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Moneta e Credito, vol. 62 nn. 245-248 (2009), 145-
© Associazione Paolo Sylos Labini Moneta e Credito , vol. 57 n. 227, settembre 2004, pp. 233-277.
La vigilanza sul sistema finanziario: obiettivi, assetti e
approcci
MARIO SARCINELLI
1. Premessa
In un’epoca in cui il principio di libertà ha fatto dell’individuo il sovrano di ogni decisione nel campo politico attraverso il procedimento democratico e in quello economico mediante il ricorso al mercato concorrenziale, diventa essenziale giustificare perché esiste ancora la necessità di un controllo pubblico dell’economia, sia pure in alcuni settori. La moneta e il settore finanziario, in particolare quello bancario, sono da molto tempo destinatari di pubblica regolamentazione e supervisione di variabile intensità. La tradizione in questo campo non è sufficiente a spiegare il suo permanere in un periodo in cui l’attività dello stato tende a lasciare sempre più il terreno economico, a somiglianza di quanto avvenne nei secoli scorsi, ad esempio, con riferimento alla religione nei paesi occidentali. È necessario, perciò, rintracciare le ragioni che spiegano, in termini teorici, l’opportunità se non la necessità di un intervento dello stato in campo finanziario. La nostra razionalità e conoscenza del futuro non sono perfette. L’incertezza intrinseca, quella che si sottrae a giudizi di probabilità, pervade il nostro mondo e influisce su comportamenti e decisioni dell’uomo, le quali vengono così assunte in condizioni di razionalità limitata (Simon 1978, Williamson 1986). Ciò non permette di stipulare nella vita economica contratti completi, vale a dire in grado di prefigurare la loro disciplina in ciascuno dei possibili stati futuri del mondo. Questa
Università degli Studi di Roma “La Sapienza”, Dipartimento di Scienze Economiche, Roma; e-mail: [email protected].
- (^) L’A. ringrazia Giovanni Ferri, Mauro Marè e un anonimo referee per avere letto e commentato precedenti versioni di questo lavoro. È particolarmente grato, inoltre, a Stefano Costa per l’esame critico del testo. Come sempre, è l’unico responsabile di errori, omissioni e opinioni.
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situazione d’ignoranza dell’avvenire che prevarrà è aggravata dalla tendenza dei soggetti contraenti a comportarsi spesso opportunisticamente. Essendo mossi fondamentalmente dall’avidità, essi cercano di trarre vantaggio da eventuali situazioni di favore, talvolta attraverso l’inganno, quasi sempre sfruttando l’asimmetria informativa esistente al momento del contratto (caso della selezione avversa) o che si genera successivamente alla conclusione del medesimo (azzardo morale). I costi d’informazione, che s’incorrono perché la decisione contrattuale possa essere razionalmente presa, e quelli di transazione, che ineriscono alla conclusione e soprattutto alla gestione del contratto nel tempo, fanno sì che l’efficienza dei mercati sia piena, secondo gli insegnamenti della dottrina neoclassica, solo quando essi sono nulli. Infatti, secondo un ben noto teorema sui costi sociali (Coase 1960), quando il negoziare è privo di costi, le istituzioni giuridiche sono ininfluenti, cioè il diritto è irrilevante e le parti possono raggiungere da sole le soluzioni concorrenziali efficienti, poiché l’etica è sufficientemente forte e talmente condivisa da evitare comportamenti opportunistici. Se si teme che questi ultimi si possano materializzare, è sufficiente ipotizzare che vi sia un governo che massimizzi il benessere sociale e si preoccupi di difendere con efficienza ed efficacia diritti di proprietà adeguatamente specificati; in questo caso il diritto ritorna a svolgere la funzione socialmente utile di garantire la proprietà, ma i partecipanti al mercato sono ancora in grado di raggiungere da soli posizioni ottimali. In tali situazioni, ambedue astratte, ogni intervento dello stato nel settore finanziario o in qualsiasi altro campo sarebbe potenzialmente dannoso per il benessere sociale o, nella migliore delle ipotesi, irrilevante (Stigler 1975). I casi limite sono utili per comprendere la logica di una teoria o di un sistema, ma sono scarsamente interpretativi della realtà quando l’informazione dei contraenti è generalmente asimmetrica, i costi di transazione, compresi quelli per acquisire le informazioni, sono pervasivi, i comportamenti opportunistici sono tutt’altro che rari, le condizioni di concorrenza risultano ben diverse da quelle, perfette, che la teoria ipotizza, la stessa definizione dei diritti di proprietà cambia col mutare della sensibilità verso i principi di uguaglianza e di solidarietà, con effetti sulla “giustizia” o “ingiustizia” degli assetti distributivi. Né l’economia
