, nuestro Banco Central procedía al cálculo de la cotización USD/ESP. Una vez determinada ésta se cuantificaban los cambios base de la peseta con respecto al resto de divisas en función de los datos suministrados por los demás Bancos Centrales.

Por último, los cambios oficiales comprador y vendedor de cada divisa se obtenían restando y sumando, respectivamente, a la cotización base un 1,5%, como ya estaba establecido desde la etapa del fixing convencional.

operaciones con fecha valor dos días hábiles, y el plazo a transacciones a un mes, dos meses, tres meses, etc.

2.4. Mercado del euro

A principios de 1999 el mercado de divisas español sufre una nueva transformación en su operativa con la implantación del euro.

La peseta empezó a desparecer a efectos prácticos de los mercados de divisas, dejando de cotizar como moneda independiente, el periodo transitorio duró hasta finales de diciembre de 2001. Las otras monedas de la UEME sufrieron la misma suerte, y por tanto, las 21 divisas convertibles del mercado español existentes hasta 1998, disminuyeron en su número.

Además, el nuevo mercado de divisas gira alrededor del euro y es el Banco Central Europeo el encargado de publicar a diario, la equivalencia entre la moneda de la UEME y el resto de las principales monedas mundiales.

La entrada en la zona del euro supuso renunciar a una política monetaria autónoma y también a una política de tipo de cambio, perdiendo la capacidad de ejercer, por ejemplo posibles devaluaciones competitivas.

2.5. Régimen especial de los billetes de banco.

Los billetes de banco, que en sentido estricto no son divisas, tienen un tratamiento especial.

El Banco de España publicaba una tabla semanal sobre cotizaciones de billetes de banco, en la cual aparecían no sólo las monedas convertibles, sino algunas otras, como el nuevo peso mejicano o el bolívar venezolano, cuya presencia en forma de billetes en nuestro país suele deberse a movimientos turísticos.

Esta segunda tabla indicaba los cambios a que se comprometía a comprar o vender el Banco de España pero, para las entidades registradas era meramente orientativa.

Los diferenciales o spreads entre cotizaciones vendedoras y compradoras eran más amplios que en el caso de las divisas, debido al mayor riesgo y coste que soporta el banco en operaciones con billetes (+/-1,85‰).

3. OPERACIONES EN EL MERCADO DE DIVISAS

La actividad del mercado interbancario de divisas se realiza a través de las salas de cambio o contratación de los principales bancos. El contacto entre los intermediarios financieros puede ser directo o a través de un broke r, garantizándose, en este último caso, el anonimato de los operadores hasta que la operación llegue a cerrarse.

Los importes mínimos de las transacciones, en el segmento secundario o interbancario, son elevados, oscilando de uno a cinco millones de dólares o el equivalente en otras divisas. Cuando un banco solicita cotización de una divisa contra otra, por ejemplo, dólares/euro, no aclara su posición compradora o vendedora, por lo que la contraparte tendrá que cotizar los dos lados del mercado.

Ejemplo

Supongamos 1,150 / 1,152 USD/EUR

En este caso, el banco demandante de la información sabe que podrá vender a 1,150 dólares y comprarlos a 1,152 dólares. Si se decide a cerrar una operación, con el banco cotizante, tendrá que declarar su posición compradora o vendedora de dólares y la cantidad deseada.

Pero el banco que cotiza, puede orientar o sesgar sus cotizaciones.

Si la situación del mercado aparece como:

Cotización del banco: 1,149 / 1,151 USD/EUR

Cotización del mercado: 1,150 / 1,152 USD/EUR

El banco está orientando sus cambios en sentido “vendedor” de euros, ya que vende y compra más barato que los competidores.

Si la situación fuese:

Cotización del banco: 1,151 / 1,153 USD/EUR

Cotización del mercado: 1,150 / 1,152 USD/EUR

El banco mantendría una orientación “compradora” de sus cambios, ya que vende y compra euros más caros que la competencia.

A continuación se examinan las operaciones más frecuentes del mercado de divisas de menor a mayor complejidad:

125,250 JPY / EUR. El exportador se ha cubierto, de esta manera, del riesgo de cambio, ha renunciado a posibles ganancias atípicas, por variaciones en la cotización, pero también se ha defendido de posibles pérdidas. En definitiva, se ha inmunizado contra los riesgos del mercado.

Las cotizaciones a plazo dependen de las perspectivas de los agentes del mercado con respecto a las divisas implicadas y sus respectivos precios en un futuro, por lo que un concepto relevante es el del tipo de interés implícito ( Ti ) que se define por la siguiente ecuación:

t

x

T

T T

Ti F^

0

= −^0

donde:

TF = tipo de cambio a plazo

T 0 = tipo de cambio al contado

t = plazo en días

Ejemplo

Sean las siguientes cotizaciones:

Contado 1,151 USD/EUR ( T 0 )

Plazo de 3 meses 1,160 USD/EUR ( TF )

Aplicando la fórmula resulta:

Ti = x

Lo que significa que el euro, según el mercado a plazo, se aprecia con respecto al dólar un 3,13% anual, dado que, dentro de tres meses, se necesitarán más dólares (+0,009) para cambiarlos por 1 euro.