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politica, in tutti gli ordinamenti la finanza è oggetto di particolare attenzione da parte dello stato, che si estrinseca in un sistema e in un’attività di vigilanza sul medesimo. Quest’ultima, nel gergo italiano, si compone di due segmenti: la regolamentazione e la supervisione. La prima annovera accanto alla normazione primaria che, negli ordinamenti democratici, è appannaggio del Parlamento, una secondaria, di carattere regolamentare e quindi assegnata al potere esecutivo, di solito affidata negli ultimi tempi a un’agenzia specializzata; la seconda consiste in un’attività di controllo volta ad accertare che la regolamentazione è effettivamente applicata da coloro cui è diretta, a valutare se gli obiettivi delle norme sono conseguiti o conseguibili, a gestire l’uscita di scena degli intermediari che non sono più in grado di stare sul mercato o che hanno violato le norme in maniera tale da non essere più ritenuti affidabili. Nel § 2 sono succintamente affrontate la specificità della finanza e le sue vulnerabilità, dalle quali quindi dipende la particolare attenzione che lo stato dedica da sempre a questo settore. Nel § 3 sono richiamate le tre modalità principali con le quali si esercita la regolamentazione finanziaria; a quella di tipo strutturale o economica, molto praticata fino agli anni ’ del secolo scorso, si è sempre più sostituita quella prudenziale, volta a salvaguardare la stabilità dell’intermediario e del sistema attraverso soprattutto un’appropriata base di capitale, e si va oggi affiancando quella informativa con riferimento non solo alle conoscenze delle due parti sull’oggetto della contrattazione, ma anche ai conflitti d’interesse di cui il venditore può essere portatore. La caduta di alcune istituzioni bancarie e la preoccupazione di eguagliare le condizioni di concorrenza internazionale ha condotto alla formulazione di uno standard come i coefficienti di capitale che Basilea 2 sta estendendo al di là del rischio di credito e affiancando agli altri pilastri della sorveglianza e della disciplina di mercato (§ 4). La maggiore attenzione è stata riservata negli ultimi tempi alle forme organizzative della vigilanza sul sistema finanziario, esaminate nel § 5, cui seguono le ragioni e in qualche misura anche le esperienze che si stanno compiendo con l’autorità unica sui mercati finanziari (§ 5.1). Si affronta, quindi, la condizione d’indipendenza che permette alle agenzie di conseguire l’obiettivo di stabilità e/o di efficienza a esse assegnato (§ 6), ma che non può essere disgiunta dal processo di rendicontazione (§ 6.1) e
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dal raggiungimento di un equilibrio politico (§ 6.2). In un’Europa che sta faticosamente progredendo lungo un quasi-federalismo, per potere estrarre tutti i benefici derivanti dall’unificazione del potere monetario e dalla creazione dell’euro, come si sottolinea nel § 7, si pone sempre più la necessità di procedere speditamente sulla strada dell’unificazione del mercato finanziario, e quindi di avere almeno un coordinamento delle strutture di vigilanza finanziaria degli stati membri, possibilmente raccordate da un’istanza centralizzata al livello dell’Unione. L’efficienza di una vigilanza microeconomica non va valutata riferendosi soltanto alla sicurezza e alla solidità delle singole istituzioni, ma anche alle sue conseguenze sul finanziamento delle imprese (§ 8). La deregolamentazione, la libertà dei movimenti dei capitali, l’innovazione finanziaria e quella tecnologica hanno contribuito a esacerbare gli andamenti ciclici dell’economia reale, il che evidenzia sempre più l’importanza del rischio sistemico (§ 9), porta in primo piano l’instabilità finanziaria (§ 10) e pone il quesito se un’impostazione macroprudenziale della vigilanza non sia la risposta adeguata (§ 11). L’ultimo paragrafo riprende brevemente alcuni aspetti delle precedenti tematiche con riferimento al dibattito italiano sulla riforma degli assetti di vigilanza.
2. Specificità e vulnerabilità della finanza
Sebbene largamente note, vale la pena di sottolineare le ragioni che rendono la finanza un’attività speciale, quindi degna di particolare cura. In primo luogo, non v’è agente economico, produttore, consumatore o pubblica amministrazione che non abbia bisogno di equilibrare i propri flussi di spesa e di reddito nel tempo e, spesso, di aggravare oggi il proprio indebitamento se intende effettuare investimenti che saranno produttivi solo in periodi successivi. Se lo sguardo si allarga alla visione macroeconomica, balzano subito evidenti le principali funzioni che un sistema finanziario svolge nell’esecuzione dei pagamenti, nella raccolta e nell’allocazione dei flussi di risparmio, nel finanziamento degli investimenti e nella ricerca degli equilibri di portafoglio che soddisfano le preferenze intertemporali e la propensione al rischio degli investitori, nel
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banca ha notevoli dimensioni e/o innesca una reazione a catena nel ritiro dei depositi, sui consumi e, attraverso il blocco dei crediti, sugli investimenti. Di qui discende l’opportunità di un’assicurazione dei depositi sino a un certo limite, introdotta per la prima volta nell’America del New Deal nel 1933, che però, aggiungendosi alla responsabilità limitata, potrebbe ancor più esporre il banchiere alle lusinghe dell’azzardo morale.^4 La stabilità delle banche è anche influenzata dallo sbilancio tra scadenze e liquidità dell’attivo e quelle del passivo. La teoria (ad esempio, Diamond e Dybvig 1983) e la passata esperienza indicano che un subitaneo timore nella solvibilità della banca porta a una corsa dei depositanti al ritiro dei propri fondi, che può contagiare anche altre banche e portare attraverso i rapporti interbancari a una crisi per l’intero sistema. Che il timore d’insolvenza sia giustificato o no è irrilevante; una volta che esso si diffonde induce a presentarsi agli sportelli sia i depositanti inconsapevoli sia quelli che conoscono la vera situazione della banca, ma che temono di non essere pagati se le richieste dei primi ne esauriscono le disponibilità liquide. Sin dall’Ottocento si è sviluppata presso gli istituti di emissione una funzione di prestatore di ultima istanza, per il ricorso alla quale furono elaborate regole ancora citate (Bagehot 1873), mentre quelle oggi raccomandate sono molto meno chiare perché basate sull’“ambiguità costruttiva” (Corrigan 1990). La capacità delle banche di creare liquidità ha un “costo” nello squilibrio che si crea tra le scadenze dell’attivo e quelle del passivo nel loro bilancio. Esso le espone a rischi che l’ordinamento può eliminare se stabilisce di separare la funzione di finanziamento delle imprese e dei privati da quella di gestione dei pagamenti; se non opta per la banca in senso stretto (narrow banking) , deve prevedere meccanismi di assicurazione contro l’illiquidità.^5 Sul mercato dei capitali non si pongono i problemi che emergono sul
(^4) È questa la ragione che induce a respingere una recente proposta che vorrebbe coprire in Italia con un’assicurazione contro l’inadempienza dovuta a frode i portatori di obbligazioni societarie; ove fosse introdotta, gli emittenti di queste ultime dovrebbero essere assoggettati alla stessa vigilanza delle banche, il che contraddice la tendenza a ridurre l’intervento delle autorità di tutela e, soprattutto, a non dare garanzie, implicite o esplicite, alle imprese del settore reale. 5 Per una rassegna di queste tematiche, sia consentito il rinvio a Sarcinelli (2001).