Inversamente, podemos afirmar que el dólar se deprecia contra el euro en un porcentaje similar (3,10%).

En el argot del mercado se dice que el euro está a premio con respecto al dólar o que éste está a descuento con respecto al euro.

En este caso, el 3,13% representa la rentabilidad efectiva anual de mantener una posición en euros durante tres meses.

A la diferencia entre el tipo a plazo y el tipo de contado se la suele denominar tipo swap. En este caso sería:

1,160 – 1,151 = 0,009 USD/EUR

Por lo tanto, el término swap además de la acepción de “cambio” o “permuta” también tiene este otro significado.

3.2. Operaciones de arbitraje

Las operaciones de arbitraje son aquéllas en las que, sin asumir riesgos, se obtienen beneficios monetarios como consecuencia de la discrepancia de precios entre los distintos centros de contratación. Se trata de aprovechar las discrepancias o irregularidades en la formación de precios.

Las operaciones de arbitraje presentan las siguientes características:

• No soportan riesgos. Se opera si la situación parece adecuada.
• No suele necesitarse capital inicial, prácticamente es como si se liquidara por diferencias.
• Los arbitrajistas son operadores de mercado secundario, con acceso directo a información sobre cotizaciones y con posibilidad de colocar las órdenes sobre la marcha.
• La posibilidad de arbitrajes sustanciales son cada vez menores en unos mercados conectados entre sí a escala mundial.
• El arbitrajista aprovecha los desequilibrios del mercado pero, paradójicamente, con su actuación tiende a restablecer el equilibrio perdido.

El arbitraje pueden ser de dos tipos: sin cobertura y con cobertura.

En los arbitrajes sin cobertura sólo se tienen en cuenta las cotizaciones en el mercado de divisas al contado. Puede ser bilateral (dos divisas), trilateral (tres divisas), multilateral (varias divisas).

En los arbitrajes con cobertura o de intereses se tienen en cuenta las cotizaciones del mercado de divisas al contado, a plazo y los tipos de interés.

Se ha roto el equilibrio del mercado y podemos realizar una operación de arbitraje, por ejemplo:

1. Con 100.000.000 de yenes podemos comprar 555.555,56 libras en Londres (100.000.000 yenes / 180,000)
2. Estas libras pueden venderse en Nueva York por 931.666,67 dólares (555.555,56 libras x 1,677)
3. Los dólares resultantes podemos venderlos en Madrid por 102.101. yenes (931.666,67 dólares x 109,59)

Por lo tanto, hemos realizado una ganancia de 2.101.386 yenes (102.101.386 – 100.000.000)

3.2.2. Arbitrajes con cobertura o de intereses

Consiste en actuar simultáneamente en el mercado de divisas, tanto al contado como a plazo, y en el mercado de dinero, tanto en funciones de prestatario como de prestamista o depositante.

Ejemplo

Mercado de dinero Tomador (%) ( borrower )

Prestamista (%) ( lender ) USD a 3 meses 1,17 1, GBP a 3 meses 3,98 4, Diferencial 2,81 2,

Mercado de divisas Comprador ( bid price )

Vendedor ( ask price ) (USD/GBP) (USD/GBP) Tipo contado 1,6770 1, Tipo swap a 3 meses 150 145 Tipo a plazo a 3 meses 1,6620 1, Descuento de la GBP frente al USD 3,57% 3,45%

Aplicación de la fórmula del tipo de interés implícito:

t

x

T

T T

Ti F^

0

= −^0

donde:

TF = tipo de cambio a plazo

T 0 = tipo de cambio al contado

t = plazo en días

x 4 3 , 45 %

x

Observando este escenario podemos llegar a las siguientes conclusiones:

• En el mercado de dinero está más cara la libra que el dólar. Los tipos, activos y pasivos, de la libra son superiores a los de la moneda americana, aproximadamente en un 2,8%.
• En el mercado de divisas el dólar está apreciado contra la libra, o esta se descuenta con respecto al dólar, aproximadamente un 3,5%.
• Se detecta, por tanto, un desequilibrio entre ambos mercados, ya que en teoría la moneda que se deprecia a plazo tiene que ofrecer, como compensación mayores tipos de interés que la divisa que se aprecia y debiera ocurrir que : “diferencial de intereses = descuento de una moneda con respecto a la otra”.

Nota: En los mercados de divisas es frecuente dar las cotizaciones del siguiente modo:

1,6770 USD/GBP – 150 a 3 meses – Comprador

1,6790 USD/GBP – 145 a 3 meses – Vendedor

Donde 150 y 145 son los tipos swap o diferenciales respectivos, que deben interpretarse como 0,0150 y 0,

¿Cómo se sabe si los tipos swap se suman o se restan a la cotización de contado? Existen dos reglas:

Primera:

• Si el tipo swap vendedor > tipo swap comprador, los tipos se suman.
• Si el tipo swap vendedor < tipo swap comprador, los tipos se restan.

De esta forma siempre se cumplirá a plazo que “tipo vendedor > tipo comprador”, que es lo lógico.