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lato del finanziamento delle banche per la presenza di depositanti inconsapevoli. Su di esso operano investitori-prestatori che hanno o almeno dovrebbero avere una capacità d’informarsi media se si tratta di risparmiatori che si affidano al “fai da te” nella gestione del proprio risparmio finanziario, oppure operatori che sono gestori professionali di portafogli, e quindi in grado non solo di raccogliere le informazioni rilevanti dal punto di vista microeconomico come da quello macroeconomico, ma soprattutto di valutarne la veridicità e l’importanza ai fini delle prospettive di rendimento e di apprezzamento del titolo. Ambedue, tuttavia, anche se in misura diversa, sono soggetti ai rischi derivanti dalla frode dell’emittente, da una rappresentazione non corretta o soltanto disomogenea, anche se non necessariamente maliziosa, di fatti e situazioni. Se l’informazione che arriva ai mercati e ai suoi operatori non è di buona e affidabile qualità, il ricorso al finanziamento attraverso essi tende a inaridirsi e a diventare comunque più caro. Anche in questo caso una regolamentazione efficace che persegua in modo efficiente l’obiettivo di accrescere l’informazione, migliorarne la qualità, standardizzarne il contenuto e le date di pubblicazione, obbligare a rendere noti fatti e circostanze in grado di influire sulla quotazione del titolo e a proibirne l’uso privato aumenta la fiducia degli operatori, riduce i costi di transazione e di finanziamento, migliora l’accesso al mercato.
3. Tipologie di regolamentazione finanziaria
In Italia, sino al 1974 quando venne varata la legge che istituiva la Consob (Commissione nazionale per le società e la borsa), quasi tutta la regolamentazione finanziaria riguardava le aziende di credito e, in minore misura, gli istituti speciali di credito; le prime erano abilitate, sia pure con varie eccezioni riguardanti casse di risparmio e istituti di credito di diritto pubblico, a raccogliere risorse e ad erogare crediti a breve termine, i secondi a finanziarsi con l’emissione di obbligazioni e a concedere crediti a medio e lungo termine. La separazione istituzionale stabilita per evitare lo squilibrio delle scadenze era accompagnata da tutta una serie di vincoli e proibizioni in tema di apertura di nuove banche e di nuovi sportelli, di
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riduzione dei vincoli, una libera scelta di prodotti, servizi e aree geografiche da parte dell’intermediario, una concorrenza imperniata sull’innovazione finanziaria, organizzativa e tecnologica (Onado 2000). Lo strumento principe per assicurare la stabilità delle banche, ma anche delle assicurazioni nelle nuove condizioni divennero i requisiti di capitale minimo, affinché costituissero una barriera di sicurezza contro i rischi d’insolvenza derivanti da eventi non previsti. Il ricorso a tale strumento venne deciso in un convegno dei supervisori bancari che si tenne nei Paesi Bassi nel 1986 e che si proponeva di uguagliare le condizioni di concorrenza tra banche internazionali (sul tema White 1996); gli studi condotti nell’ambito della BRI portarono a definire inizialmente le voci ammesse a costituire il capitale e a determinare un coefficiente di capitale minimo dell’8% in rapporto all’attivo ponderato per il rischio. Questa regola è stata di fatto estesa a tutte le banche per autonoma decisione delle autorità di vigilanza dei vari paesi, costituendo così uno standard internazionale non imposto da alcun trattato.^8
Infine, l’esame e il monitoraggio dell’onorabilità e della capacità
Un secondo caposaldo a difesa della stabilità è l’elaborata normativa per evitare che le partecipazioni attive e passive delle banche si tramutino in canali di finanziamento privilegiato a favore delle proprie controllate e, soprattutto, delle controllanti. Anche per finalità di regolamentazione, la base per la definizione e soprattutto per il controllo dei vincoli imposti resta il sistema informativo contabile. Quest’ultimo sta oggi andando incontro a una grande trasformazione con l’introduzione degli standard contabili internazionali e con la sostituzione del principio del costo storico, sinora dominante, con quello del valore corrente; ove questo non esista si raccomanda il ricorso al valore ritenuto giusto (fair value). Queste innovazioni rischiano di indebolire la capacità delle banche di stabilizzare il sistema finanziario (Amato e Furfine 2003; Lowe 2002; Clerc, Drumetz e Jaudoin 2001).
(^8) Da parte del Comitato di Basilea per la supervisione bancaria presso la BRI sono stati sviluppati i principi basilari per la supervisione bancaria (BCBS 1997). Per gli standard internazionali come regole legalmente non vincolanti (soft law) si veda Giovanoli (2000). Sulla soft law come strumento per la strategia di cooperazione perseguita dal Foro per la stabilità finanziaria creato dal G7 si veda Giannini (2004, pp. 359-71).
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professionale degli amministratori prescinde dalla struttura del bilancio, dalla valutazione e dalla copertura dei rischi, nonché dalla dimensione della perdita al verificarsi di determinate circostanze e si affida a valutazioni sulle qualità soggettive di coloro che hanno responsabilità gestionali o di controllo al massimo livello, con l’obiettivo di evitare che persone di dubbia reputazione e/o capacità finiscano al vertice di istituzioni finanziarie e possano estrarre guadagni personali dalla gestione con danno per i fiducianti. Sebbene in alcuni casi sia piuttosto sottile la linea di demarcazione tra la vigilanza sugli intermediari finanziari, che è di carattere prudenziale, e quella sulle società quotate, sui loro meccanismi di governamento e sull’emissione di titoli, quest’ultima non ha come obiettivo la stabilità dell’impresa societaria ma la fornitura al mercato e ai clienti in primo luogo di dati su alcuni costi di transazione (tassi, commissioni, condizioni di riacquisto, ecc.) e delle informazioni e assicurazioni che permettano una corretta valutazione e previsione di andamento per gli strumenti finanziari negoziati. Accanto, però, a un obbligo di rendere note le circostanze obiettive che metterebbero l’emittente di un titolo o il prenditore di credito in una posizione di vantaggio rispetto alla controparte, v’è anche quello di comunicare a quest’ultima le condizioni soggettive che comportino un conflitto d’interessi, attuale o potenziale, ad esempio tra intermediario e cliente o tra amministratore e società; con l’affermarsi della banca universale la tematica dei conflitti d’interesse ha avuto tendenza ad ampliarsi (Crockett et al. 2004). Quindi, per ridurre l’asimmetria informativa tra una società emittente e i compratori o portatori dei suoi titoli, la regolamentazione spesso impone che la revisione contabile sia fatta in modo indipendente da specialisti esterni e che la qualità/rischiosità dei titoli emessi dalla società sia possibilmente accertata e monitorata da esperti nella valutazione. Perché la tutela della propria reputazione spinga i due agenti esterni a difendere le ragioni del mercato piuttosto che quelle della società revisionata e valutata, è necessario eliminare ogni conflitto d’interesse che per i revisori contabili si materializza quando a essi è permesso di svolgere anche attività di consulenza, aumentando la “distanza di braccio” tra il management della società da un lato e i revisori e i valutatori dall’altro, ad
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regolamentazione del capitale delle banche come fattore da un lato in grado di falsare la concorrenza internazionale, dall’altro come un ammortizzatore di perdite in un contesto sempre più competitivo (Santos 2001). L’annuncio dell’accordo intervenuto tra la Bank of England e le autorità di vigilanza americane per l’introduzione di coefficienti di capitale spinsero gli altri partecipanti alle riunioni di Basilea a concordare nel 1988 la definizione di ciò che poteva costituire capitale, la ponderazione dei crediti sulla base di quattro categorie di rischio, la fissazione di un rapporto minimo tra capitale e crediti ponderati. Nonostante l’inclusione di voci sotto la linea tra quelle da coprire attraverso un fattore di conversione e quella del rischio di mercato connesso all’esposizione sul fronte dei prodotti derivati, che generano un rischio di posizione, era il rischio di credito o di controparte quello per lo più preso in considerazione. Essendo prevalso l’obiettivo di isolare le banche dalle perdite determinate dal nuovo clima di competizione sul mercato interno, i coefficienti vennero applicati dalle autorità a tutte le banche e la disciplina si diffuse dappertutto per spontanea adesione, senza bisogno di un formale accordo, di un trattato internazionale. L’avere trascurato i rischi d’interesse e di mercato e l’avere individuato solo quattro categorie per il rischio di credito portò le banche a ridurre l’onere della nuova regolamentazione scegliendo le operazioni creditizie più rischiose all’interno di ciascuna categoria (Jones 2000), le spinse ad assumere in misura maggiore rischi di credito e di mercato e a liberare quote di capitale attraverso la cartolarizzazione di crediti che, se effettuata su quelli di migliore qualità, determina un peggioramento della rischiosità dell’attivo; viceversa, se riguarda crediti incagliati o in sofferenza, attualizza le perdite insite nel portafoglio e ne migliora la qualità. Il Comitato di Basilea si è rimesso all’opera e ha prodotto una proposta molto articolata, che soltanto l’11 maggio 2004, dopo cinque anni di lavoro e di negoziati, è stata definitivamente approvata; essa è basata su tre pilastri (BCBS 1999a e 1999b). Il primo è quello della regolazione ancorata principalmente a coefficienti di capitale in grado di riflettere in modo molto più fine e accurato i rischi insiti nei crediti attraverso l’approccio standard o quello basato sulle valutazioni interne (internal rating) e nel portafoglio di negoziazione (cambi, merci, obbligazioni,
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azioni, derivati), anche in questo caso con un metodo standard o con uno interno basato sul valore a rischio (VaR). Inoltre, è necessario avere un capitale proporzionale al rischio d’interesse nelle attività non destinate alla negoziazione (banking book) e al rischio operativo che comprende quelli di transazione, di controllo, di caduta dei sistemi elaborativi, di disastro naturale, ecc. Il secondo si affida a sane procedure interne per valutare i rischi e calcolare gli ammontari di capitale, e spinge le banche attraverso appropriati incentivi a sviluppare un proprio modello per la valutazione del rischio. La funzione di supervisione della vigilanza, che a sua volta abbisogna di incentivi (ad esempio, Kane 2002) per evitare di essere troppo tollerante, diventa di secondo grado e mira ad accertare se quella predisposta dall’azienda è in grado di misurare correttamente la rischiosità e provocarne la correzione se diventa eccessiva. Il terzo, infine, è quello di sollecitare il continuo esame del mercato attraverso maggiori obblighi sul rilascio di informazioni per le banche; condizione necessaria perché la disciplina di mercato operi attraverso i suoi premi e le sue punizioni è che la banca abbia azioni, titoli subordinati o altri debiti quotati, che il mercato abbia un alto grado di efficienza e che la presenza di una rete di sicurezza, ad esempio per le banche che sono troppo grandi per essere lasciate fallire, non tolga significatività ai messaggi di mercato.^10 Al di là delle difficoltà di applicazione di una disciplina complessa e delle spinte a eludere, traslare e minimizzare l’imposta sul capitale derivante dalla nuova regolamentazione, essa è stata oggetto di forti critiche perché in grado di amplificare la prociclicità (Blum e Hellwig 1995), il che è stato empiricamente dimostrato, in particolare nelle economie in via di sviluppo (Chiuri, Ferri e Majnoni 2002; Ferri e Kang 1999); anche da parte di chi è favorevole ai nuovi coefficienti di Basilea si ammette il loro carattere prociclico, ma si sostiene che viene neutralizzato dal complesso della nuova disciplina, sicché diventa rilevante la critica di Lucas (Borio 2003).^11
(^10) Per un esame in corso d’opera della revisione dell’accordo di Basilea e per i suoi riflessi sulla gestione dei rischi bancari nei gruppi creditizi si veda Masera (2001); per una sintetica visione, invece, dall’interno della banca centrale italiana si veda Desario (2003).
Né è
(^11) Poiché i comportamenti mutano al variare del regime, ne segue che diventano
inapplicabili le conclusioni raggiunte in precedenza se il ricorso a nuovi strumenti di politica economica hanno mutato i parametri strutturali del modello.
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o agenzia per ciascuno dei settori bancario, finanziario inclusivo dei fondi comuni d’investimento, assicurativo. Se la specializzazione, legalmente protetta, era il principio informatore del sistema, quest’ultimo si estendeva naturalmente alla vigilanza, che risultava anche efficiente nel senso che eliminava ogni possibile duplicazione di controlli e ogni possibile conflitto tra autorità diverse. Il rovescio della medaglia era la più facile cattura del regolatore da parte dei regolati, soprattutto se la preoccupazione per la stabilità delle singole unità rendeva il primo un tutore troppo protettivo dei secondi. Allorché la liberalizzazione ha reso i confini tra un tipo di strumento finanziario e l’altro meno rigidi e l’innovazione finanziaria si è incaricata di creare prodotti sempre più compositi e sofisticati e conseguentemente di sviluppare nuovi mercati, la linearità del vecchio ordinamento sezionale è apparsa non solo obsoleta, ma addirittura fonte di incertezza e di possibile arbitraggio regolamentare nei limiti in cui un intermediario può manovrare per scegliersi l’agenzia di vigilanza a lui più favorevole; il vecchio assetto del pubblico controllo è divenuto destabilizzante nel nuovo ambiente.^13 La ricerca di una struttura di vigilanza più consona alle mutate condizioni è spesso partita da un’analisi degli obiettivi che l’ordinamento desidera raggiungere attraverso la vigilanza sul sistema finanziario. In primo luogo, v’è quello della stabilità del potere d’acquisto della moneta e della struttura finanziaria nella sua dimensione macroeconomica da perseguire con gli strumenti della politica monetaria; una seconda finalità riguarda la stabilità microeconomica di intermediari ritenuti strategici per il sistema dei pagamenti e per la gestione del risparmio previdenziale che deve fare assegnamento sulla regolamentazione prudenziale; un terzo obiettivo concerne la trasparenza, l’informazione e i conflitti d’interesse degli emittenti e degli intermediari da realizzare attraverso obblighi di comunicazione, divieti di estrarre benefici privati, prescrizione di regole di condotta; infine, se il mercato deve diventare e rimanere concorrenziale, si richiede che siano vietati i cartelli, contrastate le posizioni dominanti, sottoposte a scrutinio preventivo le fusioni e le incorporazioni, problema che non è specifico del settore finanziario ma del sistema capitalistico in
(^13) Per un’analisi molto sintetica del superamento del sistema sezionale del credito in Italia si veda Ministero del Tesoro (1991).
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generale. L’approccio trasversale proprio di quest’analisi finisce col negare ogni specificità ai vari tipi di intermediari, che invece il regime di segmentazione esaltava, e ad assoggettare continuativamente una banca, un intermediario finanziario non bancario o una compagnia assicurativa a due autorità, quella incaricata di vegliare sulla stabilità microeconomica e quella preposta alla trasparenza e alle regole di condotta. Quella deputata alla difesa della concorrenza interviene soltanto quando quest’ultima è insufficiente o viene compromessa dalle intese o dai comportamenti degli agenti economici. Infine, la banca centrale in quanto titolare della politica monetaria, indipendentemente dall’obiettivo che è tenuta a perseguire, si rivolge all’intero sistema, anche se la sua azione non può prescindere dal mercato monetario e dalle banche come fornitrici di credito e depositarie di moneta. Tra gli inconvenienti di questo approccio v’è la possibile moltiplicazione dei controlli e dei conseguenti costi, tra i vantaggi quello di non dovere seguire l’evoluzione di un intermediario o di un mercato, ma di individuare le fattispecie rilevanti per l’obiettivo perseguito.^14 L’approccio trasversale che prescinde dall’intermediario potrebbe essere esteso ulteriormente se, in ossequio alla teoria funzionale della finanza, si ritiene che le funzioni basilari da essa svolte sono invarianti nel tempo, mentre gli intermediari che di tempo in tempo le svolgono possono essere diversi; ad esempio, la gestione dei pagamenti e la connessa estensione di credito, tradizionalmente appannaggio delle banche, si è allargata in alcuni ordinamenti, ad esempio nel Regno Unito, ai supermercati. Tuttavia, rispetto all’approccio per obiettivi la proliferazione delle autorità di vigilanza sarebbe molto maggiore, le sovrapposizioni e i conflitti più probabili, i costi necessariamente più alti. Inoltre, la sua attuazione sarebbe abbastanza lineare se tutta la vigilanza fosse diretta ad assicurare trasparenza, informazione e uniformità di condotta; laddove è richiesta una vigilanza prudenziale orientata alla stabilità microeconomica, questa non è logicamente applicabile a una funzione, ma soltanto a un intermediario. Inoltre, nella vigilanza prudenziale prevalgono i costi operativo-istituzionali, mentre in quella incentrata su trasparenza e regole di condotta dominano i costi di transazione e di reperimento delle informazioni.
(^14) In generale sulla vigilanza per obiettivi si vedano Onado (2000), Di Giorgio e Di Noia (2000).
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della Germania; agli inizi del 2003 non meno di altri sette paesi stavano considerando di adottare il regolatore unico, nella versione completa o in quella parziale. Le ragioni che militano a favore del nuovo modello e i problemi che esso genera possono essere accertati solo analizzando le esperienze. Un’indagine condotta attraverso un questionario in un gruppo di 15 paesi, sviluppati e in via di sviluppo, che hanno deciso di fondere tutte o alcune delle loro agenzie di vigilanza (de Luna Martinez e Rose 2003) ha fornito alcuni interessanti risultati. In primo luogo, la necessità di vigilare in modo coerente ed efficace sui conglomerati finanziari, nonché quella di trarre beneficio dalle economie di scala e di scopo nell’azione di regolazione-supervisione sembrano avere indotto la maggior parte dei paesi partecipanti all’indagine ad accettare un modello integrato. In verità, nell’indagine il volume di attività che risulta svolto dai conglomerati finanziari sembra francamente eccessivo, il che dipende dal tipo di definizione; se i conglomerati rilevanti sono veramente quelli complessi che richiedono per la loro vigilanza l’individuazione di un supervisore principale, probabilmente la loro quota di mercato diminuisce considerevolmente e di altrettanto si riduce la giustificazione per la vigilanza unificata. Quanto alle economie di scala e di scopo, queste ultime si sono spesso rivelate di difficile dimostrazione nell’ambito finanziario. Un’attenta analisi dei poteri di regolazione e di supervisione delle agenzie unificate di vigilanza – secondo risultato di rilievo – dimostra che v’è una notevole eterogeneità all’interno del gruppo; non solo alcuni paesi partecipanti all’indagine hanno adottato il modello parziale, ma anche quelli che hanno unificato tutte le responsabilità in un’unica agenzia in alcuni casi le hanno affidato vasti poteri, in altri questi ultimi sono piuttosto limitati e vi concorrono in certe materie il ministero delle finanze o la banca centrale. La forza, il ruolo e l’immagine dell’agenzia unica, perciò, ne risultano molto differenziati. Un terzo aspetto emerso dall’indagine è che soltanto pochi paesi sono stati in grado di disegnare un’unica intelaiatura per rendere coerenti i precedenti e segmentati approcci in tema di regolazione e supervisione, per rendere queste ultime veramente integrate; nella maggior parte dei casi l’opera di armonizzazione intersettoriale resta limitata e non favorita dall’approccio
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tradizionale cui è ancora informata l’opera di standardizzazione perseguita a livello europeo e internazionale. Ci vorrà quindi del tempo perché uno dei principali vantaggi della vigilanza unificata possa essere conseguito; se per caso gli sforzi di armonizzazione intersettoriale si rivelassero improduttivi o troppo costosi, l’unificazione della vigilanza si risolverebbe soltanto in un fatto formale, con problemi di coordinamento interno non molto diversi da quelli che s’incontrano quando coesistono più agenzie. Abbastanza scontato è il quarto risultato dell’indagine: sembra esservi maggiore integrazione e coerenza nella regolazione e supervisione delle banche e degli intermediari finanziari (securities houses) piuttosto che tra banche e assicurazioni; queste ultime, sino a epoca recente, non erano sottoposte al controllo delle autorità finanziarie, ma al ministero dell’industria in Francia e in Italia. Infine, la maggior parte dei paesi che hanno scelto il modello unificato di vigilanza hanno incontrato notevoli problemi nell’istituire e rendere operativa la corrispondente agenzia. Si sono avute una fuoriuscita di personale, difficoltà di ordine legale, scarsa focalizzazione del vero mandato della nuova agenzia, sovrapposizione, al suo interno, della cultura e dei metodi dell’apparato di maggiore dimensione e tradizione, di solito quello bancario, sulle altre componenti. Concludendo, la vigilanza integrata costituisce un fenomeno recente la cui efficienza ed efficacia deve ancora essere provata. Chi si accinge a considerarla non può prescindere dalla dimensione, dalla struttura e dal grado di sviluppo del proprio sistema finanziario; soprattutto, non si può dare per scontato che la nuova forma di organizzazione risolva di per sé la sfida posta dai conglomerati finanziari, dall’arbitraggio regolamentare e dal coordinamento; solo la standardizzazione e l’armonizzazione dei criteri di vigilanza tra settori permettono di affrontarle con successo e possono giustificare gli sforzi per un’agenzia unica. Restano, però, i timori per una contaminazione tra la vigilanza orientata alla stabilità microeconomica e quella volta ad assicurare la trasparenza informativa e operativa, nonché i dubbi sulla rilevanza dei conglomerati: nei settori industriali si è rivelata una moda transitoria, in quello finanziario non necessariamente farà venire alla luce soggetti di una complessità tale da non riuscire a priori a classificarli sulla base dell’attività prevalente.
